两新股3月27日上市定位分析

　　德联集团(002666)明日上市定位分析

　　一、公司基本面分析

　　公司是一家专营汽车系列化工用品的大型集团公司。主营各类汽车精细化学品，包括消耗类防冻液、制动液、动力转向油、自动变速箱油、发动机油、燃油添加剂及非消耗类胶粘剂、纤维增强胶片等胶类产品。公司独立开发的高效汽柴油清净剂和长效发动机冷却液通过了广东省科技厅科技成果鉴定，其中高效汽柴油清净剂被列为广东省重点新产品和交通部节能推荐产品。公司在国内主要汽车产业集群区域建立了大规模、集中化的汽车精细化学品研发、采购、生产、供应综合性服务平台，并与巴斯夫、陶氏化学、潘东兴、雅富顿建立长期的战略合作关系。

　　所属板块

　　全A,佛山市,精细化工,特种化工,化学原料及化学制品制造业

　　二、上市首日定位预测

　　华泰联合：16-20

　　安信证券：19.8-21.8

　　国泰君安：16.48-20.60

　　安信证券：德联集团合理价值区间19.8-21.8元

　　公司简介：公司主营业务为汽车精细化学品的制造和销售，产品主要应用于国内乘用车市场。公司所处的OEM&OES市场的竞争较为有序，汽车精细化学品的现有配套关系较为稳定。公司2009年至2011年净利润分别为0.92亿元，1亿元，1.18亿元，复合增长率为13.1%。本次发行拟向社会公开发行普通股不超过4000万股，投资于改扩建及基地建成项目。

　　汽车保有量上升助推化学用品发展：汽车精细化学品是汽车零部件及配件制造和石油化工的交叉产品，通过石油化工技术实现生产制造，最终应用于汽车各运行系统。截至2010年底，国内轿车保有量将近5,000万辆，随着国内居民生活水平提高和汽车消费观念转变，轿车需求的增长空间巨大。公司产品主要分消耗类和非消耗类产品，消耗类产品为防冻液、制动液、动力转向油、自动变速箱油、发动机油、燃油添加剂等汽车运行中必需使用、且按一定时间或里程更换的精细化学品，非消耗类产品主要为胶粘剂、纤维增强胶片等胶类产品。汽车精细化学品作为汽车底盘系统、车身系统、润滑系统、防护用品等必要配件，在汽车的正常运行中起到关键作用。

　　独特的商业模式奠定公司竞争力：公司根据国内汽车精细化学品领域的发展现状，在十余年的发展过程中形成了上下游间互惠互利且不可替代的竞争优势。公司与上游合作伙伴从最初的单一产品和简单经销模式，已发展为目前的11大类产品和配制生产及技术买断模式。公司根据国内汽车产业集群的地域分布，按照贴近整车厂、扩大覆盖面原则先后设立了长春基地、佛山基地和上海基地，为现有及潜在客户提供全方位的服务。

　　盈利预测：我们预测公司2012、2013和2014年摊薄后的每股收益分别为0.99元、1.19元和1.50元。按照2011年摊薄EPS 0.74元，预测2012公司摊薄计算的EPS为0.99元，公司的合理价值区间为19.8-21.8元。

　　风险提示：下游行业增速放缓；客户集中风险。

　　国泰君安：德联集团价值区间16.48-20.60元

　　公司致力构建国内汽车精细化学品综合供应和服务平台，凭借全系列的产品和服务，成为国内车用精细化学品的主要供应商之一，2011年公司主要产品防冻液、制动液和动力转向油在乘用车整体市场占有率分别为18.69%、23.43%和16.41%，均处于市场领先地位。

　　公司将充分受益国内汽车产量的快速增长以及保有量市场规模的壮大，2001-2010年国内汽车年均增速在23.31%，11年汽车产量超过1800万辆，销量全球第一，保有量全球第二。中国未来将继续作为全球最大汽车消费市场，产销量仍保持一个稳定增速，尤其是庞大的保有量市场的更换需求，车用精细化学品市场的持续增长仍然可期。

　　公司竞争优势明显：在十余年的发展中，与上游的化工巨头和下游的汽车厂商通过优势互补、分工协作建立了互惠互利的配套关系，形成了相互依存、长期稳定的战略合作。此外，"贴厂基地"的及时和本地化服务，进一步加强了这种紧密联系，对新进者形成强大壁垒。

　　募投项目有助于改善产能瓶颈，进一步提高竞争力。本次募集资金将投向长春德联扩产改造、上海申港扩产改造、成都基地建设和广东德联扩产改造等项目。募投后公司拳头产品防冻液、制动液和胶类产能将分别增加76%、60%和80%。动力转向油、自动变速箱油、发动机油料、燃料添加剂等产能也将分别增加204%、156%、385%和400%。极大缓解产能压力，有利于公司巩固优势地位。

　　我们预计12-14年营业收入增长率分别为29%、19%、14%，综合毛利率分别为22.27%、22.90%和23.47%，12-14年EPS(摊薄后)分别为1.03、1.29和1.53元。可比公司201 2年PE为16-20X。对应价值区间为16.48-20.60元。建议申购区间为14.83-18.54元。

　　风险提示：国内汽车增速放缓；原材料价格波动给公司产品毛利率带来压力；募投项目进展不顺；核心客户依赖程度较高。

　　华泰联合：德联集团价值区间16-20元

　　公司是伴随国内汽车产业发展、特别是乘用车市场的快速发展而发展壮大的汽车精细化学品综合供应与服务平台,目前可提供十一大类产品,国内市场占有率超过3%,其中主要产品防冻液、制动液和动力转向油2011年在乘用车整体市场占有率分别达到18.69%、23.43%和16.41%。公司以乘用车OEM和OES渠道销售为主,市场稳定。

　　公司与知名化工企业和国内整车厂深度合作,形成优势互补的稳定配套关系,在上下游间起桥梁作用,确立独立市场地位和较强竞争优势。

　　公司根据国内汽车产业集群的地域分布,按照贴近整车厂、扩大覆盖面原则设立了长春、佛山和上海基地,目前正筹建成都基地。通过"贴厂基地"与汽车产业集群区内的整车厂形成紧密的相互依存关系,为发展本地化延伸服务提供便利,最终形成对新竞争者的进入壁垒。

　　公司与巴斯夫、陶氏、潘东兴、雅富顿等国际知名化工企业建立长期的战略合作关系,且部分产品为的国内长期、唯一合作方,与众多国际化工企业合作,保证丰富的基础原材料供应,并可满足不同整车厂对产品的不同标准、价格和质量要求,不断提高市场份额,增强盈利能力和抗风险能力。

　　根据中汽协资料,中国已成为全球汽车工业制造中心和全球最大汽车消费市场,2010年国内汽车产量达1826万辆,同比增长32%,2011年产量为1842万辆,同比增长1%,其中乘用车产量1447万辆,截至2011年底国内乘用车保有量超过6000万辆,庞大的汽车市场为汽车精细化学品市场发展提供充足需求空间。

　　我们预计公司2012-14年摊薄后EPS分别为1.00、1.24和1.42元,参考可比公司,我们认为德联2012年PE估值区间在16X-20X,对应公司合理价值区间在16-20元。

　　风险提示:国内汽车产销量低于预期;下游客户销量增速放缓;乙二醇、基础油等原料价格大幅上涨;募投项目进程低于预期等。

　　研究员：赵森 所属机构：华泰联合证券有限责任公司　

　　三、公司竞争优势分析

　　1.公司凭借全系列的产品和服务，成为国内车用精细化学品的主要供应商之一，2011年公司主要产品防冻液、制动液和动力转向油在乘用车整体市场占有率分别为18.69%、23.43%和16.41%，均处于市场领先地位。

　　2.公司与知名化工企业和国内整车厂深度合作,形成优势互补的稳定配套关系,在上下游间起桥梁作用,确立独立市场地位和较强竞争优势。

　　3.募投后公司拳头产品防冻液、制动液和胶类产能将分别增加76%、60%和80%。动力转向油、自动变速箱油、发动机油料、燃料添加剂等产能也将分别增加204%、156%、385%和400%。极大缓解产能压力，有利于公司巩固优势地位。