两只新股18日上市定位分析

　　中国水电(601669)今日上市定位分析

　　一、公司基本面分析

　　中国水电是中央管理的中国水利水电建设集团公司整体改制并控股创立的股份公司，是跨国经营的综合性大型企业，是中国规模最大、科技水平领先、最具实力、行业品牌影响力最强的水利水电建设企业。主营业务包括工程承包、电力投资与运营、设备制造与租赁、房地产开发等。公司核心主业是水利水电建设，长期以来一直是国内水利水电工程的龙头施工企业，引领着水利水电施工技术的发展，同时向其他建筑领域延伸，已经成为我国乃至全球特大型综合建设集团之一。公司2007年被评为首批"对外承包工程和劳务合作信用等级评价"AAA级信用企业，2010年位列"中国企业500强"第78位，2010年中国对外承包工程企业中以营业额排名第3位，以新签合同额排名第2位。

　　二、上市首日定位预测

　　国信证券5.5-6.4

　　海通证券5.5-6.3

　　宏源证券5.2-6.5

　　中金公司4.3-5.8

　　中信证券5.7-6.1

　　中原证券5.3-6.7

　　申银万国：中国水电合理价值区间为4.73~5.67元

　　中国乃至全球水利水电第一品牌:国内具有水利水电工程施工总承包特级资质的企业有10家,其中8家为中国水电及其下属全资子公司。公司在国内大中型水利水电工程市场份额长期稳定在65%,在国内对外工程承包企业的排名中稳居前3位,10年在全球国际承包商中的排名上升至24位。

　　水利国内十年黄金发展期到来,海外市场订单井喷:11年中央一号文和中央水利工作会议奠定了未来十年是国内水利黄金发展期的基调;海外业务拓展顺利,10年新签海外水利水电合同额同比增长96%。公司作为水利水电龙头,将得以享受水利水电建设的景气上升。

　　相关多元化发展提高盈利能力:公司通过向主业的上下游延伸进入到毛利率更高的环节:电力投资与运营业务毛利率在30%以上,10年收入贡献2.2%,毛利贡献10.6%,是未来重要利润增长点;设备制造与租赁业务能够提高公司装备水平,保障项目顺利施工、降低设备资源投入、提高设备使用效益;房地产业务在建和拟建项目的权益RNAV为25.5亿元,折合每股0.27元。相关多元化发展的深入可有效提高公司盈利能力。

　　合理价格区间4.63~5.62元:预计公司11、12年EPS分别为0.40、0.52元,对应的增速分别为30%,32%。考虑到公司是中国乃至全球水利水电翘楚,而未来十年又是中国水利行业景气上升阶段,再加上资产注入预期,我们对水利水电工程承包业务给予了16倍的估值上限,按分部分别进行估值后,我们认为合理价值区间为4.73~5.67元4.73~5.67元,合理价格中枢在5.05元。

　　湘财证券：中国水电合理价值区间为4.81-5.55元

　　公司亮点之一：在水利水电建设行业具有第一品牌。公司是我国乃至全球特大型综合建设集团之一，在国内大中型水利工程项目中拥有65%的市场份额，远高于其竞争对手葛洲坝（600068）、中国安能等。由于水利水电建设行业有比较高的进入门槛，因此未来这种现有的竞争格局很难打破。公司资质完整，技术领先，先后承建或参建了包括长江三峡、南水北调、拉西瓦、刘家峡、岩滩、小浪底、二滩、小湾、龙滩等具有世界影响的大型、特大型水利水电枢纽工程，已经在国内水利水电建设行业成功树立了第一的品牌。公司亮点之二：海外业务快速增长。

　　公司已在55个国家设立了73个驻外机构，海外业务经营模式从单纯工程承包，发展到EPC、BOT，同时进入矿产资源投资业务等高端领域，形成了以工程承包为核心业务、资产经营为重点的业务结构。海外业务毛利率远高于国内业务，近年来，公司海外业务占营业总收入的比例在27%左右并将逐步提高。

　　公司亮点之三：积极布局电力投资与运营业务。电力投资与运营业务是公司未来发展的一个重要业务板块，具有较高的毛利率水平，2010年该业务板块的毛利率为57.25%。公司积极布局电力投资与运营业务，已经形成了比较合理的电源结构，随着部分电力投资项目的陆续投产，以投资带动的产业结构调整初见成效，投资业务板块已经成为公司经营性资本集中领域及营业收入增长源，未来将与公司的工程承包业务形成有效的支持和补充。

　　公司亮点之四：公司有资产注入预期。2011年4月国务院同意拟将国家电网公司、中国南方电网有限责任公司河北、吉林、上海等14个（区、市）公司所属辅业单位以及中国水电集团、中水顾问集团重组，组建为中国电力建设集团有限公司。未来，在中国电力建设集团有限公司成立之后，待条件成熟后将中国水电工程顾问集团注入中国水电。中国水电工程顾问集团是一块非常优质的资产，盈利能力非常强。2010年实现营业收入105亿元，归属于母公司净利润15.7亿元，毛利率、净利率和净资产收益率分别为35.8%、15%和32.5%。公司亮点之五：公司是行业快速发展盛宴的最大受益者。未来水利水电行业未来将面临非常大的发展机遇。

　　《中共中央国务院关于加快水利改革发展的决定》强调，力争今后10年全社会水利年平均投入比2010年高出一倍。按照年均4000亿元的投资计算，其中30%-40%用于大型水利工程，而公司拥有65%的市场份额，也就是说仅这一部分，公司每年平均将可能分的780-1040亿元的蛋糕。此外，水电发展上，2020年全国水电装机容量达到3亿千瓦的目标很可能会提前实现，发展空间也是非常之大。

　　募集资金项目分析。公司此次募集资金主要用于设备采购、清洁能源电力投资、公共基础设施建设三大类型的项目，剩余的资金将用于补充流动资金。募集资金项目的实施将有助于提升公司的整体竞争实力。估值和投资建议。我们预计公司2011-2013年摊薄后EPS分别为0.37元、0.48元和0.60元，给予公司13-15倍PE，合理价值区间为4.81-5.55元。

　　重点关注事项。

　　股价催化剂：公司签约大额合同、国内水利水电投资加速等。

　　风险提示：海外业务风险、国内水利水电投资低于预期风险、房地产调控风险等。

　　招商证券：中国水电合理价值区间为4.68-5.85元

　　招商证券日前发布研报，建议投资者申购中国水电(601669)，认为中国水电是世界级水利龙头公司，而全球及中国水利建设进入高峰期。中国水利相对于其他特大型建筑公司，享受一定的溢价；再参考葛洲坝当前的估值情况，认为给予中国水电2011年动态PE12-15倍较为合理。预计2011年中国水电每股收益为0.39元，合理价值区间为4.68-5.85元。

　　华泰证券：中国水电合理价值区间为4.29-5.07元

　　公司是我国乃至全球特大型综合建设集团之一，公司建设了中国65%以上的大中型水电站和水利枢纽工程，一直是中国江河治理、水电开发的骨干力量。随着中国常规水电装机容量、水电在建规模跃居世界第一，公司成为全球水利水电建设行业的引领者，同时也是中国在全球产业布局中少有的具有行业代表性、功能特殊性和不可替代性的明显竞争优势的企业之一。

　　2011年中央一号文件着重突出了水利的重要战略地位，力争今后10 年全社会水利年平均投入比2010 年高出一倍。2010年水利建设投资近2000亿规模测算，未来十年水利建设总投资将达到4万亿，10年的行业复合增值率将达到12.31%。根据《可再生能源中长期发展规划》，到2020 年，全国水电装机容量达到3亿千瓦，其中大中型水电2.25 亿千瓦，小水电7，500 万千瓦。截至到目前，我国水电装机容量突破2 亿千瓦，居世界首位，超过《可再生能源中长期规划》2010年水电装机总容量1.9 亿千瓦的目标。因此，从2010 年到2020 年，将新增1.0亿千瓦水电装机，总投资近1.0 万亿元，未来十余年，仍将是水电发展的黄金时期。

　　预计公司未来三年的收入为1159亿元、1287亿元和1428亿元，增速分别为14.20%、11.10%和10.91%；考虑发行30亿股后的全面摊薄EPS为0.39元、0.48元和0.54元。考虑到公司的股本和业务结构，我们选取目前在A股上市的建筑央企作为估值比较的对象。六家建筑央企的平均估值水平为10.64X、8.40X和6.69X，由于目前基建市场的景气度严重分化，水利水电未来景气仍将持续提升，好于铁路、公路建设市场，所以应该给予中国水电一定估值溢价，给予公司2011年11-13X估值，公司的合理价值区间为4.29-5.07元。

　　三、公司竞争优势分析

　　优势之一:国内市场份额较高,建设优势明显自二十世纪五十年代以来,公司承担了国内65%以上的大中型水利水电工程的建设任务,承建或参建了包括长江三峡、南水北调、拉西瓦、刘家峡、岩滩、小浪底、二滩、小湾、龙滩等具有世界影响的大型、特大型水利水电枢纽工程,截至2011年6月30日累计完成总装机容量达1.46亿千瓦,为中国常规水电装机容量、水电在建规模跃居世界第一做出了突出贡献。公司凭着中国规模最大的水利水电工程建设的实力,在国内水利水电建筑工程市场上占据绝对的优势地位。

　　优势之二:综合实力行业领先,多业务协同发展公司以水利水电建设为依托,向其他建筑领域延伸,在铁路、公路、工业与民用建筑、市政、机场、吹填疏浚等相关建筑领域均具有良好的业绩,已经成为我国乃至全球特大型综合建设集团之一,综合实力行业领先。

　　公司在坚持水电主业的同时,在非水利水电建设领域中也完成了一批有影响力的工程建设项目。同时,公司积极推进相关多元化战略,分别进入了电力运营、设备制造、房地产等领域,并在相关领域形成了优势互补、协同发展的态势。这些领域中除工程承包、电力投资与运营稳健发展以外,设备制造与租赁业务均面临新的发展机会,房地产开发业务增长迅速,并具有巨大增长空间。

　　优势之三:电力投资、运营将提升公司盈利公司利用在水电工程建设市场的优势,逐步构筑起了公司的电力投资与运营业务,形成了包括以水电为主,积极发展风电,稳健开发火电的投资格局,并力图使这一业务成为公司新的、稳定的利润增长源。电力投资与运营业务的毛利率远高于工程承包业务,未来将与公司的工程承包业务形成有效的支持和补充。