资金流出何以应对? 权威人士：资本管制往往适得其反

【资金流出何以应对? 权威人士：资本管制往往适得其反】去年下半年以来，随着人民币对美元汇率走弱，资金流出中国成为国际经济界瞩目的事件。如何应对这种局面？各界有许多不同的声音。（一财网）

　　去年下半年以来，随着人民币对美元汇率走弱，资金流出中国成为国际经济界瞩目的事件。如何应对这种局面？各界有许多不同的声音。

　　近日，有业内人士建议我国收紧资本管制以遏制资本外流，但也有不少人担心，收紧资本管制可能会阻碍资本项目开放的进程，并影响人民币国际化。我国金融改革开放似乎陷入了矛盾。

　　昨日，“资本管制总体无效且常常适得其反，”权威人士向《第一财经日报》记者表示，资本管制非但不能增加一国金融稳定系数，反而会降低经济效率并增加危机风险。新兴经济体资本管制的实践总体欠佳，多数最终被迫走向更大幅度的放开。

　　权威人士还提醒，如果中国加强资本管制，将“印证”境外媒体和投机势力致力渲染的预言，可能加速资本外流，陷入投机资本渔利的“圈套”。

　　不久前，央行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜表示，不会走资本管制的“老路”。潘功胜称，当前中国跨境资本流动风险总体可控，人民币汇率对一篮子货币保持了基本稳定，不存在持续贬值的基础。未来将在继续大力促进贸易投资便利化的同时，强化风险防控，打击外汇违法违规行为。

　　资本管制之辩

　　2016年，人民币加入sdr成为进一步开放资本项目的工具，推动开放资本账户、放开汇率及多项金融部门的改革也在逐步深化。但时机似乎并不理想，合理的资本外流(投资组合多样性)与出于对经济的担忧而引起的资本外逃，交织在了一起。

　　国际金融协会发布报告显示，2015年新兴市场经济的资本净流出金额估计达到7350亿美元。同时，报告预计今年新兴市场经济将出现4480亿美元的净流出。另外，从外汇储备数据来看，2015年，我国外汇储备下降5127亿美元至3.33万亿美元。

　　业内预测，若资本流出趋势持续，将使包括中国在内的新兴市场国家经济形势雪上加霜。如何允许人民币汇率更大灵活性的同时，避免触发大量资本外流、大幅货币贬值，成为中国央行面临的一大挑战。

　　那么，是否为防止资本流出风险进而阻碍资本项目开放的进程？资本管制是否“最经济、最有效”？

　　学界和政策界对资本管制的弊端存在较多共识。“资本管制的目的一般包括：限制投机套利，缓解外汇短缺，遏制本币贬值，延缓危机，保持国内政策独立性，保护国内金融产业。”权威人士称，“总体看，资本管制非但不能增加金融安全系数、降低危机发生概率，相反管制越严越容易滋生各种不稳定因素。”

　　上述权威人士进一步对《第一财经日报》记者表示，资本管制实际上是一种违约，被认为是宏观经济政策失败和经济基本面脆弱的信号，极易强化负面预期，动摇投资者信心，触发资本外逃并引发经济金融动荡。

　　此外，权威人士称，资本管制不可避免地加大扭曲和资源配置效率损失，降低生产效率和增长潜力， 并容易滋生腐败。资本管制增加了国际投资者撤回资本的难度，会挫伤其对本国投资的积极性，不利于经济增长。

　　表面看，短期资本管制可在不耗费外汇储备的情况下，“低成本地”缓解资本流出和本币贬值压力，但大量研究一直质疑资本管制的效果，认为相关管制措施极易被个人和企业规避，仅在短时间内部分有效，中长期(通常认为6个月以上)无效。钟正生认为，放开资本管制需要择时而动，优先排序，目前形势下多放流入管制，少放流出管制。

　　“我们过去是宽进严出，宽进严出的目的就是利用外资，但是当中国成为国际市场的净储蓄者之后，而且从资本项目可兑换的本义来看，我觉得中国在资本流出方面，特别是对国内投资者的对外投资这一块，可以进一步放松，但是在流入还应该进行必要的管理，改变宽进严出的情况。”对外经济贸易大学校长助理丁志杰对《第一财经日报》记者表示。

　　“放开资本账户的管制，让越来越多的人能够使用中国的货币，跟境内的市场主体进行各种各样的投资、交易的结算，当然是好事。境内外交易活动的活跃可以给经济带来更多的机会，但是货币的使用，或者说交易的展开有可能会带来风险。”中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军对本报记者表示，因为使用者有可能是积极的、规范的、合规的来使用，也有可能是出于别的目的的使用，如果是出于一些恶意的、违规的、犯罪的使用，那么就会给国家带来风险。

　　各国前车之鉴

　　实际上，放眼全球，新兴市场加强资本管制效果并不理想。

　　2016年以来，一些新兴市场国家在本币大幅贬值后开始加强资本管制，阻止资金外流。然而，效果似乎都不太理想，后来逐渐从加强资本管制到被迫取消管制。

　　“资本管制有可能引发信心突然崩溃。”上述权威人士对《第一财经日报》记者表示，“资本管制措施变动剥夺了投资者部分权利，改变了游戏规则，容易引起资本恐慌和市场动荡。”

　　上述权威人士向本报记者举例称，2006年12月18日股市收盘后，泰国政府规定，外国居民须将带入泰国资金的30%以无息存款准备金形式存放在央行，一年后返还；如资金在一年内撤离，该准备金只偿还三分之二。措施推出后次日，泰国股市创31年来最大单日跌幅，泰铢对美元汇率创3年来最大单日跌幅，引发金融市场动荡。泰国政府不得不宣布投资股票市场的外资不受该制度限制，并承诺尽快解除对债券市场资本流入的管制。

　　新兴市场加强资本管制效果并不理想。2015年2月，乌克兰在汇率急跌50%后严格管理资本外流，但当月外汇储备仍减少12%，到2016年2月，乌克兰外汇储备已经缩水至100亿美元以下，很有可能在今年上半年耗尽，乌克兰货币格里夫纳对美元近期跌至历史地位，乌克兰民众疯狂抢购黄金。

　　再如阿塞拜疆宣布对海外投资征收20%费用；沙特阿拉伯禁止在该国拥有分支机构的银行进行导致里亚尔贬值的交易；尼日利亚限定对外币信用卡和借记卡规定支出限额等。从之前实践看，此类措施收效不佳。

　　“如果是上个世纪八十年代、九十年代，认为资本应该自由流动，因为资本自由流动对谁都有好处，所以一个国家如果进行资本管制，就会被国际社会站在道德制高点上进行批评。但是在1997年亚洲危机爆发后，以及2008年国际金融危机之后，新兴市场国家的情况表明，资本流动是需要管理的。”丁志杰进一步向《第一财经日报》记者表示。

　　丁志杰介绍，在2011年，国际货币基金组织(imf)进一步说明资本流动需要管理，但是把资本流动的管理放在最后一步：国家如果面临资本流动造成的冲击，应该用货币和财政政策，然后运用外汇储备，再用汇率政策，实在不行了才动用资本管制。

　　的确，2010年至2012年期间，imf公布了资本管制使用指引，倾向于愿意接受临时资本管制。但该建议主要针对量化宽松引发热钱涌入新兴市场的问题，而非资本流出。

　　总体上，imf仍不主张对适度的资本外流进行管制，即便出现大规模资本外流，也主要是通过宏观政策、结构性改革、宏观审慎管理等应对，只有在危机时期才可采用临时性的资本管制措施，以避免本币汇率大幅贬值和外汇储备急剧减少。

　　按照imf的观点，收紧资本管制几乎等于承认政策失败或濒临危机，并附有苛刻的条件。欧洲债务危机时，imf允许接受援助的希腊临时加强资本管制，但附加了财政整顿、福利改革等条件，引起国内民众不满。

　　中国资本项目开放循序渐进

　　“我认为，对资本流入的管制需要前提，要把它的位置和重要性往前提，要把它作为一种预防性的措施而不是治疗性的措施，就是要优先对资本流入进行管理，认可了才能进入，不认可就不能进来。”丁志杰向《第一财经日报》记者表示。

　　丁志杰认为，中国现在的问题不是资本外流的问题，从2008年的经验来看，中国实际上对资本流入的管理是非常不够的。中国实行的资本项目可兑换是有管理的可兑换，要在资本流入环节进行管理。中国过去宽进严出是符合时代的需要，但是随着时代的变化，中国现在对资本的流入要更多地进行以我为主的必要的管理，避免资本现在过度的流入，以及给未来带来的风险。

　　“要避免这种大进大出的风险，这是最核心的。一般不把它叫做资本管制，而是一种管理，它包括过去行政政策型的，也包括价格型的。托宾税，就可以用在资本流动管理上面，还有一些就是宏观审慎的措施。”丁志杰说。

　　“但是我们的做法不是要把它关掉，不是要把它卡死，是怎么样更好地甄别哪些是有利的使用，有利于对外投资、有利于国际化等。哪些是不利的、有风险的使用，这就需要甄别。如果没有也要建立起来。”赵锡军说。

　　对于中国的资本项目开放，赵锡军建议，“第一步，要有监测，对资本账户下的市场交易要有监测。第二步，对这些交易活动要进行归类和甄别，哪些是目前符合制度、政策的交易。”

　　赵锡军进一步表示，央行对于跨境交易活动有很重要的工作要做，而这涉及到两方面：一是机构之间的，二是市场方面的。赵锡军建议，涉及到机构之间的，应进行报告；市场上发生的活动频率高的，要建立针对外汇市场的高频交易，或者说涉外市场包括衍生市场的高频交易的数据进行监测。

　　“通过监测鉴别哪些是合法的，哪些是可疑的。这种监测是针对交易的整个过程，包括流入和流出，买卖的行为本身要进行监测。这是很重要的一项工作。”赵锡军说。

　　附：部分国家资本管制有关情况概览

时间国家措施效果及评价2016年阿塞拜疆对海外投资征收20%税率。管制无效，最终取消2016年沙特阿拉伯禁止进行里亚尔贬值交易。2016年尼日利亚停止进口，对外币计价信用卡实行支出限额2011年至2015年11月阿根廷外汇交易限银行或货币兑换所进行；外汇交易必须由联邦公共收入管理局监控；购买外汇须经过审批；进口预申报制度；能源类公司必须将30%海外利润汇回国内并结汇；石油、天然气和矿类公司出口收入必须在国内外汇市场结汇。无助于稳定经济局面。比索兑美元累计贬值超50%，外汇储备下降超过一半；外国直接投资下降近10%，通胀率从9.5%上升至23.9%，货物出口量增速从3.3%降至-10.0%。2010年11月韩国本国银行外汇衍生品头寸不得超过资本金50%，外国商业银行分行不得超过资本金250%；向韩国国债的外国投资者征收资本利得税；向商业银行持有外债征税；出境携带外币不得超过1万美元；个人向国外汇款须铸币记录。放松管制。韩国政府承诺以“弹性”方式执行外汇管制措施。2011年1月、2013年2月、2015年5月埃及对个人账户向国外汇款进行限额。放松资本管制，吸引外国投资。外汇储备从2011年1月的350.1亿美元下降至2015年8月的18.09亿美元。2010年10月、2012年3月巴西提高外资投资固定收益证券税率提高一倍至4%；期限不到3年的外资金融交易税税率上调至6%。效果不明显而放松。里亚尔兑美元汇率继续走低；2013年6月以减少资本管制支撑本币。2013年3月塞浦路斯对提现、信用卡进行限额；禁止支票提现；严格审查涉外交易。2013年4月放松外汇管制；2015年4月取消外汇管制。2015年4月希腊要求地方政府和公共部门实体向中央银行提供现金，允许中央银行回购养老金和部分国有企业资金弥补现金需求；对提现限额；禁止向国外转账汇款。希腊经济进一步受损、国债价格大幅下跌、欧元区金融市场大幅波动，2015年8-12月希腊多次希望放松外汇管制。2008年冰岛冻结海外债权人资产。经济有所恢复，房地产和证券价格快速上升，2015年6月尝试放松外汇管制。2015年2月乌克兰严格核查进口合同，进口商须获得最高评级外资银行信用证，延长贸易结算期；禁止银行提供贷款购买外汇；强制结汇，对银行、居民外汇交易限额。遏制了存款外流和格里夫纳快速贬值；乌克兰政府希望与国外债权人达成协议后取消外汇管制。1998年中马来西亚暂停场外股票交易；固定汇率；禁止离岸市场林吉特交易；禁止非居民银行和机构国内信贷；对企业汇出利润征税；严格限制资本流出，鼓励资本流入。外汇管制对中长期经济发展造成负面影响1978-1982年1991-1992年智利对短期资本流入实行无偿准备金要求。资本管制配合国内改革取得较好效果。1982年比索大幅贬值、经济受到冲击；1994年成功抵御墨西哥金融危机。2006年12月泰国对短期资本流入实行无偿准备金要求。失败的资本管制。股市、汇市大跌，金融市场动荡。

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