这七个城市的房价还会上涨！

　　根据央行2016年4月发布的数字，截至3月末，全国个人购房贷款余额15.18万亿元，同比增长25.5%。自2015年5月以来，个人购房贷款增速连续10个月攀升，累积回升8.3%。住宅价格企稳回升的时点也恰为2015年4-5月，贷款资金驱动房价上涨的逻辑与我们的上述推测完全吻合。

　　商业银行争抢低风险资产的群体行为助攻去库存。在全社会优质资产荒的大环境下，对低风险资产的争抢就成为各家银行去年以来的重点工作。从资产安全角度看，虽然各大城市房价已长期高位运行，但住房贷款抵押率通常不足6折，安全边际较高。尤其对一、二线城市而言，房价下跌40%属于较小概率事件，资产的安全性远胜企业贷款。从收益角度看，虽然个人住房抵押贷款利率较低，但其风险权重仅占50%，可以通过扩大规模来弥补，最高可达两倍。倍增后的收益已与企业贷款差异不大，加之安全性方面的明显优势，即成为各家银行争抢的重点。银行的积极态度进一步推动了利率下行，优惠利率从95折逐步达到8折，从而更加激发了潜在投资者的购房热情。因此可以说，商业银行对去库存政策进行了有力助攻，但也对几个重点城市高涨的房价起到了推波助澜的作用。

　　三、房价增幅差异的结构化原因

　　市场为何选择深圳？深圳房价飙升，一种声音认为香港的房市下跌导致撤离的资金大量配置深圳房产。我们认为这种观点值得商榷，原因有二：其一，资金的大类配置可选种类繁多，选择房产一定源于较高的升值预期，被动配置的可能性较低。其二，资金的流动不受地域限制，不存在从香港撤离后只能就近配置深圳房产的逻辑。那么，市场基于何种内在逻辑选择深圳？为此，我们选取了35个大中城市作为样本，包括主要的直辖市、省会城市和计划单列市，比较其各种统计指标，尝试得出一些有益结论。部分大中城市如苏州、无锡、佛山、温州等由于数据分散，存在统计口径和易得性方面的问题，因此未列入比较范围。

　　分别从需求和供给角度看，市场选择深圳的原因可大致归结为以下几点：

　　需求角度之一：外来常住人口是刚性购房需求的主要力量。相比户籍人口而言，外来常住人口有着更广泛的购房需求。这是由于户籍人口通常拥有家庭提供的存量住房。因此，在常住人口中户籍人口占比越低，说明城市潜在的购房需求越强烈。即是以常住人口与户籍人口之比衡量的购房需求。可以看到，深圳的常住人口约为户籍人口的三倍，即外来人口两倍于户籍人口。这一指标远高于其他城市，造就了巨大的购房需求。北京和上海房价飙涨程度仅次于深圳，同样在图中名列前茅。

　　需求角度之二：就业人口数量是购房者数量的根基。就业人口是刚性需求的主要来源之一。就业人口占比高的城市具备更广泛的消费基础。深圳的就业人口比例超过80%，名列第一，城市年轻化程度较高。

　　需求角度之三：房价中金融属性越显著的城市，越容易受到杠杆牛市的撩动。房价偏离收入越远，购房者越要借力杠杆才能完成交易，投机型或刚需型购房者皆是如此。因此，当“首付贷”、“首付比例降低”、“贷款利率下降”等利好杠杆的措施出现，也就直接刺激了购房消费。

　　我们认为，促成杠杆交易需要两个要素：明确的上涨预期(至少是短期)，和适合的杠杆。在众多杠杆资金的参与下，上涨和下跌预期也很容易被放大。对于房价偏离收入越大的城市，杠杆利好和被放大的预期一方面给刚需购房者带来恐慌情绪，另一方面也给投机者带来远高于工资收入的短期浮盈，于是更加强化了购房需求和上涨预期。

　　供给角度：广义库存和人均广义库存是房屋供给的基石。广义库存是指待售面积与施工面积之和。人均广义库存是指广义库存与常住人口之比。库存量是供给侧最重要的衡量指标，基本已获得市场共识。但直接在城市间比较库存量由于不能剔除城市规模因素，因此得到的结论也将有所偏差。为此，我们倾向于比较人均库存。从结果看，深圳、北京、上海虽然库存量位于大中城市中游水平，但人均库存却位列全国最低水平。在人均库存较低的城市购房时容易有“抢购”的感受，由此产生的紧张情绪将会促进房价上涨。

　　综上，我们认为常住/户籍人口比例、就业人口比例、房价收入比、人均广义库存量是产生本轮上涨结构性差异的重要因素。常住/户籍人口比例越高，就业人口比例越高，房价收入比越高，人均广义库存量越低，就越容易形成局部快速上涨趋势。此外，我们推测各地限购政策的放松程度、取得银行贷款的难易程度也分别从供给和需求侧对房价变化趋势产生重要作用。但这两项指标或是难以量化，或是难以取得，因此仅作为分析具体城市房价时的定性参考，不在本文中进一步展开讨论。