周小川谈微观钱紧：货币总量不少 钱到底去哪儿了

　　今天，央行行长周小川在参加民建小组联席讨论时表示，目前我国货币总量增长明显快于gdp的增长，加上物价因素和人民币杠杆率不断提升，没有多少人真正认为目前货币总量过紧、需要放松。但微观上很多地方觉得钱紧、利率走高。这背后的原因是多方面的。社会上希望推进利率市场化多是希望减少利差、减少银行过高的息差收入，这样的愿望央行完全支持，但实际做起来，在利率市场化初期，利率很可能会走高，在达成新的平衡之后，可能会重新走低。很多改革必然有利弊，有时不能完全免除短期痛苦，要从中期看效果。

　　周小川说，货币总量不少、但微观钱紧，就有人要问是不是有的行业、企业或者政府占多了？他分析说，我国房地产行业，家庭与开发商贷款占银行资产的20%，国际上很多国家占到了银行资产的50%，单从这一块看比例不高。但这个占比低也与我国开展商业房地产开发时间不长有关。这一块是不是主因，还得再分析；有人认为存在一些僵尸企业占用了过多货币，从贷款存量和增量两方面来分析，也还不能确定究竟是哪些企业占多了；政府方面，中央政府主要是1点几万亿国债，地方政府主要用地方政府融资平台融资10点几万亿(10万亿多)，另外审计署公布银行直接贷款给地方政府有5点几万亿(5万亿多)。这里面到底哪一块占多了，还得再研究。

　　利率水平过高，也有可能是中间环节比如银行等金融机构占多了，但这个环节取决于竞争是不是充分，一般看，目前我国大中城市的银行竞争是十分激烈的，在一些农村等基层竞争不充分，金融机构定价权高一点。也有另外的观点，认为利率水平高是因为我们股权融资太薄弱，企业股权少，融资多走银行渠道，贷款多，在银行眼里就风险溢价高，利率高。

　　周小川进而表示，在利率市场化初期，利率很可能会走高，在达成新的平衡之后，可能会重新走低。很多改革必然有利弊，有时不能完全免除短期痛苦，要从中期看效果。

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　　央行正回购930亿 市场“诡异”宽松

　　周四，央行继续通过正回购回笼资金930亿元，但银行间市场却宽松得“诡异”：正回购竟然没有带动资金市场价格的明显上扬，相反7天隔夜回购利率跌至2013年3月份以来的最低水平。

　　分析人士在纷纷表示“看不懂”的情况下将这种“诡异”局面归因于3月4日公布的今年1月外汇占款数据以及央行低于预期的对冲回笼力度。

　　930亿净回笼：资金面冷静

　　周四早间，一位银行间市场交易员在接受《第一财经日报》记者采访时表示，央行在公开市场进行两个期限、总额共计930亿正回购，其中14天430亿、28天500亿，中标利率分别为3.8%和4%。

　　招行分析师刘东亮则认为，“属常规操作，无需惊异”，尽管对央行回笼资金规模无感，但市场的表现却令其困惑。

　　在央行正回购930亿之后，银行间市场资金面却显示出极为宽松的局面，作为衡量资金面情况的7天回购利率盘中一直在2.4%横盘震荡，日内跌幅129个基点，最终收盘为2.49%，为2013年3月份以来的最低水平；14天回购利率下行近100基点，以2.86%收盘。

　　宽松的困惑

　　困惑的不仅是外围的“看客”，就连一线的交易员对此也十分困惑。本报记者在向某交易员交流平台询问资金宽松缘由时，一位交易员也表达了同样的疑问，而另外一位交易员则表示，“只能将这种情况归因于目前正在召开的‘两会’”。

　　一位固定收益类分析师对《第一财经日报》记者表示：“从自己设计的模型来看，只能说是外汇占款对资金面的贡献仍在持续发酵，但对于单日资金面如此宽松解释有点牵强，可能是央行回笼资金力度还不够大所致。不过，现在央行的政策真是有些‘看不懂’。”

　　当然也有分析师认为，央行3月4日公布的外汇占款数据可能为资金面持续宽松提供了支持，但问题在于，1月份外汇占款数据并不能解释单日资金如此宽松的原因，尤其是在人民币汇率两周内累计贬值超过1.2%的情况下。

　　3月4日，央行公布1月份外汇占款总额29.07万亿元，创出自去年10月份以来的新高，简单粗略计算的话，外汇占款扣除顺差和fdi的差值部分，所谓套利资金大概有290亿美元(折合1798亿元人民币).

　　不过，东莞银行分析师陈龙认为，930亿的正回购资金规模低于预期，导致资金价格“应声回落”。加上上周正回购850亿以及1080亿的正回购到期导致的资金投放，本周净回笼资金700亿，陈龙此前预期的本周净回笼资金应该在1000亿左右。

　　或许这是一个可行的解释角度，毕竟本周因为上周正回购到期产生的1080亿资金净投放也已经起到了给资金面注水的作用，加之相对外汇占款规模，央行回笼力度有限，也就是说，放水龙头多过抽水龙头。

　　从春节后公开市场操作来看，加上央行到期逆回购和财政存缴、银行补缴存准等因素，回笼资金规模将近8000亿。

　　预期管理

　　自春节之后，市场的流动性就一直处于宽松状态，“暖得让我们这些做债的人出现了牛市幻觉”，一位债券交易员如此自嘲。

　　从控制信贷规模的角度看，市场主流预期是认为偏紧应该是2014年的主流，但央行近期的表态却暖意浓浓。央行日前通过新华社表示对当前的流动性状况表示满意。而当前的宽松局面已经超过了很多市场人士的预期。

　　在这种情况下，分析人士直呼：“政策信号不明朗，央行应该是在下一盘很大的棋，意图难测。”

　　在经历了2008年金融危机之后，包括美联储和英格兰银行以及欧洲央行都在货币政策执行过程中强调前瞻指引，从而降低市场的不确定性。

　　不过，市场也非常理解央行目前所面临的处境，“一面强调防范金融和债务风险，一面提出保证经济增长底线，特别提到投资仍是稳定经济的关键，防范风险债务就不能过快扩张，保证增长就不能太紧，所以未来的货币政策怎么调整还有待观察。”刘东亮对《第一财经日报》记者表示。 (第一财经日报)

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