国泰君安:裕兴股份合理股价

　　裕兴股份是国内最大的中厚型特种功能性聚酯薄膜生产企业之一，主要产品包括太阳能背材基膜、特种电气绝缘用膜、特种电子用膜、光学基膜、触摸开关膜、珠片用聚酯薄膜、护卡用聚酯薄膜、综丝膜等。公司始终坚持创新，坚持差异化产品的生产和销售，始终走在行业前端，不断推出新产品，具有较强的竞争优势。

　　国内BOPET薄膜呈现结构性供需矛盾，普通品种产能过剩，特种薄膜产能不足。太阳能背材基膜方面，近几年全球太阳能行业的快速发展，虽然近两年光伏装机增速大幅下滑，但增速仍然可观，并且加上凭借价格优势赢得的替代空间，国内太阳能背材基膜产业近几年仍可良好发展；电子、电气用特种聚酯膜方面，总体需求平稳，高端化、差异化、功能化品种需求快速上升；综丝膜等新品种有较大发展潜力。

　　光学基膜方面，目前总产能达12800万平，且在建生产线超过20条，未来两年将进入爆发期，届时对光学基膜的需求将快速增长。另外，国内光学基膜产能较国外有较大的成本优势，在进口替代及出口方面都有望迅速做大。

　　太阳能背材基膜、特种电气绝缘膜是主要盈利来源，太阳能背材基膜、特种电气绝缘膜占公司主营业务收入的比重分别为43.7%、23.1%。近两年公司不断调整产品结构，推出太阳能背材基膜、光学基膜等高毛利率新产品，综合毛利率从2008年20.39%上升到2011年36.16%。

　　公司聚酯薄膜产能呈现结构性矛盾，低端产能过剩，高端产能不足，1.5万吨高端中厚规格聚酯薄膜生产线项目有助于公司缓解高端聚酯薄膜产能瓶颈，达产后公司产能将达到3.7万吨，项目前景较好。

　　预测2012~2014年EPS分别为1.80、2.24、2.56元，近期可比上市2012年PE在20~27倍左右。公司上市后可给予2012年23~25倍PE，合理股价41.40~45.00元，建议申购价为37.00~40.00元。