姜超：货币超发房价上涨 通胀预期明显升温

　　2月cpi跳升。2月cpi同比上涨2.3%，较1月的1.8%大幅上升，其中食品上涨7.3%，非食品上涨1%。环比方面，2月cpi环比上涨1.6%，其中食品环比上涨6.7%，非食品环比上涨0.3%。

　　食品价格大幅上涨。2月cpi升至14年7月以来新高，已连续5个月回升，主因食品价格涨幅超季节性。2月菜价上涨尤其明显，2月大风降温和雨雪天气影响了鲜菜的生产和运输，春节期间对蔬菜等鲜活食品需求增加，供需短期错位致使鲜菜价格环比上涨29.9%，创08年3月以来月度最高涨幅；猪价环比涨幅较大，水产品和水果生鲜也在上涨，共同推动食品价格大涨。

　　2月非食品回落至1%，令人费解。因为15年2月非食品价格环比也同为0.3%，因此理论上16年2月的非食品价格同比涨幅应与16年1月一样，维持在1.2%，但统计局公布的非食品价格同比涨幅大幅下降了0.2%，对此我们表示无法理解，从环比看非食品价格涨幅仍高。

　　权重调整通胀存低估。考虑到今年cpi中涨幅最大的食品价格权重被大幅下调，如按旧食品权重计算，2月cpi涨幅应在2.9%。

　　预测3月cpi稳定在2.3%。3月上旬伴随节日和极端天气因素消退，鲜菜价格小幅回落，猪肉价格止涨，预计3月cpi为2.3%，通胀回升势头未消。

　　2月ppi通缩继续改善。2月ppi同比下降4.9%，较上月-5.3%继续回升，环比下降0.3%，跌幅缩窄，主因部分工业行业出厂价格涨幅扩大或降幅缩小。短期工业经济弱势格局未变，煤炭、黑色金属、石油加工、有色金属、化工出厂价格同比仍全面下降。

　　预测3月ppi跌幅收窄至4.6%。3月以来国内钢煤价格继续上涨，国际原油持续反弹至40美元附近，且2月原油价格上涨对国内原油和成品油出产价格影响将显现，预测3月ppi环比有望转正至0.2%，同比降幅缩窄至-4.6%。

　　滞胀风险升温。历史经验表明，中国狭义货币m1增速对cpi存在着高度的相关性，从时间看领先半年左右。15年下半年以来m1高增，意味着年内通胀或持续回升。一方面，政府加大了16年货币财政刺激力度，另一方面则下调了gdp增长速度，极有可能推升通胀上行，需警惕滞胀风险。

　　货币超发房价上涨，通胀预期明显升温。一切通胀都是货币现象，问题是货币高增如何传导到物价上涨呢？我们认为房地产价格上涨特别值得重视，因为其是通胀预期传导的链条。历史数据表明，中国m2增速与房价走势高度相关，同时房价涨幅又与cpi走势高度相关。房价上涨会带来财富增加，使得消费支出增速加快，从而推动食品等消费物价的上涨，同时房价上涨也会带动房租上涨，推动核心cpi上涨。

　　黄金商品搭档，债市仍需谨慎。货币显著超增、大宗商品上涨、以及基数偏低三方面因素将共同推动通胀回升，我们预测16年的cpi或从15年的1.5%大幅回升至2.7%，而且不排除阶段性超过3%目标的可能性。如果出现滞胀，则黄金商品将是配置首选，而债市投资需谨慎。

　　正文：

　　一、2月cpi跳升

　　1) 2月cpi环比上涨1.6%，同比上涨2.3%

　　2月cpi同比上涨2.3%，较1月的1.8%大幅上升，其中食品上涨7.3%，非食品上涨1%。环比方面，2月cpi环比上涨1.6%，其中食品环比上涨6.7%，非食品环比上涨0.3%。

　　2) 2月食品价格大幅上涨至7.3%

　　2月cpi升至2014年7月以来新高，已连续5个月回升，主因食品价格涨幅超季节性。2月食品价格同比上涨7.3%，环比上涨6.7%。其中，鲜菜、肉禽、水产品、粮食价格分别上涨30.6%、15.1%、3.5%、0.6%，合计影响cpi上涨1.58%；鲜果、蛋价分别下降7.9%、3.6%，合计影响cpi下降约0.17%。从环比看，分类项维持全面上涨态势，其中鲜菜价格领涨，为29.9%。

　　2月菜价上涨尤其明显。从蔬菜供给看，由于我国cpi的统计周期一般是从上月的26号开始，调查统计到当月的25号，因此受1月强寒潮天气影响，1月底蔬菜价格的飙升也会统计到2月份的蔬菜价格涨幅中去。而统计局也表示2月大风降温和雨雪天气影响了鲜菜的生产和运输。从蔬菜需求看，春节期间对蔬菜等鲜活食品需求增加，供需短期错位致使鲜菜价格环比上涨29.9%，创08年3月以来月度最高涨幅，影响cpi环比上涨约0.84个百分点，超过cpi环比总涨幅的一半。

　　受天气和春节因素影响，2月猪价环比涨幅较大，水产品和水果生鲜也季节性上涨，共同推动食品价格大涨。目前cpi权重没有对外公布，我们估算老口径下食品价格权重约为30.7%，考虑到权重调整，如按旧食品权重计算，2月cpi涨幅应在2.9%。

　　由于统计口径调整导致比较失真，建议统计局同时公布新口径和旧口径下的cpi数据，便于市场理解真实的通胀趋势。

　　3) 2月非食品回落至1%，令人费解

　　2月非食品价格同比上涨1 %，环比上涨0.3%。其中，医疗保健、衣着、居住、教育文化和娱乐、其他用品和服务、生活用品及服务价格分别上涨2.8%、1.6%、1.3%、0.9%、0.4%、0.3%；交通和通信价格下降1.6%。

　　但非食品价格同比涨幅的回落令人费解，因为15年2月非食品价格环比也同为0.3%，因此理论上16年2月的非食品价格同比涨幅应与16年1月一样，维持在1.2%，但统计局公布的非食品价格同比涨幅大幅下降了0.2%，对此我们表示无法理解。

　　非食品价格环比涨幅仍高，与春节因素有关，一是春运期间交通和旅游价格上涨较多，二是春节期间外来务工人员返乡，部分服务行业用工紧缺，价格水涨船高。

　　另外2月非食品价格中，居住项下的租赁房房租价格环比上涨0.3%，较1月的-0.1%有所扩大，同比上涨2.6%，与上月持平。

　　4)预测3月cpi稳定在2.3%

　　3月上旬伴随节日和极端天气因素消退，鲜菜价格小幅回落，猪肉价格止涨，预计3月cpi稳定在2.3%，通胀回升势头未消。

　　二、ppi通缩继续改善

　　1) 2月ppi环比下降0.3%、同比下降4.9%

　　2月ppi同比下降4.9%，较上月-5.3%继续回升，环比下降0.3%，跌幅缩窄，主因部分工业行业出厂价格涨幅扩大或降幅缩小。短期工业经济弱势格局未变，煤炭、黑色金属、石油加工、有色金属、化工出厂价格同比仍全面下降。

　　从环比数据看，生产资料价格环比下降0.5%，跌幅缩窄。其中，采掘、原材料、加工工业价格分别下降2.8%、1%、0.1%。生活资料价格环比上涨0.1%。

　　2月生产资料价格普遍反弹回升。低供给、低库存环境下，钢企和贸易商基于需求季节性改善和刺激预期而拉涨价格，2月钢价反弹带动吨钢毛利改善，铁矿石价格也有所回升。煤炭行业供给端改革细则不断，煤炭企业减产增加，价格短期企稳。2月国际原油价格回升，布伦特原油现货价一度反弹到36美元。整体看工业品供给收缩，支撑价格反弹。

　　2)预测3月ppi跌幅收窄至4.6%

　　3月以来国内钢煤价格继续上涨，国际原油持续反弹至40美元附近，且2月原油价格上涨对国内原油和成品油出产价格影响将显现，预测3月ppi环比有望转正至0.2%，同比降幅缩窄至-4.6%。

　　三、警惕滞胀风险，黄金商品搭档

　　1)货币增速高企、滞胀风险升温

　　历史经验表明，中国狭义货币m1增速对cpi存在着高度的相关性，从时间看领先半年左右。15年下半年以来m1高增，意味着年内通胀或持续回升。一方面，政府加大了16年货币财政刺激力度，另一方面则下调了gdp增长速度，极有可能推升通胀上行，需警惕滞胀风险。

　　2)货币超发房价上涨，通胀预期明显升温

　　目前很多人质疑通胀回升的持续性，理由是中国经济产能过剩，因而不会产生通胀上行压力，对此我们极不认同。

　　首先，产能过剩意味着工业品价格难以上涨，体现为ppi依然通缩，在年内仍难以转正。但是并不表示消费物价cpi就不能涨，因为消费品领域并没有大规模产能过剩的担心，部分消费领域甚至存在供给不足。

　　其次，央行在四季度货币政策执行报告中指出，当前物价绝对水平不低，人工成本、服务业价格等具有一定刚性，房地产价格等还在上升，并有可能向其他领域传导。

　　我们知道，一切通胀都是货币现象，问题是货币高增如何传导到物价上涨呢？我们认为房地产价格上涨特别值得重视，因为其是通胀预期传导的链条。历史数据表明，中国m2增速与房价走势高度相关，同时房价涨幅又与cpi走势高度相关。

　　而房价上涨对物价的影响逻辑或在于，以往是通过房价上涨、地产投资上升、工业品价格上涨、消费品价格上涨依次传导。但如今虽然市场预期地产投资难以大幅回升，但是房价上涨会带来财富增加，使得消费支出增速加快，从而推动食品等消费物价的上涨，同时房价上涨也会带动房租上涨，推动核心cpi上涨。

　　因而在货币高增和房价涨幅扩大的背景下，必须对通胀预期回升高度重视。

　　3)黄金商品搭档，债市仍需谨慎

　　货币显著超增、大宗商品上涨、以及基数偏低三方面因素将共同推动通胀回升，我们预测16年的cpi或从15年的1.5%大幅回升至2.7%，而且不排除阶段性超过3%目标的可能性。

　　如果出现滞胀，则黄金商品将是配置首选，而债市投资需谨慎。

(责任编辑：df207)