自发自还“百日试点”

　　政府举债用途只能用于公益性资本支出，这是刚刚过会的《预算法》草案对地方发债的最新界定。市场普遍预测，此次限定债券使用范围的规定，对于地方债评级提供新的参考依据。

　　5月21日，中央批准10个省市试点自发自还地方债举措，如今已过百日，在此期间，10个省市中已经有8个地方完成发债，值得注意的是，在已经发债的省市中，债券的利率基本和国债持平，部分省市出现低于国债或者低于预期的情况。

　　一时间，自发自还债券能否实现市场化承销受到质疑。

　　对此，中诚信国际相关人士表示，地方债自发自还试点刚开始，市场化承销的程度不高也是可以理解的，相比国外成熟的债券市场，国内债券基本参照国债的发行机制，自发自还真正市场化认领需要一个过程。

　　地方债举债用途的细化，对未来评级至关重要。在中诚信看来，“尽管各个评级机构的标准不同，但是对于特定领域和行业的评级参照，还是会形成一个统一的标准，有利于形成债券市场的统一性。”

　　举债用途受限

　　事实上，此前地方债存在的隐忧很大程度上源于债券使用用途不明确。

　　根据《预算法》和《担保法》等法律法规明确规定，地方政府不得列赤字、直接向银行借款或发行地方政府债券，也不得为其他主体融资提供担保。

　　但客观上，在现行分税制财政管理体制下，地方财政收入并不足以完成相应的支出责任。特别是，随着经济增长和城市化的加快，地方的基础设施建设不断扩大，地方政府客观上需要通过债务融资来解决资金不足的问题。

　　对此，北京某证券公司人士坦言，由于有这种市场需求存在，债券市场普遍存在承销后资金实际投入不明的现象，债券发行信息披露不完善透明，使得投资者市场认领不积极。进而增加地方债系统性风险。

　　记者了解到，近年来，各地方政府通过建立融资平台公司等途径间接举借债务，地方融资平台公司所举借的债务在地方政府债务中占比较大。

　　8月31日，预算法四审稿规定地方债发债主体是“经国务院批准的省、自治区、直辖市”，举债方式就一种“发地方政府债券”，在举债用途上，四审稿修改为“预算中必需的建设投资的部分资金”，并严格限定“只能用于公益性资本支出，不得用于经常性支出”。

　　国际评级机构穆迪认为，预算法对地方债用途的限制将有助于缓解系统性风险，而且，对于债券发行相关信息的披露将使得投资者更好的评估和定价风险，进而使得地方政府以低利率发行更长期限的债务。

　　一般来说，审计署从债务归属上将地方政府性债务分为政府负有偿还责任的债务、负有担保责任的债务以及负有救助责任的债务、地方融资平台债务规模不断攀升，债务偿还和管理存在一定风险。

　　中国社科院财经战略研究员杨志勇认为，地方债虽然放行，但地方政府发债仍然受限很多，比如在规模、形式等方面存在多种限制。未来能否起到应有的作用，还需要实践检验，地方债用途限制后，有利于提高地方政府的行为规范化程度，但这会不会导致一些地方政府的不作为，仍然值得关注。

　　债券评级更透明

　　随着地方债放行，谁来评级成为关注的重点。

　　中诚信国际相关人士认为，地方政府的信用等级由两大因素决定，一是地方政府内在的，个体的信用实力，二是当受评地方政府出现财政困难或危机时，获得来自于第三方信用支持的可能性。

　　在此背景下，虽然第三方信用评级不是一个硬性指标，但却是地方政府所发债券在市场上认可度的一个信用凭证。

　　来自国内一家大型评级机构人士表示，基础信用评级是确定地方政府信用评级的第一步，它衡量的是受评地方政府在没有外部第三方支持的情况下独立偿还所负担债务的意愿和能力，如果受评地方政府已经或可能获得来自第三方的信用支持，这种评级会纳入综合考虑因素，成为债券增信的一个手段。

　　5月21日，财政部发布《2014年地方政府债券自发自还试点办法》，指出经国务院批准，上海 、浙江 、广东 、深圳、江苏 、山东 、北京、青岛、江西等省市试点地方政府债券自发自还，即试点地区在国务院批准的发债规模限额内，自行组织本地区政府债券发行、支付利息和偿还本金的机制。

　　如今，试点推广已经过百日，10个省市中已经有8个地方试点发行了地方债券。随着试点的推广，以及预算法对债券用途的限制，意味着未来地方政府债券的发行利率将根据信用评级高低来决定。

　　上述评级机构人士认为，此次预算法规定举债只能用于公益性资本支出，这决定了债券的收益必然会在一定区间浮动。“对市场投资人来说，用途确定后，收益也会有一个浮动区间，增加了债券的透明度，更利于评级机构衡量这些债券的信用等级。”

　　据悉，目前已发行或披露发行文件的广东、山东、江苏、江西、宁夏 、青岛以及浙江自发自还地方债，均获得了最高的aaa评级。然而在同一评级之下，5年、7年、10年北京自发自还地方债中标利率分别为4%、4.18%和4.24%；山东省发行的3期137亿元地方政府债券中标利率分别为5年期3.75%、7年期3.88%、10年期3.93%，较招标前日同期限国债利率分别低20个、21个、20个基点。

　　不仅均低于招标前日国债收益率1个基点，省市之间的中标利率也存在着不小的差距。

　　对此，财税界人士认为，评级机构根据参照系数对地方政府的信用打分并不难，关键在于这个评级结构是否真正反映政府的财政实力，如果对债券的用途不明，难免会出现评级和事实不符的情况。如今，用途透明也让债券的承销商自由定价风险。

　　值得注意的是，目前政府债券更多还是试点，未来如何建立收益率曲线，仍然需要等待条件合适再进一步扩大。

　　资料显示，目前制约“自发自付”地方政府债券发展的最大约束是国务院审批的发债规模限额，2014年的最新限额为4000亿元，这一额度相较2009年时的2000亿元虽然已有大幅增长，但是相比地方政府超过10万亿元的总债务规模，依然是相对较小的比率。

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