央行隐蔽放水并不改灌溉预期 市场待降准发力

　　就在美联储失去“耐心”之时，中国央行在创造性“小步放水”路上坚定着信心。

　　美国当地时间3月18日，美联储最新议息会议宣布维持0-0.25%利率不变，而大洋彼岸的中国，3月18日当天召开的国务院常务会议指出，要确保经济运行在合理区间，加大定向调控力度，及时预调微调。

　　央行对应的动作是3月17日开展了200亿7天期逆回购，中标利率下调10个基点至3.65%，这周却为1个月来单周净回笼量的新低。此外有消息称，央行还续作了近日到期的3500亿元中期借贷便利(mlf)，规模并有所放大至5000亿元。

　　尽管在加量续作mlf、降低逆回购利率的“量”和“价”的联动调节上持续加码，但多位经济学家表示，“基础货币仍存缺口，降息后货币市场利率不降反升，证明流动性缺口依然存在，短端利率不降，央行货币宽松效果大打折扣，预计还有更多的宽松货币措施出台，降准的时点越来越近了。”

　　利率不降反升待降准发力

　　3月17日央行在公开市场进行的200亿元人民币7天期逆回购操作中，中标利率继续下滑至3.65%。这距离公开市场7天逆回购利率上次下调刚刚两周，3月3日，7天逆回购利率由此前的3.85%降至3.75%。

　　种种迹象表明，央行继续在创造性小步放水。3月17日当天市场传闻，央行到期续作了3500亿中期借贷便利(mlf)，并将mlf的操作量增加至5000亿元左右。3月19日央行还有300亿元9个月期国库现金定存招标，向市场注入流动性，中标利率为5.25%。

　　但市场似乎对央行创造性隐秘放水的宽松预期并不买账，7天期回购利率一直维持在4.5%-5%的高位，创下2004年末该数据开始统计以来的同期最高点。两个利率的倒挂，被外界解读为再次降准的脚步越来越近。

　　而央行最新公布的2月货币市场利率数据也显示，2月5日的降息效果仍未传导至货币利率市场中枢，2

　　月份利率不降反升：同业拆借月加权平均利率为3.64%，较上月上行54个基点；质押式回购月加权平均利率为3.62%，较上月上行52 个基点。

　　与之相背离的是，根据央行网站的金融机构人民币信贷收支表，2月末金融机构外汇占款余额较上月增加422.14亿元。财政性存款余额较上月减少4705.38亿元。上述两项数据表明，2月份市场因此增加了5127.52亿元的流动性，但仍难掩基础货币缺口。

　　此外，2月金融数据显示，当月新增人民币贷款远超市场此前预期的7000亿-8000亿元，高达1.02万亿元。“新增人民币贷款的高增长对资金面构成紧约束，使得银行 ‘补血’变得迫切。”民生证券的观点是，降准离我们越来越近。

　　而除了信贷高增长，民生证券认为央行近期降准的第二个理由是，地方政府债务到期亦是导致节后资金面偏紧的重要原因，为应对即将进入债务到期高峰的二季度，央行也有必要再次降准应对市场对资金的巨大需求。

　　回顾近期的货币宽松时点，央行宽松货币政策的每个时点总会与地方债务到期时点不期而遇。如去年二季度，同样是城投债务到期高峰，有再贷款、定向降准和psl支持；如去年12月，在存量债务上报截止日前，银行纷纷抢占地方融资平台贷款末班车时，央行11月选择降息；再如今年二季度，又面临了城投债务大量到期，央行在2月选择了降息。

　　掐架的结售汇和外汇占款

　　值得注意的是，2月金融机构外汇占款止跌回升，仍难掩基础货币缺口，市场依然呼唤降准。

　　3月18日央行和外汇局分别发布的2月金融机构外汇占款数据和银行结售汇数据显示，金融机构外汇占款结束连续两个月千亿规模的下降，当月小幅新增422亿元。但金融机构外汇占款数据却与银行结售汇数据相背离，当月银行结售汇逆差1054亿元。

　　从惯例看，外汇占款为正，显示资金流入；结售汇逆差，显示资金流出。那么究竟哪个数据反映的情况更真实？招商证券的观点是，更应该关注结售汇数据，逆差与2月人民币汇率承受贬值压力，外汇市场供小于求的真实情况一致。

　　招商证券的观点是，造成2月结售汇和外汇占款数据之间差异有两个原因：一是境外金融机构(如离岸人民币清算行)直接进入银行间外汇市场开展的人民币对外汇交易；二是外汇储备的外币收益出售交易。这两个部分会增加金融机构的外汇占款，但不计入银行结售汇数据。

　　而从事多年服装出口的李森(化名)告诉《华夏时报》记者一组数字，2月份我国出口同比增长48%，货物贸易顺差达3705亿元人民币，直接投资项下顺差持续，这为外汇占款增加提供了必要条件。

　　“而历史数据表明，每逢春节的月份，多数年份的外汇占款都出现环比增加，这与贸易企业节前出于现金需求、财务操作等原因回流部分出口收益有关。”

　　“而2月份银行结售汇逆差的进一步扩大表明，近期人民币贬值导致企业和居民结汇意愿总体偏低，与2月份外汇存款大幅增加相对应。”李森认为，春节期间居民出国旅游 、购物热潮也增加了购汇需求。换句话说，这就是企业和居民资产负债表的币种结构调整的结果，不需大惊小怪。

　　而戏剧性反转正在发生。3月19日人民币汇率盘中大幅飙升，最高飙升420基点至6.1874，创下今年1月15日以来最强涨幅。

　　“汇率的波动应该说是正常现象，因为它不只是取决于国内的经济基本面，而且取决于国际上以及国际金融市场上人民币的供求关系。”央行行长周小川在两会期间答记者问时表示，相比之下，从一个阶段来看，人民币与世界上很多货币比较起来是相对稳定的，波动是比较小的。贸易商、投资者、金融市场的参与者，基本上能够正常应对这样一种波动。

　　但新常态下，银行结售汇顺逆差与央行外汇占款不一致或常态化。兴业银行首席经济学家鲁政委认为，在过去绝大多数情况下，前者顺差都对应着后者正数，反之亦然。但预计未来不一致会更多出现，因为国际资本外流的压力意味着外储需要更多高流动性资产汇回会成常态。

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