全球经济的新反常态

　　今年以来，全球经济面临了一系列新的金融市场波动，表现为股票和其他风险资产价格剧烈下跌。多重因素在起作用：担心中国经济硬着陆；担心美国增长萎靡而美联储开始升息；担心沙特-伊朗冲突升级；全球需求表现出严重疲软信号。

　　还有其他因素。石油价格的下跌以及市场流动性紧缺、美国能源公司和石油出口经济体能源企业杠杆率上升、石油出口经济体脆弱的主权等，正在引起人们对信用市场系统性危机的担忧。此外还有没完没了的欧洲隐忧，英国退出欧盟可能性越来越大，而右翼和左翼民粹主义政党正在整个欧洲得势。

　　一些糟糕的中期因素预示着平庸的增长前景，这进一步放大了上述风险。事实上，从产出、经济政策、通胀、重要资产价格和金融市场的行为看，2016年将又是一个新反常态之年。那么，让当今全球经济反常的原因究竟何在？

　　首先，发达国家和新兴国家的潜在增长在下降，原因是私人和公共债务高企、人口迅速老化，以及各种让人们收紧资本支出的不确定性。此外，许多技术创新没有转化为更高的生产率增长，结构改革速度缓慢，漫长的周期性停滞侵蚀着实体资本的技能基础。

　　第三，经济政策越来越“不走寻常路”。事实上，货币和财政政策的分野变得越来越模糊。十年前，根本没人听说过ZIRP（零利率政策）、QE（量化宽松）、CE（信用宽松）、FG（前瞻指引）、NDR（负存款利率）和UFXInt（无冲销外汇干预）等词汇，因为它们根本不存在。但如今，这些非常规货币政策工具已经成为最发达经济体的常态。欧洲央行和日本央行最近的行动和信号加强了还有更多非常规政策将会实施的感觉。

　　有人指责这些非常规货币政策以及随之而来的央行资产负债表膨胀，是法币贬值的一种形式，其结果是通胀失控、长期利率急升、美元价值崩溃、黄金和其他大宗商品暴涨，以及贬值的法币被比特币等加密货币取代。

　　相反这也是第四个反常现象，尽管央行采取了非常规政策，其资产负债表飞速膨胀，但通胀在发达经济体依然过低并且继续下降。央行的挑战是，提高通胀甚至避免全面通缩。与此同时，长期利率近几年来一直在下降、美元在升值、黄金和大宗商品价格暴跌、比特币沦为2014年-2015年表现最差的货币。

　　极低利率仍是个问题，其原因在于货币供给和价格之间的传统因果关系已经破裂。之所以如此，一是银行以超额准备金的形式囤积新增货币供给，而不是发放；二是失业率仍然很高，工人根本没有讨价还价能力。许多国家的产品市场仍然存在大量滞销、巨大的产出缺口和企业定价能力低下（被中国过度投资放大的产能过剩问题）。

　　如今，石油、能源和大宗商品价格出现崩盘这可以称之为第五大反常态，其原因是中国减速、能源和工业金属供给激增以及强势美元。

　　最近的市场动荡开始于QE带来的全球资产泡沫的通缩，尽管非常规货币政策的扩张可能助长泡沫。大部分发达和新兴经济体的实体经济问题严重，但到目前，金融市场仍在央行加码宽松的情况下频创高峰。问题在于华尔街和主街（Main Street）的分歧可以维持多久。

　　事实上，这一分歧是最后一个反常态的一个方面。另一个方面是金融市场对地缘风险升高的反应并不强烈，包括中东地缘风险、欧洲身份危机、亚洲紧张态势升级，以及更具侵略性的俄罗斯带来的风险。这样的状态会维持多久？欢迎来到增长、通胀、货币政策和资产价格的新反常态，看来这一状态会维持一段时间。