解析人民币需要贬值4大误区

　　美联储不加息利于人民币稳定

　　9月17日，美联储议息(FOMC)会议宣布考虑到全球经济疲弱以及美国通胀低于目标，维持基准利率在0%到0.25%的目标区间不变。年内加息可能性仍然较大，但联储态度略显鸽派，4名与会者认为加息应该推迟到明年或者以后。而9月加息预期推迟也对会后美元走势形成了打压。

　　其实，对于影响美联储加息决策的两大关键指标失业率与通胀水平而言，9月加息理由还算充分。尽管受能源价格与进口价格下跌影响，8月核心消费者价格物价指数(CPI)年率增长1.8%，仍低于2%目标，但美国劳动力市场复苏强劲，8月份美国失业率降至5.1%，远远超出5.5%的失业率目标，且跌至7年以来的低位，可以考虑加息。

　　然而，此次美联储推迟加息，很大程度上考虑了其货币政策对新兴市场国家的外溢性影响，并不多见。实际上，近期中国与新兴国家金融市场动荡，经济走势下行风险加大，便与美联储9月加息预期强烈密切相关。全球金融市场波动，显然美国也难以置身事外，美国股指相应大幅下调，使得美联储不得不延缓加息，给予外部市场更多的调整时间。

　　与此同时，从去年3月份以来，美元指数从不足80上升到接近100，升值20%以上也让美联储担心，过早加息对其国内出口的负面影响。当然，整体而言，尽管美联储短期内推迟加息决定，但出于对美联储公信力的考虑，今年年内加息仍是大概率事件，尽管美联储公开市场委员会成员中有4名认为加息应该推迟到明年或者以后。当然，在笔者看来，相比于加息时点而言，更为重要的是加息的频率，较为理想的结果是，一次加息后，一段时间内政策保持稳定，不连续加息，这是权衡美联储公信力与市场不确定情况下的最好方式。

　　短期来看，加息推迟或让美元承压，新兴市场国家货币贬值与资金外流的压力有所减轻。对于中国而言，自8月11日中国人民银行启动人民币汇率中间价改革以来，人民币贬值预期强烈，特别是受早前9月美元加息预期的影响，市场恐慌情绪加剧，人民币大幅贬值的预期加剧资本外流，数据显示，中国8月金融机构外汇占款大幅减少7238亿元，刷新7月创下的历史最大单月降幅记录，且为连续第三个月环比下降。

　　对此，有建议应该让人民币一次性贬值到位，如大幅贬值10%或更多，并提出如下几点支持理由：一是以往人民币升值过多，特别是美元走强以来，人民币对非美元货币被动升值，此次凭借汇改之机，释放贬值预期十分合理；二是认为贬值利于出口，建议在出口压力较大之时增加竞争力；三是当前中国经济疲软，人民币如不能一次性贬值到位，经济也难以承受；四是央行干预有悖于市场化机制，贬值不到位也难以扭转市场贬值预期，形成持久压力。

　　但在笔者看来，一次性大幅贬值的建议过于理想化，不可取。考虑到当前全球经济疲软，美元走强与美联储加息预期导致新兴市场国家遭遇动荡，投资者预期混乱的态势下，此时贬值并不是好时机，其不仅短期内对出口提振有限，反而会加剧恐慌，引发国内资金外逃和多国竞争性贬值，最终贬值幅度超出预期，资本流出重创中国经济，还有引发新一轮亚洲金融危机的风险。

　　更进一步，此次美联储加息推迟，也使得一次性贬值的必要性降低。建议今年内中国央行应注重人民币汇率稳定，树立全球投资者对人民币与中国经济的信心，待人民币顺利纳入SDR篮子与市场预期稳定，人民币贬值的压力减轻，市场更加理性时，强调发挥市场作用，减少汇率干预时机更为合适。

　　具体来看，笔者认为，当前支持人民币需要一次性大幅贬值的观点有以下几点误区。

　　误区之一：人民币存在大幅贬值基础

　　支持一次性贬值的理由之一是早前相对于非美元汇率的大幅下跌，人民币对美元小幅贬值，但对非美元货币升值较多，自去年以来，人民币名义有效汇率和实际有效汇率升值约为10%，因此，借此汇率中间价改革之机，让市场力量发挥重要作用，人民币应该一步贬值到位。

　　诚然，人民币兑美元汇率有一定的贬值要求，中间价改以来，人民币已经实现了2-3%的贬值，显示压力得到一定的释放。但在笔者看来，这并不意味着，人民币存在趋势性贬值的基础。

　　从经济基本面来看，虽然当前中国经济面临较大压力，上半年经济回落至7%，甚至除去金融业贡献实体经济要更差一些。但总体来看，中国6.5%-7%的增长速度仍然在发展中国家处于领先地位。与此同时，今年1-8月，中国贸易顺差高达为3654亿美元，处于较高水平。

　　同时，尽管短期内中国出口负增长，却与全球需求普遍疲软有关，从全球份额来看，中国出口占比仍然是提升的。例如，7月IMF的SDR评估报告中指出，近五年来，中国是当前商品与服务出口全球排名前五名中，唯一一个全球份额占比上升的国家，且与美国与欧盟的差距在大幅缩小。数据显示，中国2010-2014年位列全球第三，占比从2005-2009年的8.1%上升至11%，是与之相对，第一、二名，欧盟与美国占比分别从19.8%、14.2%下降到18.2%，13.6%，英国占比从7.2%下降至4.9%，份额从第四下滑至第五，而日本从5.7%下降到5%，排名被动从第五名上升至第四名。从这个角度而言，人民币其实并不存在大幅贬值空间。