中国神华(601088)2022年业绩点评：高分红持续兑现 配置价值不断提升

　　2022 年，公司实现营业收入3445.33 亿元，同比增加2.7%，归属于上市公司股东净利润696.3 亿元，同比增加39.0%，扣非后归属于上市公司股东净利润703.4 亿元，同比增加41.1%。经营活动产生的现金流量净额为1097.3 亿元，同比增加16.3%。基本每股收益为3.50 元，同比增长38.5%。加权平均ROE 为18.1%，同比提高4.4pct。

　　2022 年Q4，公司实现营业收入940.4 亿元，同比减少8.0%，环比增加10.8%；归属于上市公司股东净利润105.0 亿元，同比增加10.3%，环比减少41.7%；扣非后归母净利润119.3 亿元，同比增加23.4%，环比减少33.3%。

　　产销量方面，自产煤保持同比增长，Q4 环比略增。2022 年中国神华煤炭产量达3.13亿吨，同比增长2.08%；销量达4.18 亿吨，同比下降13.37%，其中年度长协、月度长协、现货占比分别为53.0%、32.0%、9.5%，分别同比+9.9pct、-8.7pct、-1.8pct；自产煤销量3.16 亿吨，同比增长1.12%；外购煤销量1.02 亿吨，同比减少40.09%。

　　2022Q4中国神华煤炭产量达0.78 亿吨（同比-5.80%，环比+0.26%）；销量达1.09亿吨（同比-10.02%，环比9.59%），其中年度长协、月度长协、现货占比分别为51.8%（同比+6.9pct，环比-9.6pct）、31.3%（同比-8.4pct，环比+5.7pct）、10.9%（同比+0.9pct，环比+3.0pct）；自产煤销量0.79 亿吨（同比-6.40%，环比+2.33%）；外购煤销量0.30 亿吨（同比-18.46%，环比+35.16%）。中国神华销量减少主要系外购煤减少所致，主要原因是国内煤炭市场中长期合同销售量占比提升，可采购的外购煤资源减少。

　　价格方面，月度长协价格环比大涨，Q4 综合售价创年内新高。2022 年中国神华平均价格为644 元/吨，同比上涨9.52%；年度长协售价515 元/吨，同比增长12.94%；月度长协售价873 元/吨，同比上涨14.12%；现货销售价格为776 元/吨，同比增长29.

　　55%；自产煤销售价格为597 元/吨。2022Q4中国神华煤炭平均售价为687 元/吨（同比-7.30%，环比+10.7%）；年度长协售价512 元/吨（同比-1.79%，环比-1.75%）；月度长协售价为1028 元/吨（同比-0.31%，环比+20.24%）；现货销售价格为716 元/吨（同比-12.93%，环比-16.32%）；自产煤销售价格624 元/吨，环比增长6.88%。2022 年煤炭售价同比上涨，且四季度月度长协价格环比大幅提升，带动煤炭平均售价达到年内最高，催化公司业绩进一步增长。

　　成本方面，Q4 自产煤单位生产成本193.1 元/吨。2022 年自产煤单位生产成本为176.

　　3 元/吨，同比增长13.38%，其中原材料、人工成本、修理费、折旧及摊销、其他分别为30.7、44.8、10.1、21.6、69.1 元/吨，分别同比增长8.87%、22.40%、0.00%、9.

　　64%、13.46%。测算2022 年Q4 自产煤单位生产成本193.1 元/吨，环比上涨5.81%，为年内最高。

　　产销量方面，公司2022 年实现总发电量1912.8 亿千瓦时，同比增长14.92%；总售电量1798.1 亿千瓦时，同比增长15.17%，其中市场交易电量达162.92 十亿千瓦时，占总售电量的比例上升至90.6%。2022Q4中国神华实现总发电量489.1 亿千瓦时（同比+12.64%，环比-15.06%）；总售电量460.4 亿千瓦时（同比+12.73%，环比-15.01%）。

　　价格成本方面，2022 年中国神华售电价格为418 元/兆瓦时，同比增长20.11%；售电成本为381 元/兆瓦时，同比上涨8.12%。2022Q4 售电价格为421 元/兆瓦时（同比+10.22%，环比-0.81%）；售电成本为403 元/兆瓦时（同比-12.58%，环比+11.30%）。

　　伴随电价改革政策的落实，2022 年公司售电价格上浮超20%，同时多组新建发电机组陆续投运下（新增燃煤发电机组2340 兆瓦），发电量同比大幅增长，实现量价齐升。

　　延续高分红政策，2022 年现金分红比例72.8%。2023 年3 月24 日，公司发布《2022 年利润分配方案公告》，宣布拟排放2022 年度现金股利2.55 元/股，现金红利约506.65 亿元，现金分红比例约为72.8%，超过60%的承诺比例。以2023 年3 月24 日股价为基础，测算A 股息率为8.80%（28.98 元），H 股息率11.48%（25.5 港元，汇率为0.8711 元/港元）。

　　盈利预测、估值及投资评级：考虑公司资产减值不确定性影响（2022 年资产减值损失33.72 亿元、信用减值损失13.37 亿元），我们下修2023-2024 年盈利预测。预计公司2023-2025 年营业收入分别为3716.43、3826.17、3880.44 亿元，实现归母净利润分别为724.61、748.37、778.50 亿元（2023 到2024 年原预测值为776.88、787.55 亿元，新增2025 年预测），每股收益分别为3.65、3.77、3.92 元，当前股价28.98 元，对应PE 分别为7.9X/7.7X/7.4X，维持“买入”评级。