申银万国:奋达科技询价区间

　　公司为多媒体音箱出口市场领先者以及美发电器出口龙头。主要产品为数码系列音箱、平板电视系列音箱以及直发器、卷发器、电吹风、电推剪等美发电器产品，多媒体音箱与直(卷)发器出口分别位列全国第四以及第一。公司2011年全年实现销售收入8.09亿元，近两年收入CAGR达到32%，综合毛利率为24.1%，实现净利润0.94亿元。

　　多媒体音箱ODM客户稳定增长有保证，OBM拓展新兴市场。公司2011年共销售多媒体音箱532万套，实现营业收入4.37亿元，近两年收入CAGR为31%。公司通过较强的产品开发与设计能力，与Altec Lansing，Cyber Acoustics等多家海外知名电子消费品企业形成良好的ODM业务模式，并且成功进入苹果产业链成为其多媒体音箱产品的供货商之一。同时公司在国内以及印度等新兴市场，积极拓展自有品牌产品的销售，近两年自有品牌收入CAGR达到46%；预计随着市场拓展的深入，品牌知名度的提升或将带来新的盈利增长点。然而，由于人民币升值以及原材料价格上升等因素，以ODM出口为主的业务模式导致产品人民币售价持续走低，因此毛利率则从2009年的25.9%持续下滑至2011年的18.3%。公司现已通过外汇借款、增加价格协商机制等方式来规避由于外汇、原材料价格波动造成的盈利不确定性。

　　美发电器定位高档消费群体，较强新品研发能力保证议价权。2011年公司美发电器产品全部通过ODM出口492万套，实现营业收入3.50亿元，近两年CAGR达到30%。产品主要客户为Farouk Systems，Sally Beauty等欧美高端时尚品牌，面向高档消费群体；公司产品出厂价仅为终端零售价的1/8左右，采购商价格敏感度不高，并且较强的产品研发能力也增强了公司的议价权，因而尽管同样受制于人民币升值因素，近几年毛利率逐步下滑(从2009年的37.7%下滑至2011年的31.7%)，但仍能保持在30%以上，高于其他同类型以ODM业务为主的公司。

　　募投项目大幅扩充产能，技术中心扩建将持续增强公司产品力。此次发行募投项目主要为年产380万套多媒体音箱项目以及年产420万套美发小家电项目，产能扩张率分别达到84%与105%；公司目前产能利用率均以高达120%以上，募投项目投产后将有效缓解产能瓶颈。而技术开发中心扩建项目则将进一步加强对于ODM模式中要求较高的产品研发能力。

　　盈利预测及询价建议：预计公司12-14年摊薄后EPS分别为0.76元，0.93元和1.16元(CAGR为22.5%)；综合考虑可比公司及近期发行公司询价估值情况，我们建议询价区间为13.6-15.1元，对应12年动态市盈率18-20倍。

　　风险因素：海外经济持续低迷造成需求不振，外汇、原材料价格大幅波动，新产品市场接受度较低。