多空分级基金研究:另类基金中又一片广阔的蓝海

　　与传统分级基金异同点。相同点：整体合并运作，基础份额开放申购赎回，子基金不可单独申赎，但在二级市场上市交易。具有合并/分拆机制，包含到点/到期折算条款。不同点：1)到期折算多采用大折算而非小折算；2)无传统稳健份额，杠杆不需支付融资成本；3)基础份额投资对象可与子基金挂钩指数分离，子基金可挂钩跟踪难度较大或无法直接投资的标的指数，拓宽产品设计空间。

　　产品3大创新。1)具有与标的指数反向关联的熊份额，为中小投资者提供了一个做空股指的投资工具；2)子基金的杠杆没有融资成本，使其在同等条件下具有更高的杠杆效率；3)子基金理论上可以挂钩任何标的，能够低成本复制一些流动性较差或者无法直接投资的资产走势；4)各种套利策略能够限制价格波动区间，部分产品价格可以精确计算。

　　5大目标客户。1)看空市场的中小投资者；2)对市场具有一定预判能力的主动型投资者；3)无法直接参与衍生品交易的部分机构；4)套利交易者；5)短期限固定收益投资者。如果母基金采用货币型模式，还适合证券保证金账户。

　　3种分类方法。1)按母基金投资范围：指数型和货币型；2)按子基金收益分配方式：单利型和复利型；3)按子基金是否与标的指数直接挂钩：熊份额基准型和牛份额基准型。

　　净值和净值杠杆。所有类型的子基金均可用基础份额净值表出，在下折阈值的作用下，基础份额和子基金份额净值存在确定的数值变动范围。单利型产品区间净值杠杆在买入后保持恒定，而复利型产品区间净值杠杆波动。复利型产品基准子基金份额瞬时净值杠杆恒定不变，除货币型+单利的牛份额外，所有产品净值杠杆均具有相对基础份额净值的单调性。通过净值值域可以求得子基金瞬时净值杠杆值域。

　　3大套利策略。包括整体折溢价套利、子基金折价套利和虚拟合并套利。所有类型产品均可进行整体折溢价套利；复利型产品区间净值杠杆不稳定，影响子基金折价套利成功率，单利型产品在折价超过资金成本时可以利用期指锁定套利收益。虚拟合并策略要求能够通过子基金的配比构建无风险组合，只有指数型+单利产品具有该特性。

　　子基金价格波动性。子基金折价套利能够减小价格波动区间，复利型产品折价套利难度较高，因此其子基金价格波动区间大于单利型产品。波动区间还依赖于定期折算时间，距离越短，波动区间越小。虚拟合并套利+整体折溢价套利能够精确锁定子基金价格区间，因此指数型+单利产品的子基金价格可以由基础份额净值、资金市场利率和距离定期折算时间精确确定，其他类型子基金无该特性。