月末资金利率上行空间有限 政策偏松仍是主流

　　本周二，银行间货币市场利率仍以上行为主，但上行幅度整体趋缓，仅跨半年末品种涨幅明显。分析人士指出，虽然半年末时点扰动、机构预期谨慎等因素，仍使得月末资金面面临一定收紧压力，但本周打新资金回流将有效对冲半年末时点冲击，预计资金利率上行空间已经有限。进一步看，在经济下滑背景下，货币政策不会轻言收紧，在公开市场操作持续暂停之后，未来更多定向宽松政策有望出台，降准降息也仍值得期待，资金面料将保持平稳适度格局。

　　打新资金回流利率上行趋缓

　　端午小长假后首个交易日，货币市场资金面延续节前势头，继续呈现稳中偏紧格局，主流资金利率多数上行。

　　数据显示，周二银行间质押式回购市场上，成交量最大的隔夜回购回权平均利率上行3bp至1.31%，标杆7天回购加权平均利率微降2bp至2.84%，成交量较节前最后一日双双下降；跨半年末的14天品种大涨34bp至3.90%，且成交量大增752亿元至1299亿元；同样跨半年末的21天品种上行11bp至4.67%，但因价格偏高而仅成交48.4亿元。从成交和价格走势看，当日资金需求主要集中于跨半年末品种，并推高了相应品种资金价格；而与上周五隔夜和7天回购利率分别上涨4bp、22bp相比，资金利率上行步伐已经明显放缓。

　　据交易员称，周二早盘由于依然是少数几家大行和股份制银行在融出资金，融出集中度太高显得资金有些偏紧，但午后随着新股申购退款渐渐到位，融出机构逐渐增多，资金面由紧转松，尾盘隔夜资金明显供过于求。

　　时至6月下旬，随着ipo结束，半年末的季节性扰动上升为影响银行间市场流动性的主要因素。此外，由于节前一度升温的降准降息预期未能兑现，市场短期情绪趋于谨慎，也令月末资金面有所承压。市场人士表示，未来几日，半年末因素的影响将逐步移至7天和隔夜品种，7天期回购利率仍将承受一定上行压力。

　　紧张高峰已过偏松仍是主流

　　尽管月末资金面依然承压，但市场人士亦指出，考虑到去年9月监管机构推出存款偏离度等监管指标后，月末、季末等时点因素对银行体系流动性的冲击得到削弱，加之上周冻结的数万亿新股申购资金将于本周悉数回流，预计资金面进一步收紧的动力已经趋弱，资金价格进一步上行的空间亦已有限。

　　值得关注的是，上周在资金面趋紧的情况下，传出mlf到期后部分未续作的消息，一度导致机构对于央行近期推出降准降息等宽松政策予以对冲的预期升温。然而小长假归来，宽松预期并未兑现，央行公开市场操作亦继续全面暂停，叠加近期旨在稳增长的财政政策持续发力，机构不免产生货币政策将在“稳增长”问题上“退居二级”的担忧，对未来资金面格局的也不免产生谨慎情绪。

　　不过，综合多家分析机构观点来看，在经济下滑风险较大背景下，从配合积极财政政策“稳增长”、降低实体经济融资成本、引导长期利率下行的角度看，未来货币政策仍有进一步宽松的空间。在此背景下，虽然mlf到期未续暗示短期限资金利率已经触底，但资金面仍有望保持稳中偏松的整体格局，资金利率在底部区域企稳是大概率事件。

　　货币政策工具选择上，在mlf到期不续做、公开市场操作持续暂停之后，市场观点普遍认为，对流动性“锁短放长”的结构性调控仍将延续，更多定向宽松政策有望出台。如平安证券认为，央行下半年或推出较大规模的psl或其他创新型货币政策工具，向政策性银行和商业银行定向投放更为长期的流动性。

　　另外，主流机构对降准降息的预期也并未淡化。如申万宏源证券认为，未来若7天资金价格超过3%，央行降准的概率将较大；6月份以及未来1-2个月经济可能再度低于预期，从而倒逼降息等政策更快出台。

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