A股“跌出来的机会”正在形成

　　上证综指日线图

　　近期A股在3000点一带盘桓几日后再度创出新低。对此，我们之前持续分析认为：从中长期来看，在市场诸多规则乃至基础制度正在发生重大改变的背景下，A股市场有必要构筑新的市场生态环境，发生于去年三季度的灾害性下跌实际上是市场开始进行生态大切换的重要标志。构筑新生态的过程则是出清旧生态时期积累的各种风险（如杠杆风险、估值泡沫风险等）、洗去旧日浮躁（如崇尚“讲故事”的高度投机等），并对市场各参与主体进行再洗牌（如各种违规行为和违规资金入市等）的过程。无论是去年三季度的政策性维稳，还是“国家队”出手稳定市场，都只是一种风险换手和风险后移的行为，而非风险已经得到消除。在3000点附近市场积存的风险未能出清是显而易见的，即3000点一带的市场仍处于生态切换的左半侧，尚未真正进入构筑新生态、孕育新升机的右半侧；从中短期的市场情势来看，由于1月中上旬行情的赶底并不充分，主要原因是1月上旬的行情因熔断而急跌，导致在去年末做完账面净值后，在年初本来就有调仓计划的机构投资者触不及防，导致原有仓位“被埋”。因此，3000点一带的盘桓并未使得年前积累的主动性抛压得到消化，行情一有反弹必然会遭受沽压，所以只是一次技术性修整，而非新底部形成，结合市场估值水平和杠杆率水平也均未调整到位，“不破不立”也就成为必然。

　　我们认为，1月下旬跌破3000点平台而创新低的A股走势可视为是一波真正的赶底行情。其对将来行情的指导意义是：确立了3000点一带的市场新阻力，当该阻力得到市场认可后，必然会促使市场两融规模的杠杆率主动降低；同时，通过行情在3000点以下低空运行一段时间，一方面把市场积累的各种浮躁与风险消化在行情的“海平面”之下，使各种市场风险与衍生风险释放对金融体系的负面影响降到最低。当然，也更能够抵御外来风险；另一方面，迫降市场整体的估值水平，更主要的是通过“海平面”之下的股票结构性调整，在释放旧生态风险之余，达到培育市场新结构、新生态、新生机的效果。

　　综合以上来看，可预期的是，如果没有有力度的人为因素（如“国家队”行为、重大利好等），后期A股可能会在3000点以下运行较长时间，但绝对跌幅也不会太大。从技术角度来看，A股自去年末再次下跌以来的C浪调整特征明显，量度跌幅为去年三季度股灾一半的目标约为2500点一带。但由于2500点已经成为市场共识性目标，该点位未必能真正见到（反之如果见到该点位则容易形成“过杀”）；此外，从市场杠杆率指标来看，两融规模萎缩至去年巅峰时期2.27万亿的1/3水平，即7600亿左右、两融杠杆率收缩至1.8%左右是一个比较合理的目标水平。然而，即使A股能够在此目标区域顺利着陆，并转入到构建市场新生态的右半侧，基于新生态的培育也需要较为曲折的过程，着陆后的A股在3000点以下依然还有较长时间的蓄势阶段。我们认为，“去除旧风险、构筑新生态”的市场变化趋势不会因为阶段性的市场维稳和人为因素而改变。

　　时至今日，代表传统产业和蓝筹股的上证综指、沪深300指数已经跌破去年三季度的“股灾底”，中小创与深圳综指仍以去年三季度的“股灾底”为依托欲图反弹。上证综指是否“破而后立”、中小创是否“双底鼎立”尚不确定。

　　至于应对策略，我们认为：1、不认同2016年是蓝筹股年，综观历史，无论是2014年的11-12月份，还是2007年的7-10月份，蓝筹股行情发威一般产生在场外新增资金大规模入市的时候，而2016年的流动性环境不具备这个条件。同时，上证综指代表的是传统产业，中小创代表的是转型预期，股市行情的涨跌本身是受预期驱动的，因此中小创的整体活力仍会好过主板，只是中小创中部分公司“故事讲过头”后的非系统风险要多于主板；2、在市场处于强势阶段，“讲故事”是为了驱动股价，但在市场弱势阶段，“讲故事”可能是为了产业资本的解套和减持，股市中的“同一首歌”在不同阶段起的作用不一样。“讲故事，做行情”的模式以后可能会被市场新生态所淘汰；3、强势重“故事”，弱势重股质，市场走弱后的主流投资策略可能会回归基本面。但在经济结构转型时代，高EPS、低PE、随时会被新技术和新模式所颠覆的传统产业股未必是优质股，市场构筑新生态的趋势中，择股也需要构建新的基本面逻辑；4、在2850点前一“股灾底”之下，整体策略上已无需砍仓，但不同类型的股票仍存在补跌风险。同时，衰退性产业的股票如果没有“脱胎换骨”的机会仍会缺乏反弹动力，需要区别处置；5、2015年的牛市是“人造牛市”，而非新牛市周期的起步，市场对此已经处在纠正和反复修整中。市场新生态的形成是一个持久的过程，其中充满波折。因此，2016年无论是左侧交易，还是右侧投资均面临着较大挑战和考验。

　　我们在年度预期中曾分析提示，2016年最主要的投资策略是“忘记2015”；最基本的投资策略是保守为上、步步为营、以退为进、现金为王；2016年最好的投资机会是“跌出来的机会”。结合到现阶段行情中，2016年第一次“跌出来的机会”已在形成中。