政策层面支撑给力 息差下降或成银行估值回复阻力

　　2014年下半年，银行板块在资金推动下进行了一轮估值修复，2014年的最后一周，银行股表现领跑所有行业，2014年全年的涨幅在所有板块中位列第四名，实现了较为完美的收官。目前上市银行平均对应2015年pb为1.13倍，pe为6.7倍。

　　展望2015年，多数机构预计在市场增量资金入市趋势不改、行业重磅利好陆续出台的情况下，银行板块估值有望持续提升，甚至有机构预测，银行板块估值翻倍。

　　值得注意的是，混合所有制改革、资产证券化尤其是按揭贷款支持证券实质性推进、混业经营通过特批试点方式给予银行境内券商牌照、增量资金持续入市等多重政策、市场方面利好均对银行业二级市场的估值恢复形成支撑，但是从银行板块基本面来看，银行业基本面的硬伤不得不成为考虑的因素，随着息差收缩以及利率市场化的推进，银行板块的上攻具有不小的阻力。

　　政策层面支撑给力

　　近期银行板块的大幅上攻，有着多重利好的支撑。中国银监会批复了多家银行的信贷资产证券化业务资格申请。《中国银监会关于中信银行等27家银行开办信贷资产证券化业务资格的批复》显示，一共27家银行获得了开办信贷资产证券化业务资格。

　　“27家银行开办信贷资产证券化业务资格的批复标志着我国信贷资产证券化业务已由审批制转为备案制。”华融证券研究员赵莎莎点评称，中国目前并不存在信贷资产的二级转让市场，银行只能持有巨额信贷资产至到期。信贷资产证券化业务使得银行可以真实出售部分表内资产，获取现金和流动性，优化资产结构、改善资本充足率。因此，国务院2013年开始就强调通过资产证券化手段盘活存量金融资产，优化金融资产配置。另外，通过信贷资产证券化对于银行还能降低其客户集中度，分散信贷资产风险，并且扩大中间业务收入。因此，在当前流动性偏紧，金融信贷资源稀缺、银行资产质量承压的大环境下，银行具有足够的发行信贷资产证券化产品的内在动力。在流动性宽松预期和制度红利释放的背景下，给予银行业“看好”评级。

　　证监会 1月9日发布《股票期权交易试点管理办法》及配套规则，批准上交所开展股票期权交易试点，试点产品为上证50etf期权。这也成为银行板块上攻的动力。

　　“期权试点代表着a股市场开始进入期权时代，银行作为各大指数的核心权重板块，具有不可替代的配置价值，并成为当前银行股持续上涨的重要推动因素。”国信证券研究员李世新认为，由于银行股在上证50etf的权重大大超过沪深300，其基于期权组合的配置价值也进一步凸显。期权的推出，将把银行股推向高弹性品种，由此带来的估值提升空间也进一步打开。看好银行板块在2015年的价值回归目标，第一阶段，整体估值回到1.5倍pb左右，有望在第一季度实现，第二阶段目标是整体估值达到2倍pb左右。

　　李世新分析，随着股指期货 、股票期权的推出，a股市场已经进入杠杆、对冲、衍生交易时代。投资策略已经从单纯的股票组合转变为股票、期货 、期权组合，由此衍生出来的投资策略也更加丰富、多元化。投资者基于组合投资策略的需要，加大对银行板块的配置力度，是银行股在一个多月来持续上涨的重要因素，也是“钱多任性”现象背后的重要逻辑。同时，最新公布的经济数据持续低迷，央行再次降息或降准的紧迫性和可能性提高，这给市场带来了新的流动性释放预期。此外，银行业混合所有制改革、多元化经营范围放宽的步伐可能加速，这都将成为银行股估值提升的主要推动。

　　值得关注的是，在多数对于银行板块的投资策略中，虽然均对银行板块估值回复表现出看好，但是在风险提示中也几乎一致认为，银行业信贷资产质量有继续恶化的风险。

　　基本面回落或成劣势

　　从2014年的表现来看，银行业面临的挑战也是前所未有的。2014年前三季度16家a股上市银行财报显示，平均的净利润增长率为同比增长9.7%，银行业的高利润增幅开始显出疲态。2014年，随着互联网金融的异军突起，各类“宝宝”等新型理财产品对银行业依赖的信贷息差收益形成强烈冲击，一度爆出银行业存款余额短期出现大幅减少，吸存困难的局面。随着利率市场化的深化推进，银行面临的息差下滑对业绩增长形成阻力。在宏观层面，2014年经济增幅下滑成为定局，2015年仍面临深化改革的压力，经济形势保持低位运行成为共识。这都将对银行业传统业务形成明显冲击。

　　“2014年全年上市银行将实现8%的净利润同比增长，较之前的盈利预测下调2个百分点。”平安证券研究员励雅敏分析称，2014年银行业由于拨备及成本计提导致净利润增速的明显下滑，部分股份制银行在四季度加大拨备计提，业绩增速可能落在个位数水平。

　　2014年是清理表外及影子银行风险的重要监管年度。负债端，9月末出台的存款偏离度管理办法制约了银行冲存款的效应，令银行在规模扩张中受到了限制。不少银行利用理财将存款季末出表以满足监管层3%的偏离度要求，这或将使得理财产品的时点规模快速攀升，预计行业2014年生息资产规模维持在10%，存款增速仅8%，均处于近年来最低水平。

　　2014年11月份，非对称降息叠加存款上限打开，虽然对银行2014年息差影响有限，但这一负面因素将在2015年一季度得以体现。压缩同业规模将对息差有小幅正贡献，银行仍需要通过提高贷款定价水平来缓解息差的下行压力。贷款端议价水平较高的银行息差的下行幅度会相对较少，预计2015年息差将较2014年下降8至10个bp.

　　励雅敏认为，不良生成率维持高位，使得银行不得不加大拨备计提以平滑业绩增长。

　　“2014年三季度银行业不良率环比增加8个bp到1.16%，呈现加速上行的趋势。四季度不良净生成率与三季度环比继续扩大，并没有回落迹象，预计2014年末行业核销后不良率上升到1.23%。行业的不良净生成率的拐点预计最早仍要在2015年二季度以后出现。”励雅敏认为，资产质量压力令2015年银行业的拨备力度不会减弱，但增幅将有所回落，这使得拨备对净利润的负面影响小幅收窄。

　　随着金融改革的深入，利率市场化改革势必进一步提速，银行业传统的信贷业务规模走下坡路也将成为趋势，对银行业基本面带来冲击，进一步可能成为银行估值上攻的阻力。

(责任编辑：df150)