“大象起舞”极致演绎 银行股估值修复在路上(附股)

　　光大银行:营收环比继续改善 不良率首现双降

　　类别：公司研究 机构：平安证券有限责任公司 研究员：励雅敏，王宇轩，黄耀锋 日期：2014-10-31

　　事项:光大银行前三季度实现归属于母公司净利润223 亿元，同比增7.7%，符合我们预期（7.2%）。存款/贷款环比1 季度增长-4%/3%。公司取得ROA 和ROE分别为1.14%（-10bps，YoY）和17.7%（-1PP，YoY），成本收入比29.5%（+35bps，YoY）。三季度净息差2.35%（+11bps，QoQ）。不良率1.07%（-4bps，QoQ），拨备覆盖率197%（+12 个百分点，QoQ）。核心一级资本充足率9.46%，资本充足率11.48%。

　　平安观点:

　　息差及手续费回升令营收增长环比大幅改善.

　　光大银行3 季度营收环比2 季度增长5%，同比增长29%已较二季度增加8 个百分点。公司三季度净息差环比增长11BP，主要贡献来自于生息资产收益率的增长（+5BP QoQ）以及流动性相对宽松下的付息负债成本率的下降（-4BPQoQ）。另一方面，手续费收入单季同比回升到20%以上，其中我们预计理财、承销及咨询服务手续费同比增速逐渐回暖，非标、理财监管对光大业务结构调整的负面影响正在逐季消退。由于去年3 季度以后受到流动性危机负面影响较为严重，因此较低基数下光大银行2014 年全年营收增速仍有上行空间。

　　资产质量压力有所缓解，不良首现双降.

　　2014 年三季度公司不良率1.07%，环比一季度下降了4 个BP。虽然公司3 季度核销处置力度略有增大，但我们加回核销之后的净年化不良生成率也仅48BPs，较2 季度的100BPs 出现了较大程度的下降。同时，三季度核销处置后不良率及不良余额在上市银行中首次出现了双降。我们认为公司资产质量压力在前期暴露较充分的情况下目前确有缓解，但在经济增速下滑的宏观背景下，其不良生成率的拐点持续性还有待观察。

　　关注集团重组进程。估值有吸引力，维持“推荐”.

　　前期光大集团公告重组方案。就光大银行而言，重组后实际管理权以及股东权益的统一有助于银行借力集团的资源优势。如果能够整合打通银行与集团旗下保险、券商、租赁、PE 投资等之间的业务链条，有望对公司业绩形成实质推动作用。目前公司营收增速仍有上行空间。我们维持光大2014/15 年盈利预测EPS0.62/0.71 元，对应净利润增速分别为8%和13%。目前股价对应14 年4.5X PE和0.8X PB，估值有吸引力，维持“推荐”评级。

　　风险提示:公司管理层经营的业务整合可能不达预期；公司在钢贸、光伏、长三角等地域的资产质量严重恶化超预期。