中泰证券：润欣科技合理估值为37.10-42.40元

　　润欣科技是国内领先的半导体芯片和方案商，在产业链中处于分销环节，属于技术型分销。公司分销的产品包括无线连接芯片、WiFi 及网络处理器芯片、传感器芯片、微处理器芯片等，主要应用领域包括：移动通讯领域、宽带接入领域、消费电子领域和工业控制领域。2014 年移动通讯和宽带接入领域是核心，营收占比达将近75%，未来公司在稳定核心业务的同时，积极加大消费电子和工业控制的布局，未来物联网和车联网的预期将继续驱动公司业绩加速成长。公司具备一定的供应商资源优势、客户资源优势和技术优势。合作的供应商包括高通创行、锐讯、AVX/京瓷、普思、新思、思佳讯、恩智浦等，客户资源有中兴康讯、共进电子等。这些优势使得公司在产品竞争力、盈利能力方面较其他中小型分销商具有较大的优势。

　　IC 行业空间大，IC 分销作用举足轻重。IC 设计执掌IC 产业增速最快环节，CAGR=29%，从2004 年全球IC 产业保持5%的增速，但是基数大，而中国的IC 产业虽然基础低，却发展迅速。2014 年中国IC 产业销售额达到3015 亿元，除去2008 年，2009 年受全球经济危机的影响，年均平均增长率达20%，具有较高的增长水平。预计2015 年IC 设计销售额为1630 亿元，增速为30%。同时，IC 设计销售额占整个行业的比重逐渐增加，最近两年的比重已经突破30%，预计未来五年仍是IC 设计高速发展的黄金时期。IC 分销服务于上下游，1)IC 产业链上下游的不对称性产生了大量的IC 应用技术缺口；2)IC 应用领域迅速拓展及客户产品多样化产生了大量的IC 应用技术缺口；3)IC 授权分销商已经成为产业链中IC 应用技术的重要提供方。中国的技术型分销商占比达77%，未来中国IC 分销商将继续沿着这个模式发展。

　　宽带接入、消费电子和工业控制将成为增速较快的领域。2015 年互联网宽带端口将增加一倍，产生2 亿台EPOM/GPO 设备光网络单元(ONU)，2 亿片的IC 芯片需求；在EOC 宽带接入方面的市场规模也将超过2 亿多片；物联网的工业控制应用、智能家居应用和安防监控及2015 年基本实现WLA 在公共区域数据覆盖，规模超过80 万个，AP 规模超过400 万个，我们预计在宽带接入方面未来3 年增速平均在25%以上。预计2016 年国内智能电视领域多媒体芯片和WiFi 模组市场规模将达到3900 万套，未来车载多媒体将是消费电子类的重要终端设备，再加上公司在物联网和智能家居方面的储备，我们预计公司在消费电子和工业控制方面的营收增速平均在40%以上。

　　我们预计2015-2017 年润欣科技实现营业收入1185、1555 和1995 百万元，同比增长17.3%、31.2%和28.3%。实现归属于母公司净利润48、62和78百万元，同比增长24.82%、29.85%和25.18%，对应2015-2017年EPS 分别为0.53、0.69 和0.86 元。如果按照新增发股数3000 万股，发行价6.87 元，市场估值为25-30倍。参考行业平均估值，公司上市后资金实力增强、受益于整个IC 产业以及新技术扩张带来的成长性，合理相对估值为70-80X2015PE，目标价37.10-42.40 元。

　　风险提示：公司募投项目建设不及预期、宏观经济低迷风险、市场结构风险、产业政策不达预期风险。