2022 公募基金年报陆续披露鹏华基金基本面投资专家精华观点荟萃

　　近期，公募基金 2022 年报相继披露。回顾去年全年行情，诚如鹏华基金研究部总经理孟昊在年报中所指出，在国内资本市场发展历史中，2022 年是极不平常的一年，在海外加息、俄乌冲突和国内政策反复的复杂环境下，全球市场都出现了剧烈的调整。总结过往操作、展望未来市场，在公开披露报告中均有精彩呈现，以下摘编了来自鹏华基金旗下数位基本面投资专家的年报精彩观点，以供投资参考。

　　回顾 2022 年全年，在疫情反复、美联储加息、全球通胀等各种内外部因素的叠加影响下，市场呈现下跌态势。同时，市场仍保持着一定活跃度，二季度以新能源为主的成长板块出现阶段性反弹；四季度，消费和白马为主的公司也有较大幅度反弹。

　　一季度，组合跟随市场出现较深的下跌。在下跌过程中，我们积极调仓，从原有的过于个性化的配置思路走出，逐步走向在抓好主流赛道 Beta 的大背景下，兼顾个股 Alpha 的投资策略。这些调仓在之后的市场反弹中逐步见到一些效果，组合在新能源、电动车领域的布局在 2-3 季度有较好表现。四季度初期，由于市场过于悲观，一些长期稳健成长的白马股均出现情绪性杀跌，我们抓住机会，在消费领域做了布局，在四季度后期的反弹过程中，也取得了阶段性正收益。

　　我们对 2023 年持相对乐观的态度。一方面，2022 年压制大盘的外部环境在 2023 年均有所缓解，经济增长成为各级政府今年最为重要的工作任务。另一方面，疫情防控措施优化后，全社会目前处于逐步回归常态和消费复苏阶段，这虽然已经在部分公司的估值上有所体现，但基本面变化趋势仍趋好，业绩存在超预期的可能。最后，美国加息或已经临近尾声，美国经济下行和中国经济上行的态势已经较为明显，A 股的投资价值凸显。

　　2022 年是我们蜕变的一年。我们相信，在投资方法和知识体系全面更新后，我们有能力为持有人创造较过往更好的收益。

　　2022 年行业受防疫及海外加息、外围摩擦影响，整体表现一般。大盘经历了 4 月和 3 季度的下跌两次回到 3000 点。总体预期悲观，随着二十大召开，消费、信创、医药防疫板块开始反弹。年底国内疫情即将达峰渡过，展望 2023 年，经济恢复的确定性进一步确认，虽然海外经济衰退仍未结束，但防疫、美联储加息和俄乌局势影响逐步进入尾声。我们看好 2023 年的权益市场表现，2023 年恢复和创新的机会有望超市场预期。2023 年是恢复的第一年，是从 2022 年的滞涨到恢复的一年。一方面，滞代表需求，需求会复苏，消费会复苏；另一方面是涨会缓解，过去 2 年上游油价、能源、大宗产品持续涨价，接下来中下游企业盈利的压制将得到缓解。最后，中长期看好成长和创新的机会。国内经济领先全球恢复增长之后，更长时期的持续增长，还是要回到转型升级和创新成长上来。

　　具体到投资机会，在恢复上，要重视龙头企业的价值，很多是国内各行各业最好的龙头公司。他们都在经历困境反转，不管是从需求角度、盈利角度，还是政策支持角度。比如食品饮料、旅游机场、地产家居、互联网等行业龙头。还有养猪、造纸等盈利恢复的行业龙头。在创新领域，我们持续看好成长，尤其是新能源、智能驾驶、ARVR、工业机器人等。我们认为碳中和板块随着行业快速增长，在行业从 1 到 N 的发展过程中依然具备很大机会，包括储能、光伏、智能汽车等。行业也已经是几万亿价值和市值的大市场，未来创新和技术升级的机会越来越多。随着光伏硅料、碳酸锂等新能源上游价格下跌，终端产品降价会刺激需求更好增长。目前新能源领域技术迭代和升级的速度最快，包括 ADAS 软件、智能驾驶硬件芯片、钠电池、PET 铜箔、光伏 TOPCON、异质结电池等新技术。鉴于大盘回到历史较低点位，以及对困境反转的行业龙头，及新能源等景气行业整体乐观的观点，基金整体仓位较高，超额收益略微回升。对于具体环节配置，继续看好新能源产业链个股、科技创新领域，维持超配；同时中长期看好受益于上游价格见顶的中下游受益标的，对看好的龙头维持超配。

　　在国内资本市场发展历史中，2022 年是极不平常的一年。在海外加息、俄乌冲突和国内政策反复的复杂环境下，全球市场都出现了剧烈的调整。

　　从全年来看，我们坚持从产业趋势出发，寻找长期能长大的公司。2022 年，我们减仓了锂电产业链，优化了光伏产业链的持仓个股。国内新能源汽车渗透率已经接近 30%，未来渗透率提升的速度会逐步放缓，而产业链供给端的产能在加速释放，锂电材料的很多环节未来都将面临供给过剩的风险。光伏产业我们选择坚守，我们认为，随着硅料价格趋势性下跌，潜在需求的释放是巨大的，重点需要寻找供需格局比较好的环节。

　　展望 2023 年，我们对市场是比较乐观的。经历一年的下跌，很多优质个股估值已经回到了比较低的位置。在产业趋势和企业自身发展的共同推动下，我们相信很多公司能越做越大。

　　2022 年是风险资产持续走弱的一年，三大因素共同导致国内经济的疲软和权益资产的下跌 : ( 1 ) 国内地产销售数据的大幅下滑导致经济全方位的下行 ; ( 2 ) 疫情频发导致消费疲软 ; ( 3 ) 国际能源价格的高涨导致企业成本上行。因此股票市场表现出企业盈利的疲软，大部分个股出现明显下跌。2022 年我们尽量将仓位控制在偏低的水平，精选盈利尚坚挺且估值合理偏低的个股进行配置，坚持行业分散，个股集中的投资风格，持仓行业分散在食品饮料、医药、军工、汽车、通信、电子等行业，精选其中有长期超额收益的个股进行配置。

　　展望 2023 年，我们持谨慎乐观的态度，我们乐观的地方在于我们看到 2022 年悲观的因素有所缓解： ( 1 ) 地产销售数据在 2022 年大幅下滑，尽管 2023 年看不到明显上行趋势，但是大概率最差的时候已经过去 ; ( 2 ) 疫情频发导致 2022 年人员及商品流通受阻，消费疲软，这在 2022 年底的疫情政策优化后负面因素逐步消失； ( 3 ) 国际能源价格的高涨使企业在 2022 年盈利受损，尽管看不到 2023 年能源价格大幅下行，但是大概率高点已经过去。同时我们对股票市场保持一定谨慎，认为仍然是结构性机会的原因在于： ( 1 ) 疲软的基本面情况下股票估值普遍不低，与 2019 年初股票的低估值相去甚远； ( 2 ) 地产销售数据无明显好转情况下，经济很难有大的上行周期。因此，我们认为 2023 年市场仍然是结构性行情，希望在合理位置买入估值偏低的个股进行配置，获取绝对回报。

　　回望 2022 年，全球宏观经济、实体产业以及资本市场都经历了极具变数和震荡的一年，对投资者来说都是具有挑战的。权益市场在陆续经历俄乌地缘战事纷争、欧美通胀高位运行、主要经济体货币政策加速收紧、中国新冠疫情反复以及相关防控政策调整等多重因素的影响之下，加上年初部分热门行业股票估值处在高位，整年呈大幅下跌低迷的态势。2022 年全年沪深 300 下跌 21.63%，创业板下跌 29.37%，香港恒生指数下跌 15.46%。美场也创下 14 年来最差年度表现，标普 500 指数下跌 19.44%，纳指年度跌幅超过 33%。A 股以及港场在 2022 年内还呈现波动巨大的特点，前 10 个月经历持续下跌 ( 沪深 300 指数截至 10 月底年内下跌 29% ) ，在 10 月底受外资阶段性流出的影响触及历史底部之后，无论是政策层面还是金融环境上陆续出现的积极信号，美联储加息预期放缓、国内疫情管控政策调整、地产政策转向及监管层领导就 中国特色估值体系 发言等事件催化下，权益市场迎来大幅的反弹行情，11-12 月沪深 300 指数上涨 9.33%，恒生指数上涨约 33%。

　　在这样极具挑战的投资环境中，我们依然坚持一贯以来的估值结合基本面的投资框架， 好价格买好公司 ，积极寻找被市场错误定价或者认知不足的机会，在具备较高安全边际的估值水平上投资长期有可持续竞争力的优质企业。全年来看，组合在电信营运商、品牌消费、金融、细分制造等行业上维持相对均衡的配置，并在 10 月份市场底部适时增加了非银金融、高端白酒、部分细分制造领域龙头企业等的配置。

　　权益市场越是起伏跌宕，我们越应该坚持理性客观的思考以及严格的投资纪律来应对短期的波动不定，以更长的时间维度去审视我们所在的时代脉络。诸多的变数之中，我们对目前复杂的经济、金融、社会环境持敬畏之心，全球疫情反复扰动、地缘对抗加剧，全球化的大周期步入调整阶段，之前国内城镇化、移动互联网技术等推动经济快速成长的因素都已经相继进入成熟阶段，未来的挑战无疑是巨大的，但同时我们也一直对中国经济的发展潜力保持着足够的信心，经济增长的韧性犹存，实体经济和资本市场正在向更优化、更成熟、更长期的方向发展。目前我国 A 股存量上市公司数量突破 5000 家，更多具备产业竞争力和投资价值的领军企业、 隐形冠军 已悄然崛起。中国资本市场一系列双向开放举措不断落地并稳步推进，包括沪深港通机制的持续优化完善、境外上市渠道的不断拓宽、债券市场跨境联通和双向开放进程逐步推进等，既体现出资本市场国际化进程步伐加快，也说明我国资本市场自身竞争力和国际吸引力正在不断提高。国内外的投资者在未来都将看到一个总量更为庞大、产品更为丰富、投融资更加便利、与国际开放接轨的中国资本市场。2022 年的市场调整，也使得股票市场估值水平进入到极具吸引力的区间。基于这些判断，我们看好权益资产的配置价值，看好数字经济相关产业，健康智能品牌化的消费趋势，青睐治理结构良好、竞争壁垒高、通过研发创新优质产品或服务提升市场份额、经营稳健积极的优质企业。

　　2022 年，是国际、国内重大事件频出的一年，也是 A 股、H 场跌宕起伏的一年，全年沪深 300 指数下跌约 21.6%，是过去十年中跌幅第二的年份。分阶段来看，1-10 月份，沪深 300 指数总体单边回落，跌幅达约 29.0%，但是在此过程中，有利于市场的积极因素开始不断积累，11 月开始，市场迅速反弹，最后两个月累计上涨约 10.3%，使得全年沪深 300 的跌幅有所收窄。

　　报告期内，组合的核心投资原则没有发生改变：选择具备竞争优势和增长前景的优质资产，中长期持有，积累经营复利和价值复利，同时注意避免出价过高。也就是说，我们看重公司的竞争力，看重公司商业模式的可延续性，看重公司股票的安全边际。

　　股票资产的短期回报不易确定，但中长期来看，优质企业的股权倒是一类相对确定的、能够提供明显回报的资产，优秀公司面临的阶段性困难、股价回落提供了较好的买入机会，也打开了未来的收益空间。基于上述判断认知，我们在市场调整中，对部份优质企业的股权进行了增持，期末组合重点持仓的公司分布在家电、工程机械以及食品饮料等领域。

　　我们对市场的中长期走势相对乐观，中国经济韧性强、潜力大、空间广的基本面没有发生改变，组合倾向以积极的心态寻找机会。

　　疫情的管控优化将支撑经济的回升。伴随着管控放开以及免疫屏障形成，人们的生活方式也逐步恢复到疫情前的常态，过去缺失的消费场景也终将回归，聚餐、旅游、商务、社交等活动将更为频繁。

　　积极的各项政策有望拉动经济增长。财政政策强调加力提效，货币政策强调精准有力，产业政策也将更侧重于推动行业高质量发展。

　　市场整体的估值水平目前处于低位，为寻找批量机会创造了条件。22 年许多个股的估值水平显著降低，部份公司的估值在历史上看处于极低的位置。如果公司的长期发展趋势未变，短期的估值回落将有助于提升长期的潜在回报。

　　目前境内居民配置金融资产的比例存在提升空间，海外资金在年初以来也加大了对于 A 股的配置。随着国内经济重回疫情前的增长轨迹，优质的中国股权资产将更加受到各类资金的青睐。

　　公司发展与股票回报这二者在中长期存在紧密联系，中国过去诞生了一批优秀的企业，未来还会有新的优秀企业涌现，广大的市场、优秀的企业，都将是股权资产获取回报的重要源泉。我们相信，在中国市场投资，采取科学方法，秉持理性态度，保持正确方向，长期不懈坚持，必将收获不菲的回报。

　　2022 年经济下行、地缘冲突爆发、疫情防控、能源价格暴涨、海外加息等多重因素影响下，市场震荡向下，估值持续回落。在风险偏好较低时，价值股体现除了一定的超额收益，除此以外，新老能源由于供需缺口快速拉大也有一波较大的行情。在四季度，国内防疫政策转向超预期，且在四季度 A 股估值已接近历史低位，市场开始企稳上涨。2022 年我们的组合主要加仓了养殖和高信用地产，并继续持有一些长期优质成长股。养殖和高信用地产在 2022 年获得了一定的超额收益。在 2022 年四季度，由于我们认为 2023 年市场系统性机会大于风险，看好部分估值大幅回落、基本面改善的成长性行业，因此我们减仓了地产和养殖，加仓了医药、消费、电子等行业。

　　2023 年从市场整体而言，底部估值接近 2012 年、2018 年的底部估值，系统性的机会大于风险。从结构上讲，除个别行业处于供需周期的高位、风险未被充分释放，大多数的行业估值都处于历史低位。港股虽然在 2022 年四季度有所反弹，但整体估值仍处于历史较低水平，且仍比 A 股更便宜，仍有系统性机会。2023 年，我们看好医药、消费、及部分供需格局见底的制造业。

　　医药行业整体来看，门诊量正常应保持每年 10% 左右的增长，但实际上 2022 年的门诊量不到疫情前的 9 成，未来大量积压的需求会被释放。同时在医保余额在 2022 年达到历史最大，集采降价压力最大的时候已过，在这个过程中，促进了医药产业的升级，中国的创新产品在过去几年大幅提升，一大批品种在这两年具备了出海的竞争力。同时医药板块在四季度估值突破十年新低，性价比大幅提升，医药是我们在 2023 年最看好的行业。

　　消费在过去两年，一方面由于资产价格周期见顶之后开始杀估值，另一方面疫情影响消费行业的下行风险在股价中也得到反馈，很多消费估值回落了 60% 以上。在防疫政策优化之后，消费行业需求恢复，盈利改善，企业开始正常推新品、开拓渠道，弹性逐步体现。同时房地产行业在政策引导下，2023 年需求大概率回升，房地产行业的恢复亦会推动消费的恢复。

　　制造业我们看好供需格局见底、市场预期较悲观的细分方向，制造业投资的核心是看供需缺口，目前制造业中我们认为电子和新能源汽车在 2023 年会有机会。电子行业中安卓手机、面板、半导体周期见底，贝塔企稳后企业成长的逻辑才能得以施展。新能源汽车我们认为存在超预期的可能，且部分环节供需格局已经见底。

　　未来我们仍会努力做出前瞻的研究，在具备较高性价比的行业和企业中挖掘超额收益的机会，力争为持有人创造中长期的超额回报。

　　2022 年全球延续疫情，但各国政策放开时点不同，导致经济的节奏也有错位。同时在俄乌冲突的背景下，全球能源相关资产也超预期波动。全球与国内资本市场巨幅波动，市场风格与市场热点切换频繁，投资是过去几年中最难的一年。

　　组合维持往年思路，继续自上而上选择景气行业中的个股，与往年略有不同的是，我们 22 年在上游周期品的配置比例更重一些。一方面我们看到新能源发展带动了上游资源品的不足；另一方面因素导致供需市场化程度下降，带来更多的供需错配。在国内经济上，疫情背景下我们也一直认为国内稳增长的力度会较大，这将利好国内的上业。但是因为疫情等多方面的影响，国内全年实物工作量的推进不及预期，年底新能源如光伏、风电的装机也不如预期乐观。这导致我们三季度末到四季度初，相关新能源上游的品种持续大跌，带来净值与排名的大幅回撤。

　　22 年年初我们基于对经济的判断，增加了地产及上游的有色化工。在市场大幅回调后反弹时，我们增配了电动车上游与光伏电池片，获得了明显的超额收益；并在年中逐步开始研究布局储能行业。在三季度末之后，我们认为疫情管控放开后，经济将逐步进入复苏态势，增配了地产链与相关消费复苏品种。

　　在 22 年的投资中，我们除了在部分新能源上游品种上的投资结果不太理想外，在汽车、电子与医药上也有较多值得再反思的地方。

　　我们认为 22 年的市场呈现出了很多特征：首先，市场投资节奏在加快与提前，很多行业的股票至少都会提前基本面半年的节奏；其次，估值在投资中的权重占比提升，过去几年投资中，基本面与趋势占据重要位置，但 22 年个股都有较明显的估值上限，使得趋势投资很难操作；最后，市场的研究与跟踪非常及时紧密，这要求我们调整自己去适应市场。

　　虽然 22 年组合表现一般，但我们认为，依靠紧密的基本面跟踪，我们还是能够挖掘更多优质企业来构建组合，来实现组合更好的表现。

　　展望 23 年，有别于过去两年对市场相对谨慎的看法，我们认为 23-24 年市场将会迎来更多的投资机会。一方面，全球上看美国加息或将在今年逐步进入尾声；另一方面，国内在疫情管控放松后，经济将逐步恢复常态，复苏成为 23 年的主线。在目前的市场上，我们能够找到较多的估值较合适的优质资产。因此，我们看好 23 年的市场表现。在分市场上，我们认为港场在经历前两年调整后，也进入了较好的布局期。

　　在经济复苏的大前提下，我们认为市场风格将较为均衡，周期与消费将更为受益经济的向上修复；成长行业中也有较多的顺周期品种，如电子计算机等。而市场热门的新能源赛道也不断有 0-1 的子行业出现，如储能行业。同样，医药行业经历调整后，也再次成为我们重点布局的方向。

　　总体而言，我们认为 23 年的投资机会较多，但是预计投资难度依旧不减。我们需要更进一步挖掘个股，同时估值仍是重点的考虑因素，即寻找估值合适的景气子行业与优秀个股，是 23 年的重要工作。

　　22 年市场开年就是熊市，医药板块也是处于明显下跌趋势中，通过对市场的阅读，我们认为下跌趋势会延续。

　　基于此，我们在前 3 季度均采取保守型的投资策略，一是将仓位降到契约要求的下限，即 80%；二是在医药之外配置了农业，交运等防守型的持仓来对冲下跌中的回撤。策略的效果较好，相比于医药指数的下跌，我们的总体回撤相对比较少。

　　进入到 10 月份，我们认为市场进入到明显的底部区域，一是因为疫情，对经济的预期足够低，二是海外的流动性有所改善，受到美联储货币周期影响的外资，从前期大幅卖出到大幅买入 A 股，我们认为以上两点改善性的因素均有持续性。

　　结构性的方向看，我们在 23 年看好医药，认为医药可能是大年。同时，通过我们前瞻的深度研究，惊喜发现创新药板块的产业周期逐步进入到兑现的阶段，所以我们在 4 季度快速调仓，一是将仓位提升至 90% 以上，二是将农业，交运等防守型的持仓兑现，调仓方向主要集中在创新药板块，这也是一个中长期配置的方向。

　　感谢鹏华医药科技的持有人，陪我们渡过了 21、22 年两个医药板块的小年，未来，我们会努力创造值得大家等待的收益。