房地产有软着陆趋向

　　中国房地产行业所包含的价格泡沫风险和金融风险，一直令各界严重关注。楼市的主要问题集中在：土地财政寅吃卯粮，全国楼市供过于求，京沪等大城市房价过快上涨，不合理的房价收入比和租售比，涉房信贷规模膨胀等。而目前看来，笔者认为其存在较大的软着陆的希望，具体理由如下：

　　首先，政府和市场在房地产上的作用逐渐走向“并重”，政府角色正从无所为到有所为转换。没有任何一个国家能单纯依赖商品房市场解决本国国民的住房问题，中国也不例外。直到2010年之前，中国将房地产问题过度地推向了市场。除了土地财政急剧膨胀，政府对解决“民有所居”问题的作为有限。而近年来，随着保障房建设和棚户区改造，政府提供的住宅套数约占到全部住宅的20％，这将显著约束商品房的价格上升，且缓解中低收入阶层的不满情绪。

　　其次，金融改革使中国居民投资渠道日益多元化，不再单纯依赖房产投资。要去争论过去10年货币是否超发，几乎相当于一种挑战常识的荒诞举动。中国出生于1975年之前的人口，或多或少因其经历的苦难贫寒和不安定感，而有着巨大的储蓄热情。中国居民的高储蓄和央行的快速发钞相互碰撞时，居民财富就如同夏天的冰棍，随时间而日益消融。2005年之后房价的显著持续上升，以及2008年之后股市的肃杀，使得人们确信楼市才是保存财富的主要载体。但利率市场化使中国实际利率已经为正，各种私人银行、信托和理财产品不断涌现，而房地产限购限贷政策不断强化，使得中国富人群体的投资性购房热情大为缩减。首次置业和改善需求成为了房地产市场的主流。

　　第三，城镇化的本意在于弥合中国城乡的二元鸿沟，同时也具有使房地产市场更为均衡的功能。城镇化并没有那么玄妙，无非是以往中国城镇和农民的权利不均等，城市和农村教育医疗养老等软硬公共服务不均等，现在要以城镇化缓解或逆转之，使经济发展公平地惠及更多国民。城镇化必然要求财政加速向公共财政转型，承包地等加速向固化物权转型，农民加速向市民转型。在此进程中，中国的大城市发展将严格受控，自然村、行政村和小城镇的数量将衰减，人口更多地向中小城市、向建制镇聚集。城镇化进程很可能意外地化解目前在三四线城市已普遍存在的房地产供过于求的困境，甚至意外地收获郡县治、天下安的效果。

　　第四，中国地方政府的土地财政隐含的巨大风险可能被延后，财税改革使其具有更大的斡旋余地。目前中国地方政府的财政支出中，1/3 靠税费收入，1/3靠土地出让，1/3靠上级财政的转移支付。通常保守估计地方政府的债务规模在10万~15万亿元间。目前看来，地方政府资产端的膨胀将受到制约，指向新增产能的项目难以出台。负债端则在省财政统筹的层级之上，再辅以中央财政建立地方财务监测预警机制。考虑到财税体制改革已明确了地方事权和财政支出责任相对应，到地方债务化短为长的期限结构转换，以时间换空间可能成为解决土地财政问题的主要思路，这为稳定楼市奠定了基础。

　　第五，中国房地产金融风险的可控性明显增强，不太可能成为系统性风险。涉及房地产的信贷主要是开发贷和按揭贷款。就开发贷款而言，由于开发商的自有资金率被要求不低于35％,而目前该比率通常在50％,因此房地产开发的去杠杆化相对充分。此外，从2005年以来，每年新增按揭贷款对当年商品住宅销售的比率逐年下降，购房者首付比例和房价双双不断上升，使目前按揭余额对商品住宅市值的比率很可能低于20％。此外，影子银行系统中的房地产融资总体风险也尚可。房地产金融绑架了银行的说法，难以成立。

　　第六，中国房地产政策在近期和未来的走向，可能有无心插柳的意外收获。近期的楼市调控，主要集中在针对京沪等地在房屋购置和出让方面更为苛刻的信贷和税收政策，集中在重庆、上海房产税模式的扩大试点，集中在加强房地产税的立法工作等方面。这些政策曾面临巨大争议，现在看来，形成的综合效果和市场预期是令人惊讶的。京沪两地更为严厉的限购限贷，确实是大城市购房需求的强力“缓释剂”，否则很可能2013年春节以来一线城市的房价上涨将更为猛烈。如果在未来3~5年，更严厉的政策调整主要是上海、重庆模式房产税的扩大试点，真正具有杀伤力的房地产税还在加强立法阶段，那么中国房地产的运行很可能进入高位稳定的平台期。

　　由是观之，三中全会之后，如果没有特别剧烈的房地产政策调整，延续已有政策基调并合理微调，那么在2020年之前，中国房地产有可能实现软着陆。回顾21世纪以来，2003年之前中国银行业尚处于已整体技术性破产的困境之中，此后借助全球对中国高增长的向往，以及次贷危机前癫狂的全球股市，中国银行业通过注资股改上市，以区区不足10年的时间，就成功拯救了其银行系统（这很可能是百年来大国金融绝无仅有的奇迹）。中国房地产在2007~2010年也处于风声鹤唳的危局中，而现在看来，半是人力半天意，中国房地产有可能再度上演戏剧性的软着陆奇迹。

　　（作者系北京师范大学金融研究中心教授）