中国的M2增速为什么变得如此难以捉摸？

　　9月9日，中国国务院总理李克强在天津世界经济论坛夏季聚会(2014夏季达沃斯论坛)前夕对商界领袖发表讲话时说，为了实现今年经济增长7.5%左右的目标，中国政府将会继续推行定向宽松政策，但他强调指出，他不会依靠印发货币来刺激经济增长，并以8月份广义货币供应量m2同比增长12.8%作为例证。

　　鉴于这个12.8%的读数标志着该指标与7月份的13.5%相比，再度出现放缓，而且由于市场投资者在得到一系列低得令人震惊的7月份读数之后，一直在密切关注货币和信贷数据，市场在今天以大为失望的情绪，对这个12.8%的数字作出了反应，这或许出于两个原因：

　　(1)信贷需求很低，这表明经济基本面很差；

　　(2)政府不愿打开流动性的闸门。我们认为市场对m2增速的波动反应过度了，m2增速产生的噪音要多于它能够提供的有价值信息。我们认为，8月份人民币新增贷款可能超过6,000亿元(相比之下7月份为3,850亿元)，8月份非银行融资，尤其是债券融资，也可能出现回升。

　　我们认为市场反应过度

　　我们确实认为，中国经济在今年下半年将会面临强大阻力，我们对下半年中国经济增速的预期是保守的7.4%，我们预计政府将会在下半年加大经济刺激措施，但我们发觉上述担忧都是毫无根据的，而且今天市场作出的反应也非常过激。

　　事实上，和许多其他国家一样，由于发展迅猛的金融创新，中国的m2增速在衡量信贷和流动性方面早就失去了意义，我们在很长时间以来就一直不再强调把m2增速当作衡量信贷或流动性的指标。就连中国央行自己也对m2增长数据的糟糕质量感到烦恼，以至于他们创建了一个称为社会融资总量(tsf)的替代指标(遗憾的是，这个所谓的tsf被证明是一个更加糟糕的指标).

　　中国的m2增速为什么变得如此难以捉摸

　　由于银行理财产品的迅速增长，m2增速在2011年10月份之前显著向下扭曲。在那之后，中国央行扩大了m2的定义，把非存款金融机构吸纳的存款也计入其中，因此央行可以把几乎所有的银行理财产品都计入m2。但此番修订造成的意想不到的结果是，由于银行和非存款金融机构之间进行的一系列令人眼花缭乱的交易(因为银行试图绕开监管机构对其放贷业务的监管规定)，m2变成向上扭曲了。最近这些交易中部分得到清理，使得m2增速再次呈现很不稳定的态势。例如，m2同比增速从2月份的13.3%下降至3月份的12.0%，接着在6月份回升至14.7%，在7月份回落至13.5%，然后在8月份又进一步下降至12.8%。

　　我们是否可以对m2增长数据进行调整

　　发达经济体关于使用m2的经验(或不如说是教训)告诉我们，中央银行修订m2定义以及私营部门调整m2的种种努力，最终被证明是徒劳的。m2增速在一段时间内的平均水平可能仍然是一个有用的指标，但m2增速的逐月波动在大多数情况下是无价值的。在市场经济中，最终只有价格信号(就货币而言，那就是利率)应该作为衡量流动性的指标。

　　8月份没有流动性/信贷紧缩迹象

　　中国在7月份和8月份均录得很高的贸易顺差(分别为473亿美元和498亿美元)，与此同时，在过去两个月里，人民币兑美元出现了升值，这可能说服外汇持有者把更多的外汇兑换成人民币。

　　所以我们预计基础货币将会呈现稳健增长的步伐。此外，由于中国国内a股市场上涨，7月份和8月份还出现资金流入的迹象。与这些新情况相一致的是，8月份银行间市场利率有所下降，七天回购利率从7月底的4.02%下降至8月底的3.67%，然后在9月9日进一步下降至3.16%。

　　8月份四大银行的人民币新增贷款总额可能在2,500亿元左右，这意味着，如果按照过去的占比情况来推测，那么8月份银行人民币新增贷款总额可能在6,000亿元左右。但是，由于今年国家开发银行在放贷方面发挥了更加重要的作用，加上规模较小的银行(而不是大银行)获得了定向下调存款准备金率的待遇，8月份银行人民币新增贷款可能超过6,000亿元，相比之下7月份为3,850亿元。非银行融资在8月份也有所回升，其中公司债券发行总额从7月份的2,520亿元增长到8月份的3,440亿元。我们依然预计中国央行既不会下调存款准备金率，也不会降息，但我们预计中国政府将会增加有资格享受“定向降准”政策的银行数量，扩大中国央行的再贷款计划，并且在今年下半年允许上市的房地产开发商发行中期票据。

(责任编辑：df134)