曹中铭：新证券法在惩处力度上还存在短板

　　 证券法是中国资本市场的根本大法。证券法颁布实施后，对于维护中国资本市场的发展无疑中起到了保驾护航的作用。不过，由于中国经济多年来高速发展，也推动了资本市场的发展，导致证券法往往存在滞后现象。

　　新证券法将于今年3月1日起施行。而现行证券法则主要暴露出两大方面的问题。其一，对于投资者保护不力。在A股市场，投资者特别是中小投资者利益受到损害已经成为家常便饭。上市公司向大股东等利益输送、大股东或实控人侵占上市公司利益、上市公司违规违法行为损害股东利益等，可以说是比比皆是。但是，目前除了上市公司因虚假陈述利益受损的投资者可根据最高法的司法解释提起诉讼维权外，其他损害投资者利益的行为，投资者往往会面临着欲诉无门的尴尬。

　　其二，市场违规成本极低。违规成本低已被市场诟病多年，但由于证券法没有修订，因而这一现象多年来没有得到改变。以上市公司信息披露为例。上市公司信息披露是监管的一大难题，之所以如此，则与信披违规成本低有关。如根据现行证券法的规定，上市公司信披违规的顶格处罚亦不过60万元。但相对于违规背后所窃取的利益，60万元的处罚简直可以忽略不计。而类似现象在市场上比比皆是。

　　因此，证券法修订从2015年的“一审”，到2019年12月的“四审”，要求大幅提高市场违规成本的呼声一直不绝于耳。从新证券法的相关条款看，在提高市场违规成本上，可以说取得了阶段性的成果。比如按照违法所得计算罚款幅度的，处罚标准由原来的1-5倍，提高到1-10倍；实行定额处罚的，由原来规定的30万元至60万元，分别提高到最高200万元至2000万元(如欺诈发行行为)等。

　　违规成本虽然提高了，但新证券法在惩处力度上还是存在值得商榷的地方。一方面，新证券法赋予证监会的自由裁量权无形中过大。比如，旧版证券法中对于信披违规的处罚，罚款金额介于30万元与60万元之间，客观上留给证监会腾挪的余地并不大。罚款60万元与罚款30万元，区别其实并不大。但新证券法像欺诈发行的处罚，处罚的金额在200万元至2000万元之间，罚款200万元与罚款1200万元，个中的力度无疑是非常不一样的，更别说2000万元了。

　　另一方面，新证券法处罚的起点仍然偏低，且存在上限的问题。比如虚假陈述处罚金额为100万元至1000万元不等。虽然1000万元的上限已经不低了，但由于存在上限问题，也意味着顶格处罚只能是1000万元。这对于那些严重违法行为，且严重损害投资者利益，并且对资本市场产生恶劣影响的案件而言，处罚的金额同样存在偏低的嫌疑。

　　起点方面，虚假陈述100万元的处罚，是没有任何威慑力的，相对于旧版信披违规60万元的顶格处罚，其实并没有高多少。如果虚假陈述的处罚起点不低于500万元，且不设置处罚的上限，那么对于违规行为将产生极大的震慑作用。如此既能大幅提高违规成本，反过来又能起到保护市场、保护投资者利益的作用。

　　新证券法在提高违规成本方面虽然有进步，但如何执行，对违规行为如何进行，显然又是非常重要的。在“有法可依”的背景下，“执法必严”与“违法必究”的重要性是不言而喻的。如果不能做到“执法必严”与“违法必究”，新证券法大幅提高违规的条款，其实并没有任何的意义。