新股：莎普爱思20日申购指南

　　【机构观点】

　　中金公司：莎普爱思合理估值为20-25倍PE

　　公司主要生产滴眼液和大输液产品，前者包括预防及治疗白内障的莎普爱思滴眼液等眼科药品，后者则包括葡萄糖注射液，氯化钠注射液，乳酸左氧氟沙星注射液等。

　　公司入选2013 年我国化学制药工业企业百强，主力产品莎普爱思滴眼液为国家驰名商标，过去三年内销售额复合年增速为37.55%，在2013 年达到3.87 亿元，2012 年该产品市场份额占全国白内障药品的25.43%，位于行业前列。

　　亮点

　　国内领先的白内障药物生产商：该类药物市场在2006-2012 年间复合增长率达到26.86%，远高于整体眼科药物的16.08%。2013年莎普爱思滴眼液2011~13 年复合年增速领先于白内障药物。2012年它在国内白内障滴眼液市场中占比47.04%，在全部白内障药物市场中则占比25.43%。

　　滴眼液和大输液产能扩张：1) 滴眼液：募投项目中的一条滴眼液生产线已经于2014 年投产，加上迁建项目中原有的滴眼液生产线，目前总产能达到了2,000 万支/年。未来滴眼液产能将达到3,000万支/年，其中莎普爱思滴眼液2,500 万支，甲磺酸帕珠沙星滴眼液500 万支。2) 大输液：目前大输液产品总产能为4,500 万袋(瓶)/年，其中包括玻瓶(1,000 万瓶)，塑瓶(1,300 万瓶)，软袋(2,200万袋)。公司计划未来软袋产能相比现在扩大一倍，达到4,400 万袋/年。在大输液新建软袋生产项目中，乳酸左氧氟沙星氯化钠注射液1,000 万袋，甲磺酸帕珠沙星氯化钠注射液200 万袋，体液平衡类注射液1,000 万袋。预计公司能在未来合理的时间范围消化新增产能。

　　募集资金用途：此次拟募集的资金为3.07 亿元，其中约50%用于新建滴眼液和大输液生产线，21%用于研发质检中心及营销网络建设，29%用于偿还贷款及补充流动资金。

　　盈利预测：我们预计2014/15 年营业收入增速将在+14%/18%，2014/15 年净利润增速将会达到+14%/20%。2014/15 年EPS 预计为1.81 元和2.18 元。

　　2014 年可比公司的估值在28 倍左右。考虑到莎普爱思未来的增长潜力以及面临的风险，我们建议询价对应公司2014 年估值区间为20-25 倍。

　　风险

　　药品降价，税收优惠政策变更，无菌制剂生产线未能通过新版GMP的风险，项目收益的不确定性，委托生产面临的质量控制风险，短期偿债能力不足，药品研发和推广的不确定性，新产品替代现有滴眼液产品的风险。(中金公司)

　　国泰君安：莎普爱思合理估值为21-23倍PE

　　我们预计2014-2016年EPS(按发行1635万股计算)分别为1.85、2.21、2.63元，参考A股可比的眼科专科药和大输液公司2014PE均值为22X，给予公司合理估值为2014PE21-23倍，预计合理价格区间38.85-42.55元。考虑到公司不进行老股转让，也不超募，预计其发行价=(募集资金+发行费用)/发行数量，即35744万元/1635万股=21.86元，对应2014PE 12X，低于同类可比公司。

　　公司是一家靠眼科药物快速崛起的新秀。公司产品包括滴眼液和大输液，主导产品为白内障用药莎普爱思滴眼液，2013年销售额近4亿，2013年贡献营业总收入的62%和毛利润的85%。近年又推出新产品抗菌药甲磺酸帕珠沙星滴眼液。

　　莎普爱思滴眼液高毛利，增速放缓。莎普爱思滴眼液是公司目前最主要的利润增长点，毛利超过95%，但目前已有8家企业获得该滴眼液批文，其中不乏眼科药品知名企业，市场竞争加剧，产品增速放缓，预计未来3年莎普爱思滴眼液维持15%增速。

　　甲磺酸帕珠沙星滴眼液放量增长尚需时日。公司新品甲磺酸帕珠沙星滴眼液2011年推向市场，3年来增长缓慢，我们分析原因主要有两点：1、该滴眼液有众多的竞争性产品，且大多已进入国家医保；2、有研究表明该抗生素的对于革兰氏阳性菌的抗菌效果并不明显优于已有品种。我们判读该产品放量增长尚需时日。

　　募投项目：募投项目预算合计3.1亿，其中1.5亿用于滴眼液和大输液产能扩建，滴眼液将增加莎普爱思滴眼液和甲磺酸帕珠沙星滴眼液生产线各一条，新增产能合计2000万支，大输液将增加两条非PVC软袋大输液生产线，新增产能合计2200万袋。

　　风险提示：市场竞争进一步加剧风险，药品降价风险。(国泰君安)

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