货币贬值 全球货币乱局考验央行智慧

　　欧元区的“量化宽松”政策，引发了全球主要经济体货币的“竞相贬值”，丹麦、瑞士、印度、土耳其和加拿大等国纷纷加入降息队伍，受到一定管制的人民币汇率也无视央行上调“中间价”的维稳意图仍然出现明显下跌，连续三个交易日即期汇率逼近2%的跌停值。

　　可以说，在金融危机进入第八个年头之后，全球经济依然在金融危机的重重阴霾下形势严峻。除了美国经济一枝独秀之外，无论是新兴市场，还是发达经济体，都面临各种风险的冲击：欧元区受希腊大选结果的影响，再次面临欧元区成立以来最严峻的解体危险，一旦希腊退出，欧元即使不崩盘，也足够重创欧元区的信心。同时，面对全球通缩的压力，美联储加息的预期再次模糊起来，美联储最新发布的利率决议强调要“在开始正常化货币政策立场的问题上可保持耐心”。而近期下跌的人民币的走势，也对中国央行的应对智慧提出了极高的要求。

　　应该看到，受全球主要央行的政策异动，人民币未来的走势出现波动会成为常态。对于人民币未来的汇率走向，外界的普遍看法是，一方面，人民银行不会容忍人民币持续贬值，人民币的持续贬值不仅不利于人民币的国际化进程，而且会加速已经出现的资金的外流，持续贬值影响中国宏观经济的稳定；另一方面又必须看到，在全球货币政策动荡的情况下，仅仅通过维稳的手段，仅仅通过汇率干预不仅成本巨大，长期看也不利于人民币最终成为国际货币的努力。对于中国央行而言，除了不断传递人民币稳定的强烈信号之外，更应该厘清央行货币政策的主要目标，避免在宏观经济稳定、房地产价格以及人民币汇率等问题上求全责备而导致应对失策，最终导致顾此失彼。

　　首先，从国际看，在美国经济复苏的进程依然没有中断的情况下，美元强势引发的国际资本流向美国短期内不会有太大的改变。美元强势，再加上新兴市场经济的糟糕表现，全球货币政策持续宽松的趋势明显。但宽松的货币政策能否把全球经济从通缩的压力下解救出来希望渺茫。以欧元区为例，欧洲失衡的经济结构，一些经济欠发达的欧盟成员“搭便车”享受远超自身经济实力的生活水平，借债消费的经济发展方式，缺乏创新的产业前景，这些都决定了，欧洲经济要想彻底恢复，必须痛下决心在统一财政纪律、推行结构化改革方面有实质性的举措。但欧洲各国的现状也决定了，无论是统一财政纪律，还是推行结构改革都陷入了“囚徒困境”。就希腊危机而言，如果真的要强化财政纪律，那意味着希腊应当被驱逐出欧元区，但现在的情况是，害怕希腊退出欧元区的不是希腊，而是欧盟，因为希腊一旦退出，宣布债务违约，遭受重大损失的是欧元和没有退出欧元区的其他成员。要解决这个问题，没有更好的办法，只能靠时间去解决，治疗欧洲经济的病症，是一个极其漫长的过程。这意味着，欧元区的动荡是长期的，欧盟作为中国的第一贸易伙伴，这种动荡势必影响中国经济的稳定。

　　其次，就中国经济自身而言，尽管我们一再强调2014年7.4%的增长速度其实并不低，在中国经济进入新的常态的增长周期之后，即使保持7%的增长仍然是一个漂亮的数字，但外界对2015年中国经济的增长前景依然非常担忧，这是人民币汇率短期动荡和资本流出的根本原因。在全球经济再次动荡，特别是新兴市场面临二次危机的情况下，中国不可能独善其身，而且，受大宗商品价格暴跌的影响，输入性通缩的迹象已经非常明显，在这种情况下，中国的货币政策应把着力点放到维持宏观经济的稳定，确保中国经济既不陷入通缩的危险，也不至于出现“失速”的危险。但是，由于外界对2008年以来过于宽松货币政策的担忧，对于央行的任何宽松行为，都会引发强烈的反弹。以去年11月的第一次降息而言，本来，在通胀无忧、经济下行，各个行业面临流动性短缺的情况下，下调畸高的存款准备金和降息无疑是货币政策最正确的选择。然而，中国的货币政策的逻辑远没有如此简单，货币政策承载了很多不该承载的因素。在m2的总量高居全球首位、房价仍然很高，房地产泡沫风险很大的情况下，一旦下调存款准备金和降息，立即会被指责为救房地产。特别是，很多人总是拿120万亿的m2说事，但对中国为什么产生120万亿的m2又不明就里，只是想当然地认为，既然有120万亿的m2，流动性总量肯定不缺。事实上，120万亿的m2一部分和国际资本的流入有关，一部分沉淀在产能过剩行业和房地产领域，真正缺钱的行业很难获得资金。120万亿的m2不等于流动性充裕，特别是在金融改革滞后的情况下，中国最大的尴尬就是守着大河渴死一村人的现状。

　　事实上，在全球经济面临通缩这一共同敌人的情况下，我们最担心的是中国货币政策看不到当下中国经济的主要矛盾或者矛盾的主要方面，丢了西瓜，去保护芝麻。比如，在流动性紧张的情况下，降准降息本来是正确的选择，但受舆论压力的影响，货币政策却不敢理直气壮地宽松，担心一旦宽松货币又会流向房地产。但事实上，这种担心不仅没有任何意义，反而有沽名钓誉做老好人不愿承担的嫌疑。中国的货币政策应该只考虑流动性本身是否短缺，考虑总体的物价指数，既不应被利益集团绑架，更不应被鼓噪的民意绑架。如果货币政策夹在民意和高房价之间，却罔顾企业的资金需求，这是极其愚蠢的。

　　就此而言，笔者建议：其一，在资本项目仍然管制和中国拥有巨大外汇储备的情况下，人民币出现暴跌行情是小概率事件，央行货币政策的选择不应该过度关注汇率的短期波动，应该将此视为人民币汇率市场化的极好的机会；其二，在经济增速下滑，通缩压力极大的情况下，货币政策应该紧盯物价，放弃包括房价、股市在内的目标，及时通过降准降息等常规性的货币政策工具，释放流动性，避免中国经济陷入通缩的风险。同时，也给美联储加息后中国货币政策的应对提前提供应对的空间；其三，货币政策既不能罔顾流动性紧张的现实而在货币政策上无所作为，又要避免再次出现过去无原则无底线的刺激主义，特别要警惕把货币政策当成刺激的利器，再次陷入盲目宽松的误区，历史证明，过度的放水对于中国经济无异于饮鸩止渴，百害而无一利。

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