反弹之后，美股将何去何从？

反弹之后，美股将何去何从？风水图 随着5月各州重启经济，市场对美国经济反弹有较高期待。然而机构认为疫情二次反弹、

随着5月各州重启经济，市场对美国经济反弹有较高期待。然而机构认为疫情二次反弹、债务违约仍是复工后的新风险点，当前估值亦反应对三季度及以后的经济反弹预期过于乐观。

国盛证券回溯历史发现，在过去三轮经济危机中，从企业债务开始去化到经济衰退结束，间隔时间约10个月，另外每轮美股底部均领先美国经济复苏4-6个月，考虑当前去杠杆也尚未展开，因此判断美国经济在2021年之前难以实现复苏，结合当前高估值，判断美股后续可能再次下行。

一、复工后美国经济能否全面复苏？

美国各州于5月重启经济，导致市场对经济反弹有较高期待，这种乐观情绪甚至推高美股估值回到年初疫情爆发前的水平。市场当下对美股的定价，暗含了「美股估值并不会受到疫情的负面冲击」的信号，忽视了疫情带来中长期深远负面影响的可能性。

但天风证券认为，4月经济数据再次刷新历史最差纪录，意味着「疫情对经济冲击可能超预期」，如4月美国零售销售环比大降16.4%，刷新1992年以来最低水平。

并且受财政和货币宽松刺激，美国企业债务自3月中旬以来大幅上升。国盛证券分析，在过去三轮经济危机中，美国从企业债务去化到经济衰退结束，间隔时间约10个月，所以即使从三季度去杠杆，但美国经济也要到2021年中期才能迎来全面复苏。

而债务去化往往通过违约来完成，其过程将对经济造成新一轮冲击。中金认为，如果未来经济复苏缓慢，可能出现大面积违约。

二、市场对美国衰退预期是否充分？

市场预期美国二季度GDP同比增速为-9.5%，环比折年率-32.6%，三季度开始经济将持续反弹，2020Q3一直到2021Q3的GDP环比折年率都将在3.6%以上。

国盛证券认为对二季度GDP的预期合理，但因债务风险尚未充分显现，历史经验同样显示去杠杆完成前经济难以全面复苏，因此市场对三季度及以后的美国经济反弹预期过于乐观。

三、大幅反弹之后，美股将何去何从？

对于本轮美股反弹驱动力分析，国盛证券认为主要源于流动性改善。此外，受疫情影响小的科技股、医疗股大涨，也推动指数上涨。

并且当前美股表现并不符合牛市开端的特征。因为历史上每一轮美股牛市开启时，估值水平往往回落至低位，且牛市开端均伴随着金融板块持续跑赢非金融板块。

目前标普500指数动态PE已达历史第二高位，标普非金融指数动态PE已创历史新高，与此同时标普金融指数持续跑输非金融指数。

最后回溯历史，每轮美股底部均领先美国经济复苏4-6个月，结合前文分析，目前美国还未开始去杠杆，而从开始去杠杆到经济复苏通常要10个月左右。因此国盛预计，美国经济在2021年之前难以全面复苏，这也意味着新一轮牛市仍言之尚早，且由于当前估值严重偏高，市场后续恐迎来再次下行。

编辑/gary