煤电中长协谈判或促煤炭迎翘尾行情 五股井喷

　　中国神华:限产政策影响显著,三季度业绩环比下滑

　　中国神华 601088

　　研究机构：齐鲁证券 分析师：刘昭亮,李超 撰写日期：2014-10-28

　　投资要点

　　公司于10月24日发布2014年三季报:报告期内,公司实现营业收入1904.42亿元,同比下降4.64%;归属于母公司股东的净利润296.32亿元,每股收益1.49元,同比下降13.7%;净资产收益率10.45%,同比下降2.19个百分点。综合毛利率为34.02%,较去年同期下降0.94个百分点。公司一、二、三季度EPS分别为0.52元、0.56元、0.41元,三季度业绩下滑的主要原因为:(1)自7月下旬以来国家发布一系列限产救市政策,神华作为龙头企业首先响应,在其他企业“限产提价”跟进存在时滞的情况下,煤炭销售量受到较大影响;(2)公司发电业务虽然受益于原料煤价格下跌,但今年需求疲软——8、9月份全社会用电量连创年内新低,8月份更是出现-1.5%的负增长——导致公司售电量出现下滑。自9月1日起发改委对上网电价进行下调,预计四季度公司发电业务依旧不容乐观。

　　公司主要业务板块运营出现明显下滑,其中1~9月份:(1)商品煤产量2.34亿吨,同比减少1.2%;商品煤销量3.41亿吨,同比减少6.8%。(2)总发电量1604.5亿千瓦时,同比减少5.3%;总售电量1493.4亿千瓦时,同比下降5.5%。(3)港口下水煤1.78亿吨,同比增长10.1%。(4)自有铁路周转量1672亿吨公里,同比增长7.7%。(5)航运货运量6690万吨,同比减少19.8%。从三季度情况看,受限产及需求疲软的影响,煤炭销量和售电量均受到较大影响。公司依然采用外购低价原料煤的方式抵御煤价下跌的风险远高于同行。目前限产政策已经发挥作用,动力煤价格已连续两周反弹,预计公司四季度煤炭板块利润将环比回升。综合来看三季度为公司全年的业绩低点,预计四季度业绩将环比改善。

　　神华在生产成本、运输体系和一体化经营是最大竞争优势。在目前煤炭市场总体趋于宽松、景气下滑的背景下,中国神华作为煤炭龙头企业,煤炭主业也受到较大的冲击,但由于电力和铁路运输业务具备相对防御性,其总体业绩下滑幅度低于行业平均水平。目前,由于行业景气大幅下滑,煤炭深加工业务必将受到青睐,煤制油化工将和发电和铁路运输业务一起作为公司的“稳定器”及“增长极”,对冲煤价下跌的风险,实现公司业绩的稳健增长。

　　投资策略:我们下调公司的盈利预测,预计公司2014年~2015年归属于母公司的净利润为389.4亿元和413.95亿元,对应EPS分别为1.96元和2.08元。按照目前的股价对应14年~15年的PE为7倍,估值优势明显。短期建议关注调控政策转向、行业供给收缩、煤价反弹带来的估值修复机会,长期看公司煤-电-路-港-航一体化盈利模式优化并进入收获区,神华作为产业发展的标杆性企业,即使从其相对较高的股息率和防御性考虑也具备较好的配置价值,维持公司“买入”评级,目标价17.38~18.90元。