理财之道(理财之道实训报告总结)

来源：估值之家

作者： 估值之家

孔子曰：有教无类，意思是不管什么人都可以受到教育。在国内，莘莘学子除了上大学接受专科、本科和研究生教育（包括普通教育和成人教育），职业教育也是另一项非常重要的选择。

职业教育主要包括中等职业教育（以下简称中职）和高等职业学校教育（以下简称高职），目的是培养应用型人才和具有一定文化水平和专业知识技能的劳动者，所以和普通教育和成人教育相比，职业教育更侧重于实践技能和实际工作能力的培养。

目前正在申请北交所上市的新道科技股份有限公司（以下简称发行人或新道科技），就是一家专注于职业教育等领域，提供DBE、VBSE、B+Cloud、S系列和云服务等核心产品的公司。

发行人本次拟发行不超过345万股，募投资金1800万元，主要用于智能教学平台建设。由中信建投担任保荐人，北京中银律师事务所和安永华明会计师事务所分别负责上市的法务和审计。

估值之家发现，持续盈利能力下降是发行人的核心问题，2020年净利润更是下降接近七成，而主打产品青黄不接，重复购买率低等原因都可能严重影响未来的持续盈利能力，进而造成净利润进一步下降，甚至不满足上市的硬性标准。

此外，发行人近三千万存款和理财产品面临暴雷风险，也敲响了财务内控的警钟。

一、营收和利润持续下降，持续盈利能力因多方面原因持续承压，未来前景堪忧

招股书显示，报告期内，发行人的营收、毛利和净利都在持续下降，特别是2020年的净利润下降接近70％，超乎腰斩。具体请见下表。

估值之家通过进一步分析发现，教育软件产品的营收和毛利占比均超过七成，却在报告期内处于连续下降中，是造成上述整体营收和毛利连续下降的主要原因。具体请见下面两张表。

（1）营收

（2）毛利

虽然发行人在云服务和咨询培训等单项上，营收和毛利均有小额增长，但由于在软件教育产品大头上一路败退：营收从期初的2.49亿元一路下降到1.2亿元；毛利也从期初的2.34亿元下降到1.13亿元，所以无法弥补大头下降带来的更大损失。

何况，软件教育产品的毛利率还最高，一般在90％-100％之间，而其他单项的毛利率却平均仅70％。软件教育产品的营收下降，对毛利减少的冲击更大。

发行人的软件教育产品，主要是VBSE、DBE、B+Cloud和S-World系列等教育软件，以光盘和U盘的形式存在，并辅以加密狗等工具，具体如下：

（1）VBSE系列，是指一系列虚拟商业社会环境的实训平台。通过抽取产业、市场、商务、政务、公共服务等不同形态组织的典型工作场景为驱动，营造高度还原的市场环境、商务环境、政务及公共环境，同时集成物流、资金流、信息流一体化设计，实现满足多人协同的模拟经营。

（2）DBE系列，是指数字化实践教学平台。平台将数字化产业场景深度融合于教学，通过虚拟仿真平台和趣味化教学设计等，提升技术产业实践感知。

（3）B+Cloud系列，是指基础实践教学课程系列。该系列是以企业业务融合为核心，在专业核心课理论讲授的基础上，进行产业丰富和补充。

（4）S-World系列，是指沙盘类模拟角色和流程体验的实验平台。其将商业环境和经管科学原理高度浓缩在沙盘的行为规则中，通过沉浸式、体验式互动教学设计，帮助学生快速理解企业经营模式。

综上，发行人的教育软件产品万变不离其宗，即通过软件模拟企业运营环境，实现产教结合。

估值之家发现，由于下述多项多方面原因，发行人的营收和利润下降趋势难以得到扭转，持续盈利能力将继续承受重大压力，前景堪忧。

1、主打产品已过高峰期进入持续下降，接棒新产品不理想，产品线青黄不接

招股书显示，发行人教育软件产品的生命周期较短，一般不超过5年。比如从成立之初至2015年，发行人曾以E系列和S系列为主打产品，但目前两者均早已过衰退期，销售额大幅锐减。其中E系列年销售额已不足百万，几乎可以忽略；S系列销售额也连续大幅下降，具体请见下表。

而从2015-2019年，在E系列和S系列之后，发行人就以VBSE系列为主打产品实现新老交替。但该产品目前已过高峰期，其营收已处于持续下降中，预计未来更甚。具体请见下表。

发行人显然也意识到需要以新产品替代VBSE系列。从2020年起，DBE系列走上前台，但营收增长乏力，明显青黄不接。

2020年，VBSE系列营收从1.2亿元下降为0.47亿元，减少0.73亿元；DBE系列虽然当年新增营收0.74亿元，刚好堵上了窟窿，但次年营收年化后仅为0.65亿元，并未实现新产品应有的增长。

而按照发行人的生命周期规划，从2020年起的5年内，VBSE系列的营收会持续下降，需要DBE系列挑大梁。具体请见下图。

而另一新产品B+Cloud系列，虽然按发行人生命周期的规划尚处于成长阶段，营收本应有较大增长，但实际也已在持续下降中。具体请见下表。

同时，由于发行人再次研发新产品，需要花费较长时间，年研发成本也超过五千万元，且存在背离市场需求等研发失败风险，目前难以实现。

综上，目前发行人的VBSE系列，营收已处于持续下降中，但接替其的新产品表现不理想，恐难避免青黄不接的局面，未来盈利能力可能会大受影响。

2、产品特性和政策限制，造成客户重复购买障碍

首先，发行人的教育软件产品全部属于一次性销售，对同一产品，不存在第二年继续收费的可能。而且，在三至五年内如遇产品升级，还要免费提供给原客户。

其次，按照本科层次职业教育专业设置管理办法等规定，本科层次职业教育专业目录、专科专业目录实行动态管理，每5年修订一次，时间跨度较大。虽然专业人才培养方案、教案和讲义的定期修订不用这么久，但如果改动不大，就不需要频繁变换教育软件。

所以发行人在招股书中也承认：院校一次性购买某一单品后可以长期使用，客户在一定的使用周期内无需多次采购。

以上两点，都是发行人客户重复购买的主要障碍，复购率低对营收和持续盈利能力都极其不利。

3、销售费用高企接近极限，未来难以继续增加，可能影响新客户开发

由于对同一客户实现复购面临诸多困难，开发新客户对发行人更加重要，发行人因此选择了高投入的销售驱动方式。

招股书显示，报告期内，发行人的销售费用虽然总体在持续下降，但数额依然维持在1亿元左右，且占比营收始终在40％以上。具体请见下表。

目前发行人的销售费用占比已经远高于同行可比公司，2021年更是接近平均水平的6倍，进一步增加已经非常困难。具体请见下表。

而且，虽然发行人在投入销售费用上乐此不疲，但实际效果却差强人意。以2019年为例，投入销售费用1.10亿元，高职客户从126家增加到159家，仅净增31家；中职客户非但未增加，反而从32家下降到20家，净减少了12家。

招股书显示，虽然销售费用还没有明显减少，但新增客户带来的营收，却已经在连续下降中。具体请见下表。

据此，预计未来销售费用很难进一步增加，新客户开发可能更受影响，盈利会更加困难。

4、客户和市场需求基本无增长甚至萎缩，对未来业绩增长不利

招股书显示，发行人的目标客户群体以高职和中职院校为主，附带部分本科院校，但在报告期内，这三类院校数量基本无增长，甚至还在减少，总数也在持续减少。具体请见下表。

上述院校并非都对发行人产品有购买需求，比如有些会使用自制课件；而发行人披露累计已有1013家院校与发行人合作过，且按照之前分析，复购率不高。

所以，随着客户和市场需求的进一步萎缩，预计发行人未来的业绩增长会越来越困难。

5、华东和华南主要市场竞争不力，多数市场营收持续下滑，产品竞争力存疑

招股书显示，报告期内，发行人在多数市场上的营收持续下降。具体请见下表。

财经小常识：无差异曲线表示对消费者没有区别的市场篮子的点的轨迹。

此外，做过国内销售的一般都知道，华东和华南市场往往是最容易出业绩的，特别是华东市场，经济水平发达，人口众多，购买力和需求两旺。从投入产出性价比的角度，最优先开发的一般都是这两个市场。

但是发行人的华东区营收排行却仅为第四，2020年营收下降更是高达41％；华南区更是倒数第二，仅高于西北区，而且发行人总部还在海南，华南区可谓家门口。

出现这样的反常，很可能是因为发行人的产品竞争力不足，所以无法在最值得开发的华东华南市场取得更多份额，只好退而求其次，转向其他竞争不那么激烈的市场，比如西南和东北市场。结果反而超过了发行人在华东和华南的业绩。

产品竞争力如果不足，显然对未来盈利非常不利。

6、授权经销商和项目合作伙伴，总体上退出数量超过新增数量

除了发行人直销给最终院校用户，通过授权经销商和项目合作伙伴实现间接销售，也是重要的营收和利润来源。其中授权经销商更偏重于长期持续合作，而项目合作伙伴偏重于短期临时合作。

估值之家发现，报告期内，发行人无论授权经销商还是项目合作伙伴，除了个别年份，总体上停止合作的数量均超过新增数量。具体请见下表。

此外，安徽达普信息技术有限公司曾经是发行人的前十大经销商，但不到三年终止了与发行人的合作。

从上述趋势看，授权经销商和项目合作伙伴未来可能继续净减少，这意味着通过经销等间接销售实现的营收和利润也将继续减少。

7、大部分产品定位与职业教育错配，不具有优势

招股书显示，发行人的教育软件产品，主要定位在财会、税务、审计、营销、人力、金融、工商管理、区块链、大数据、工业互联网、物联网、软件工程、创新创业等专业维度。

上述部分专业在求职中属于高大上的相对热门，比如财会、金融、软件工程等，但与职业教育的匹配度却并不好。比如金融中高端岗位的就业门槛较高，通过职业教育学习金融对求职的帮助，远不如同等情况下的全日制研究生教育。

另外，还有部分专业非常注重实践经验和行业经验，比如营销和人力资源。通过发行人软件模拟的训练，远不如从事同样时间相关工作的帮助大。

按照职业教育的定位，选择与制造业结合更紧密，实践性更强的专业维度，可能对发行人的产品竞争力更有利。

所以发行人选择的上述专业维度，与职业教育的定位匹配得并不好。这可能也是造成发行人产品竞争力不足和使用效果不佳的原因之一。

8、1+X认证和NCIE认证业务，后续营收和利润可能因证书实际效用而下降，甚至因政策而被取消

1+X认证是指学历证书+若干职业技能等级证书制度，NCIE认证是指全国信息化工程师项目—管理信息化人才测评证书，两者都属于发行人业务之一。

由于职业技能等级证书并非像学历证书一样必须强制取得才能毕业，学生是否选择认证，主要取决于认证的实际效用。

但以发行人主要专业维度之一的财会为例，普通的职业技能认证，显然不如中级、注税和注会等证书含金量高。

而且，国家对目前过多的认证和证书还在不断清理和取消中，后续可能会影响到发行人的认证业务。据统计，国务院部门已经累计取消400多项职业资格和认证，占全部600多项各类职业资格中的70％以上。

NCIE认证也有类似情况。所以，发行人的认证业务，后续也可能面临下降甚至取消的风险。

9、核心技术先进性不足，专利水分大，对产品性能提升和促销助推均不足

以发行人核心技术中排在首位的多端认证技术为例，其主要实现两点功能：（1）支持电脑端和手机端等多渠道同时认证、登录和在线（2）各渠道间的数据实时交互和同步更新。本质上功能（1）属于数据库的读取，消费者连续快速登录不同渠道时，虽然前后间隔时间不足几秒，但对于计算机处理器兆赫级频率来说，几秒已是足够长时间，现有编程水平足以完成先后读取，且并不违背数据库的互斥原则。

功能（2）属于数据库的写入，消费者连续快速通过不同渠道更新数据，同理也为计算机留下足够时间完成先后写入。

所以该核心技术以当前编程水平实现并不难，技术先进性明显不足。

而且心无二用，同一师生，同时使用手机和电脑运行发行人软件的情况很少出现，所以这项头牌核心技术对产品性能提升和促销助推均不足。

再以榜眼核心技术，数字化课程开发平台技术为例，其根据课程类型提供模板和配置选项，实现无需修改代码的模板化开发。

这项核心技术更像是凑数，其只是提供平台各项功能的接口，由用户根据自身需要决定是否选用。编程上毫无难度，市面上绝大多数ERP系统等都能实现，早已烂大街了。

至于适用windows和linux多操作系统，使用数字签名和流程推送，也仅是中规中矩，谈不上技术先进性，更无法以此为卖点促销。

其他核心技术如数字化运维平台技术、数字化业务仿真技术和数字化教学评价技术，也都类似上述情况。

所以发行人在技术先进性上硬凑的迹象明显，对产品性能提升和促销的帮助均不大。

除了核心技术，发行人的专利也水分较大。18项专利中，仅有一项发明专利，还是数据的操作方法、智慧笔、操作装置、终端和系统，其余均为外观设计。对产品性能和销售业绩的提升，预计帮助不大。

10、应收账款剧增，应收账款周转率断崖式下跌，可能加大收款风险影响未来盈利

招股书显示，报告期内，发行人营收账款在持续下降，但应收账款非但没随之下降，反而不断加速疯涨，特别是从2020年起，同时应收账款周转率加速断崖式下跌，明显异常。具体请见下表。

发行人将应收账款的恶化解释为疫情后部分单位付款速度变慢，但这只是可能原因之一。

还可能是发行人为了促销而有意放宽付款条件，造成应收账款激增。这样做虽然暂时避免了营收更大幅度的下滑，却增加了未来的坏账风险，可能严重影响后续盈利。

甚至，还不能排除发行人通过应收账款挂账而虚增收入的可能性。

11、与双冠销售客户金雨达未续签协议

河南金雨达科技有限公司（以下简称金雨达）是发行人在2020年之前的销售双冠客户，2020年销售额甚至超过了千万元。但从2021年起，金雨达就从前五大销售客户名单中消失了。

而且招股书还披露，发行人与金雨达的合作协议自2020年终止后，未再续签。

这说明，金雨达和发行人的合作规模可能已经大为缩小，甚至有可能已经流失。这样不仅会影响未来盈利，也是发行人产品滞销的又一信号。

12、多数子公司亏损

除了发行人本尊的销售额和利润持续下降，发行人的多数子公司也陷于亏损，未来可能继续拖累发行人的利润。具体请见下表。

发行人选择的上市标准为：市值不低于2亿元，最近两年净利润均不低于1500万元且加权平均净资产收益率平均不低于8％，或者最近一年净利润不低于2500万元且加权平均净资产收益率不低于8％。

2020年发行人的扣非净利润为1947万元，加权平均净资产收益率为5.84％。

财经小常识：A股的正式名称是人民币普通股票，它是由我国境内的公司发行，供境内机构、组织和个人（不含台、港、澳投资者），以人民币认购和交易的普通股股票。

而综合上述分析，受未来持续盈利能力下降的影响，发行人后续2021全年扣非净利润很可能还要低于2020。两者结合可能就不再满足上市标准。

二、与控股股东用友网络存在多项关联交易，昂贵软件重复大量购买，合理性不足

招股书显示，发行人每年与控股股东用友网络存在多项关联交易，比如发行人无自有房屋，所有办公场所均租赁自用友网络；每年还向用友网络采购32套用友U8企业管理软件及8套NCCloud大型企业数字化平台或yonyouNC企业管理软件，单价从几万到几十万不等；此外发行人还有7项商标来自控股股东授权。

关联交易的金额也在逐年较大增长，2018-2020年分别为452万元，647万元和849万元。

如果说租赁房屋办公还能理解，那么每年重复购买大量昂贵软件，合理性就明显不足了。

发行人对此的解释是采购后用于研发，但发行人所有研发人员仅112人，而三年采购软件却高达40*3=120套，人手一套都嫌多，何况研发一般是以项目组进行，没必要超额购买昂贵软件。

所以，上述关联交易存在利益输送的嫌疑。

三、包商银行暴雷导致近三千万存款计提减值准备，财务内控存疑

招股书显示，发行人因为包商银行暴雷事件，被迫将存入包商银行的款项2867.36万元已全额计提减值准备。

至于为何将近三千万存款选择包商银行，不外乎更高利率或者更铁关系，但财务内部风控显然未尽到职责。

发行人在2021年尚有五千多万交易性金额资产余额，如果财务内控继续掉链子，恐难免重蹈覆辙。

综合上述分析，发行人的持续盈利能力将继续承受多方压力，未来可能继续下降，并可能导致不再满足上市标准，这是发行人面临的最大核心问题。