新股发行体制改革将奠定新牛市基础

　　端午节前最后一个交易日收市后，证监会就新股发行体制改革发布向社会征求意见稿。而看沪深两市的回应，节前最后一个交易日大跌。节后第一个交易日又跳空低开跌势更猛。显然，市场把新股改革当成重磅利空来解读了。

　　实际上，在笔者看来，新股发行体制改革非但不是重磅利空，从长线看还是重磅利好。之所以市场以大跌回应，乃征求意见稿的真意未被市场充分理解和消化所致。从某种层面上说，这次新股发行制度改革对沪深市场的意义，可与2005年4月证监会发布的《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》相提并论。

　　笔者的上述判断，基于对当前市场形势和政策价值取向的观察和分析。

　　如今中国的宏观经济，面临结构转型、产业升级、中西部大开发、注重改善民生、城镇化、功能区划分等一系列调整，这些都需大量投资。我国宏观经济中投资资金主要源于银行信贷、财政和民间资本三个方向。如今，银行信贷已因高房价导致的货币“堰塞湖”而难以像从前那样放松，财政也因4万亿投资致地方政府负债率大增而难堪大用，剩下的只有民间投资。

　　民间资金通过什么渠道配置资源才更高效？如今有效的工具恐怕只剩债券与股市。就股市而言，了无生气的熊市显然难以胜任。更何况，民间资金也难以完全满足调整的需要。如此，就需要吸引更多国际资金来中国投资。从宏观面来说，启动股市是最好的选择。因此，宏观面启动股市时机已基本成熟，结合A股的历史和当下现实条件，笔者认为政策做多与人民币国际化是A股走牛的两大支柱。

　　当前人民币国际化的进程快于预期，RQFII在港热销与QFII资金对A股趋之若鹜，足够说明A股对国际资本的吸引力。

　　在市场化的条件下，供求决定价格，这是价格市场波动的基本原理。从意见稿可以看出，这次新股发行体制改革明确指向了市场供求关系。纵观A股历史，每当政策指向A股供求关系时，A股大势必看政策指向而行。

　　以2005年股权分置改革为例，2006年至2007年，A股一直维持股票供不应求状态，成就一轮大牛市。那次股权分置改革政策出台后，市场整整用了近一年时间才真正消化政策精神，牛市才真正进入快车道。这次，政策异曲同工。

　　由此，对本次新股发行体制改革，笔者有如下三点估计：

　　第一，规范发行人与保荐机构的行为，将大大提高上市公司质量并改善市场供求关系。

　　意见稿明确约束发行人责任，并对发行人的相关股东减持作了更为严格和明确的规范，大大提高了减持门槛和延长了减持周期。如此大大消解了发行人高价发行的动力，因为价格发高未来很难减持。同时，一旦市场走熊，那些资金并不紧缺的企业，IPO积极性也会大降。

　　如此改革，至少将在三方面改变市场供求关系：一是让那些想上市圈钱的企业梦碎，这能大大减少IPO企业数量；二是避免高价发行，有效减少超募，提高资金利用率；三是对发行人减持的严格限制，未来大小非减持预期会被市场有效调节。对保荐机构的严格责任要求，会大大提高保荐机构的责任心，提高保荐企业质量，提高市场投资价值。

　　第二，低价发行、严格限定网下配售比例与加强事后监管，都会强化对场外资金的吸引。意见稿严格限定网下配售比例，并将强化事后监管，未来IPO企业的质量必然更高。更高的企业质量配以低股价，在我国投资渠道相对较少的大环境下，必引场外资金入市，逐渐推高市场人气，供求关系进而得以改善。

　　第三，在新制度设计下，发行人与保荐人联手作假蒙骗投资者的几率大降。

　　通过限价来限制减持，必然压低发行价；对保荐机构作假的严厉惩罚，再加上后置监管的强化，在迫使发行人和保荐人各守其责更符合自身利益的同时，还部分程度上使两者成了博弈关系。这将能有效保障二级市场投资人的利益。

　　依据以上分析，笔者的结论是，新股发行体制改革将是A股新一轮牛市的政策前奏，市场消化这一政策并为新政做好准备，预计需要一年左右。

　　当然，经历了五年半的熊市，市场人气散尽，眼下的政策力度显然远不足以恢复市场信心。要想真正启动牛市，让股市真正发挥资源配置功能并为我国宏观经济发展新阶段作出新贡献，还需有更多政策形成合力。