海通证券:隆基股份询价区间

　　国内领先的单晶硅棒、硅片生产商。公司主营业务包括单晶硅棒、硅片的研发、生产与销售，所产出单晶硅棒大部分用于硅片生产，2011年单晶硅片业务约占营业收入70%。公司 2009-2011 年营业收入增长率分别为 24.03%、115.99% 和22.14%，毛利率分别为23.53%、34.69%和23.72%，公司目前硅棒、硅片产能分别达到970MW、710MW，是国内领先的单晶硅生产商之一。

　　硅片价格下行空间有限，专业化是发展趋势。2011年光伏产品价格暴跌，单晶硅片现货价格较 2011年初高位已下跌超过 50% ，相关企业盈利能力受较大影响。价格下跌导致产业格局调整，大量落后产能被淘汰，另外国内装机的启动也为市场需求提供了保障，所以目前的硅片价格下跌空间有限。预计未来硅片行业将形成以质量和差异化为核心的竞争格局，专业化是相关企业发展方向。

　　成本领先是公司的核心优势。公司在 2011年行业景气低谷仍然保持 23.72%的毛利率水平，委托加工业务达到36.75%，体现公司较好的成本控制能力。公司的成本优势主要来自四方面原因：拉晶立足西部，单位电价成本低于东部 50% 左右；拉晶成品率较高；单晶设备集成优势，未来连续拉晶的应用将继续降低成本；砂浆回收技术。

　　优化的区域布局利于成本控制和销售推广。公司单晶硅棒生产立足宁夏，电价成本低于东部地区 50%，有利于成本控制和接近终端市场；切片立足无锡，覆盖绝大部分浙江、江苏的太阳能企业，依托无锡尚德、天合等下游大客户加快业务增长；进驻香港，开展海外业务。

　　募投项目扩充现有产能，提升研发实力。公司计划发行 7500万股，计划募集 13.70亿元资金对银川隆基增资，用于年产 500MW 单晶硅棒/片建设项目，项目建成后公司单晶硅棒、硅片的产能将分别达到 1470MW 、1210MW ，进一步提升公司的市场份额和盈利能力。

　　建议询价区间为16.00-20.00 元。我们对公司 2012-2014年的全面摊薄 EPS 预测为1.01 元、1.17 元和1.35 元。参照目前行业的估值水平，我们给与公司2012年20-25倍的动态 PE，对应的合理价值区间为 20.11-25.13元，建议询价区间为16.00-20.00元。

　　主要不确定因素。(1)产品价格波动风险；(2)光伏政策变化风险；(3)大客户集中风险。