九州邓海清：中国12月进出口回暖并非虚假贸易所致

【九州邓海清：中国12月进出口回暖并非虚假贸易所致】2015年12月，进出口数据双双交上靓丽答卷。出口同比-1.4%，市场预期-8%，前值-6.8%，进口同比-7.6%，市场预期-12 %，前值-8.7%；贸易顺差600亿美元，市场预期513亿美元，前值541亿美元。12月进出口的好转大大超出了市场预期，成为中国经济基本面反弹的又一例证。

　　2015年12月，进出口数据双双交上靓丽答卷。出口同比-1.4%，市场预期-8%，前值-6.8%，进口同比-7.6%，市场预期-12 %，前值-8.7%；贸易顺差600亿美元，市场预期513亿美元，前值541亿美元。12月进出口的好转大大超出了市场预期，成为中国经济基本面反弹的又一例证。

　　但在“看空中国”的基调下，部分机构对12月中国出口的复苏提出了质疑，如对香港虚假贸易激增、基数原因等等。我们经过详细的数据分析，发现上述论调与事实相悖。我们认为，12月中国出口的好转是真实存在的，根源于人民币贬值及外部环境改善。

　　一、对香港进口仅占中国总进口的1%，去除对香港贸易之后，进出口回暖仍然显著

　　有分析认为，12月进出口靓丽数据是虚假贸易推动的，论据是12月中国大陆对香港出口同比上涨10.8%，总值高达460亿美元，创过去三年最高纪录，也是过去10年来12月单月最好表现；大陆从香港的进口则飙升65%，幅度创过去三年之最，总值达到21.6亿美元。

　　12月对港贸易数据的异常波动确实反映了虚假贸易升温，但这并不是中国对外贸易复苏的主要原因。最直接的证据是，扣除了对香港进出口部分之后，12月中国进出口同比数据的好转趋势不变。12月中国进口同比增速为-7.6%，扣除从香港进口后，12月进口同比增速为-8.1%，与前几个月相比，回暖的趋势依然不变。再看出口数据，12月中国出口同比增速为-1.4%，扣除对香港出口后，12月出口同比增速为-4.15%，回暖趋势也未发生变化。

图1 扣除香港因素，进口同比几乎没有变化

图2 扣除香港因素，出口同比仍然显著回升

　　之所以去除香港因素不改变进出口走势，是因为对香港进出口占中国总进出口比例太低了。2011年以来，对香港出口占总出口比重约为15%，2015年12月略高也仅为20%；对香港进口占中国总进口比重均值约为0.5%，2015年12月“激增65%”之后，对香港进口占中国总进口比重也仅为1.3%。用占比如此小的数据的大幅增加去解释进出口回暖，是违背经济学基本常识的。

　　二、去年12月出口实为高基数

　　也有分析称，12月出口上升是因为翘尾因素，12月份出口上涨是暂时的，不代表一种趋势。需要澄清的是，12月份的出口上涨是高基数基础上的上涨，无论是从金额角度来看还是同比增速来看，2014年12月都是高基数而不是低基数。从金额来看，2014年12月的出口金额为2274.3亿美元，是全年最高值；从增速来看，2014年12月的同比增速为9.67%，为全年第五高，且远快于2014年11月的增速(4.69%)。如果从基数视角来看，那么2015年12月的出口增速应该难以较2015年11月出现显著改善。

图3 2014年12月出口实为高基数

　　三、进出口是基于海外基本面和人民币汇率的真实回暖

　　我们此前在《中国经济见底回升驱动的股牛债熊逻辑》等报告中已经预期到出口好转是大概率事件，12月数据进一步支撑了我们的这一判断。虚假贸易抬头、基数效应等很难真正解释12月出口改善的动力。我们认为，12月出口改善的主要原因是“人民币有效汇率贬值+外需回暖”。

　　第一，2015年8月份以来的人民币贬值，改变过去人民币高估的局面，从货币因素利好中国出口。欧美、新兴市场国家等货币在2015年8月之前一年均相对美元贬值幅度5-10%甚至更多，而人民币则相对美元并未贬值，不仅导致人民币对美元高估，更直接导致人民币沦为出口竞争对手“货币战”的牺牲品。2015年8月以后的这一轮补偿性贬值，让出口企业普遍松了一口气。

图4 人民币兑美元修复性贬值

　　第二，2014年以来，发达经济体经济陆续回到复苏轨道，欧洲gdp增速由2014年三季度的0.8%提高到2015年三季度的1.6%，日本gdp增速由2014年三季度的-1.5%提高到2015年三季度的1.6%，美国经济复苏则表现得更为强劲。随着欧美经济体经济状况好转，中国出口面临的外需环境改善，因而出口的好转是可持续的。

　　我们认为，12月出口数据回暖主要源于基本面因素，而不是所谓虚假贸易或者基数因素。因此，未来出口继续回暖仍然可期，有助于中国经济企稳回升。11月工业增加值、12月进出口数据均大幅超市场预期，经济反弹的证据争相涌现，市场不应再无视基本面的积极信号，偏执看空2016年中国经济或酿大错。

(责任编辑：df207)