新退市制度即将出台 退市为何这么难?

　　近日，深交所发布对《关于完善创业板退市制度的方案》进行的修改说明报告。此次说明，对完善恢复上市的审核标准，不支持通过“借壳”恢复上市等七个方面做出修改完善。修改经批准后新的创业板退市制度将正式实施。2009年创业板诞生，其退市制度一度被市场寄予厚望，但实际上，创业板运行两年多以来，让该退市制度形同虚设，已经严重失灵。业内人士认为，虽然步履维艰，但是新创业板退市制度迈出了郭树清实质性改革的第一步。

　　创业板退市制度任重道远

　　叶檀：创业板退市比上市还难

　　深交所总经理宋丽萍日前正式回应市场退市方案过于宽松的质疑，首次承认创业板退市困难，表示“上市公司的退市不仅涉及职工和债权人事项，也涉及地方政府和部门，更关系到不特定的、成千上万投资者的切身利益，利益关系要复杂得多。”。推出退市机制将触动庞大的利益群体，牵一发而动全身。目前出现的两个信号，显示退市制度可能遭遇激烈抵抗，被化骨绵掌的方式化于无形。

　　曹中铭：“退市难”不是难退市的理由

　　尽管宋丽萍认为利益关系复杂的原因创业板退市制度难制定，但退市难却不应成为上市公司难退市的理由。事实上，A股为什么会出现即使是“僵尸”公司都难退市的格局？其一是制度建设存在漏洞；其二显然在于游戏规则没有得到切实的执行。

　　退市制度要首先保护中小投资者利益

　　皮海洲：欺诈上市应给予直接退市

　　虽然从创业板市场的建设来说，这是一件值得期待的事情，但作为投资者来说，随着创业板退市制度的推出，也务必要正视创业板公司的退市风险。因此，投资者无不希望创业板退市制度能够尽可能完善一些，而且伴随着创业板退市制度的出台，与之相配套的有关制度，以及对投资者权益的保护制度也都能够尽快出台。否则，创业板退市制度又将如主板一样，公众投资者成为退市制度的最大受害者。

　　张捷：退市制度不能拔苗助长罔顾民生

　　我们股市的退市制度的建立，一定不能拔苗助长，一定要考虑到民生，也就是小股东和散户的利益在退市的环节得到充分的保障，否则这样的退市建立成为了再一次掠夺小股东和散户的制度，一定是要造成比股市当中经济问题更严重的社会问题，这是我们的执政者必须要全面考虑的大局观问题，改革是必要的，但是过程是更重要的。

　　创业板退市制度值得主板借鉴

　　董登新：30多只A股资不抵债可批量退市

　　A股主板退市标准应该向深交所创业板学习！深交所创业板最有威慑力的退市标准之一，就是资不抵债退市法：即一旦经审计的年度财务会计报告显示公司净资产为负，或者因追溯调整导致年度净资产为负，则其股票暂停上市；连续两年净资产为负或者因追溯调整导致连续两年净资产为负，则其股票终止上市。这是最值得主板借鉴的退市标准之一！

　　退市制度吃了一记闷棍

　　作者：叶檀

　　创业板退市比上市还难。深交所总经理宋丽萍日前正式回应市场退市方案过于宽松的质疑，首次承认创业板退市困难，表示“上市公司的退市不仅涉及职工和债权人事项，也涉及地方政府和部门，更关系到不特定的、成千上万投资者的切身利益，利益关系要复杂得多。”。推出退市机制将触动庞大的利益群体，牵一发而动全身。目前出现的两个信号，显示退市制度可能遭遇激烈抵抗，被化骨绵掌的方式化于无形。

　　深交所的公开信息与坦承态度，使投资者得以了解，目前退市条款非常宽松到接近溺爱的程度。步入退市泥潭的除非烂到连干净的壳都无法雕琢，只要有最后一线希望就不可能退市。

　　具体而言，创业板公司在最近36个月内累计受到交易所公开谴责3次的，其股票将终止上市。历史上，深交所主板中36个月内曾受到我所公开谴责3次的公司有6家，中小板和创业板还没有出现上述情况；创业板公司股票出现连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值的，其股票将终止上市。经测算，2000年以来深市主板共有6家公司出现过9次“连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值”的情形，中小板和创业板公司尚未出现过这种情况；连续两年净资产为负，则其股票终止上市。中小板历史上曾经有1家公司出现过连续两年净资产为负的情形，创业板还没有出现这种情形；一旦出现连续120个交易日累计股票成交量低于100万股情形的，将终止上市。2000年以来，深市主板历史上曾有1家公司出现过“连续120个交易日累计股票成交量低于100万股”的情形，中小板和创业板还没有出现过这种情形。上述所有的条款有两大特征，一是为未来可能出现的情况预留空间，二是对于目前的市场，基本是聋子的耳朵，摆设。

　　最具突破性和威慑力的条款是对暂停上市公司恢复上市的财务标准，参照首次公开发行和再融资的计算方法，以扣除非经常性损益前后的净利润孰低作为盈利判断标准。数据可以看出这一点，深市主板历史上共有30家因连续三年亏损而暂停上市的公司实现了恢复上市，其中有24家公司“扣非”后的净利润为负，参照本条款的规定，这 24家公司将不能恢复上市。鉴于中国证券市场的复杂以及操纵数据的技巧，退市改革的成败系于这一条款，而“不支持通过”借壳“恢复上市”是核心密码，如果 “不支持”能够改成“不允许”，背后的隐形利益者的背书、寻租空间将大为减少。改革者已经尽了最大的努力，结果是以“不支持”三字暧昧地表明自己的观点，很显然这是妥协的结果。

　　近日另一起成功重组的案例，让期盼实质性退市制度尽快推出的市场人士吃了一记闷棍。

　　S*ST北亚是垃圾中的战斗机。2006年3月，上交所公开谴责北亚实业股份有限公司和董事长刘贵亭、董事刘申、刘桦、独立董事郝坤、赵玉娟、刘彦，原因是决有履行信息披露义务。2004年与2005年期间，该公司合计有162189万元的逾期贷款，涉及人民币87334万元的重大诉讼。2009年4月1日，北亚股份原董事长刘贵亭因挪用资金罪，判处无期徒刑；构成贪污罪，判处无期徒刑并处没收个人全部财产；收受贿赂罪成立，判处有期徒刑10年；单位行贿罪成立，判处有期徒刑3年。

　　该公司一度是贪腐温床，也是原有铁路混乱体制的缩影，从拥有优质资产到多元化后丧失主营业务，从股权的争夺和剥离成净壳等过程，该公司的过程就是社会价值与经济价值的双重损毁过程，最大的目标就是让把北亚打造成一个干净的壳。由于经营不善、连续三年亏损，根据上证所上证字 [2007]102号《关于对北亚实业(集团)股份有限公司股票实施暂停上市的决定》，北亚集团股票于2007年5月25日起暂停上市。2008年2月3 日，北亚集团被哈中院裁定进入破产重整程序。2010年12月27日，哈中院裁定确认北亚集团重整计划执行完毕，北亚集团破产重整程序已全部终结。期间两次破产重组方案未获通过。

　　这家暂停上市将近五年之久的公司迎来了“贵人”。今年2月13日，S*ST北亚的重组方案获并购重组委审核有条件通过，从重组申请过会到取得批文，S*ST北亚仅用了10多天时间，称得上是天文速度，重组方似乎手执尚方，运作效率极高。

　　该项借壳被吹嘘为产融结合的典范拟注入的中航投资不但是第一家完成金融资产整合、实现专业化管理的实业类央企投资公司，还将是第一家直接上市的金融控股公司甚至成为中国的GE，彼得林奇和安东尼波顿都表示过，诸如华尔街日报第二之类的吹捧大多不会给投资者带来第一的运气。

　　成立不久的中航投资资产被评估出664,797.57万元的高价，投资者们在憧憬乌鸡变凤凰的神迹，难言之隐被锦衣掩盖，新华人寿股权的低调拍卖忽略不提，借壳似乎对各方有利，但中国证券市场因此成为投机的、道德低下的市场。投资者将继续寻找干净的垃圾，寻求神迹的眷顾。如归真堂战略投资者所说，这是个不道德的市场。

　　借壳被披上了稳定市场、保护投资者利益的虎皮，说白了不过是利益作祟，将制度炸弹击鼓传花。改革者与利益集团的博弈如火如荼，这场战争远未结束。