央行投放“挤牙膏” 货币政策难转向

　　以外汇占款来投放基础货币的传统模式或已面临终结。中国央行在“降准”和“挤牙膏”平滑流动性之间艰难抉择。近期美元指数连续走强，趋势已基本确立，国内市场资金面的好日子或出现新变数。

　　以今年3月至今的央行公开市场为例，在这总计13周的32次操作中，24次为28天期正回购，8次为14天期正回购，总共实现了810亿元的资金净回笼，未见央行的放松意图。

　　而将观察范围延伸至三季度末可以发现，截至彼时的未到期可释放资金达到4330亿元，在6月至9月期间的可释放资金约3520亿元。这均是建立在未来4个月央行不续作正回购的前提下。只要目前的操作模式不作改变，为避免造成人为的价格波动，资金到期后央行便会立即加以对冲，市场流动性难以出现明显宽松。

　　数据显示，近14个交易日来，美元指数由最低78.91升至昨日(截至20时)的80.31，升幅达1.75%。而美元指数的这种连升形态，则为去年10月末以来首次。

　　同时，昨日人民币中间价微升，但境内即期市场人民币对美元收盘，却出现94个基点的大跌，相对中间价的日内跌幅达到1.295%，为5月8日以来新高。这预示市场并不看好未来的人民币走势，也充满了对国内钱紧行情再度袭来的担忧。

　　随着人民币对美元汇率的持续疲弱，美元指数连续上涨趋势亦日渐确立，市场开始担心资本外流的冲击或被放大，对于央行货币政策“转向”的呼声也有增强之势。

　　但这种摇摆不定的市场预期，极容易受到某些事件的干扰。

　　昨日午后交易伊始，国债期货主力合约tf1409出现连续大手买单。近10分钟内成交量逾4亿元，该品种成交量也刷新历史新高。有乐观看法认为，货币政策或有大动作，资金面放松可期。

　　对此，证券时报记者向多位投研人士了解后得知，我国目前的国债期货市场流动性很差，除了少数券商自营盘外，几乎没有机构参与其中。4亿元的成交量，与此前极其冷清的市场相比是一笔巨量，但就债券衍生品而言，若没有数百亿的量，根本就无法撼动市场预期。

　　而据外媒报道，昨日的国债期货买单事件，或与银行、保险机构将有望入市的预期有关。实际上，缺乏银保机构的国债期货市场，目前仍只是一个“试验场”。

　　兴业证券一位研究员告诉记者，央行的公开市场基调并没有改变，而其他slo、slf等定向工具以及特定领域再贷款等措施，已在缓解流动性结构性压力方面产生了作用。该研究员认为，在“降准”与“挤牙膏”之间，央行可能会选择后者。

　　实际上，昨日的操作结束后，央行已实现单日对冲200亿元。考虑到本周500亿元的到期量，若周四的正回购大于300亿元，则本周仍为净回笼态势。业内人士预计，由于到期量不大，净回笼的概率较大。

　　截至收盘，昨日的银行间质押式回购利率以下跌为主，14天期限以上的资金连续多日回落，显示企业缴税等季节性干扰因素已暂告段落。

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