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01 通威股份（高纯晶硅产量全球第一）

2021年通威公司高纯晶硅产量全球第一，国内市场占有率达到 22%（CPIA ——中国光伏行业协会统计）。公司2021年高纯晶硅全年产量10.93万吨，同比增长26.85%，实现营业收入166.792亿元，较去年增长186.89%。21年多晶硅平均销售价格约为14.82万元/吨，毛利润率为66.69%，较去年增长31.99%。

02 特变电工（行业领先的输变电+新能源产业龙头）

公司的主营业务可分为三大类：输变电业务（变压器、电线电缆及配套业务）、新能源业务（多晶硅、逆变器等产品的生产与销售，为光伏电站提供运营保障）、能源业务（煤炭开采与销售，电力热力生产销售）。

新特能源是特变电工的子公司，主要承担公司的新能源业务。2021年新特能源营业收入与归母净利润分别为223.55/48.49亿元，同比增长58.71%/804.44%。

受硅料供需错配影响，多晶硅价格暴涨，多晶硅业务实现大幅增长。2021年多晶硅出货量为7.82万吨，同比增长17.9%，实现115.93亿元营业收入，较去年增长190.92%。2021年多晶硅平均销售价格约为14.82万元/吨，毛利率为58.57%，较去年增长19.23%，盈利能力大幅上升。

03 大全能源（多晶硅行业的主要市场参与者之一）

公司的主要产品为高纯多晶硅（占比99%），目前已形成年产10.5万吨高质量、低能耗、低成本的高纯多晶硅产能，是多晶硅行业主要的市场参与者之一。

2021年，公司实现超预期的多晶硅产量8.66万吨，较去年增长12.03%，占国内多晶硅产量的17.75%，实现108.32亿元的营业收入，较去年增长132.23%；归母净利润57.24亿元，同比增长448.56%。由于2021年12月大全下游的硅片厂商进行了库存调整、采购需求有所下降，多晶硅价格略有调整，订单谈判周期变长，导致12月发货较慢、期末库存上升。2022年一月，市场回暖，库存下降至正常水平，因此今年的营业收入会虚高。

光伏市场需求强劲导致硅料价格上升，公司盈利能力大幅提升。2018年至2021年，公司毛利率分别为32.74%/22.28%/33.63%/65.65%。2021年毛利率就2020年相比增长32.38%。

04 硅料企业最全对比

1、利润对比

得益于硅料价格的上涨，各公司光伏板块经营规模扩大等影响，2021年三家公司的总营业收入都有很大比例的增幅，较2020年增幅均超35%：通威43.6%，特变37.39%，大全43.6%；净利润较20年增幅均超120%：通威127.35%，特变180%，大全448.56%（与业务结构有关）。

2021年三家公司硅料业务营收占总营收比如下图所示。其中大全能源的业务结构最为单一，硅料业务营收占总营收高达99.36%；其次为通威股份，硅料业务营收占总营收的39.00%；特变电工的业务最为复杂，硅料业务营收只占其总营收的32.60%。

2、生产状况对比

A、产量

产量方面，2021年多晶硅总产量为50.2万吨。其中通威10.93万吨，较去年增长26.80%，占2021年总产量21.77%，无论是产量还是增幅都全行业第一；其次是大全能源8.66万吨，较去年增长12.01%，占2021年总产量17.25%，增速较慢；特变电工7.82万吨，较去年增长20.31%，占2021年总产量15.58%。

B、吨成本

成本方面，通威拥有绝对的优势。截止2021年，通威将吨成本压至3.63万/吨；紧随其后的是大全能源，吨成本约4.00万/吨；特变电工吨成本约5.70万/吨，成本有所上升主要是由金属硅价格大涨，三氯氢硅、电价等成本普遍上升，以及产线检修技改期间产能未满所导致的。

C、产能

产能方面，2021年，通威产能为16.50万吨，占全球总产能的27.22%。通威股份目前在建项产能合计17万吨，其中包头二期5万吨项目预计2022年底投产，乐山三期12万吨项目预计2023年及以后投产。根据通威发布的《高纯晶硅和太阳能电池业务2020年至2023年发展规划》，到2023年多晶硅产能最高可能将达29万吨。

数据来源：通威股份2021审计报告

大全能源2021年产能为11.00万吨，占全球总产能的17.75%。大全能源的包头一期10 万吨高纯多晶硅项目预计于2022Q1开工建设，2023Q2建成投产，届时公司总产能将达到20.5 万吨以上。

数据来源：大全能源2021年报

特变电工产能为6.60万吨，占全球总产能的10.89%。特变电工的包头一期10万吨预计于2022年9月投产，吉昌20万吨（分两期）将于2023年级以后投产。预计2023年至2024年特变电工的多晶硅产能将达到40万吨。

05 三家公司哪家前景更好

1、大全能源——业务结构单一，受硅料价格变动影响最大

大全能源的利润几乎100%都来源于多晶硅的销售。因此，大全能源在未来的业绩完全取决于多晶硅的产能与价格。今年下半年大全能源没有更多的有效产能释放（产量基本保持不变），下半年的业绩将最大程度的受到多晶硅价格的影响。多晶硅价格上涨，大全能源受益最大（百分比变化）；多晶硅价格下跌，大全能源受损最严重。

截止2021年我国多晶硅产能约52万吨，全球多晶硅产能约60万吨。预计到2023年多晶硅供应量会增至120至140万吨，可支撑450GW以上的组件产量和360GW以上的交流侧装机规模。基于目前的需求预测，即便不出现比多晶硅更加紧张的供应链环节，多晶硅产能也将于2023年后逐步过剩。

目前，硅料全行业总扩产金额已超2600亿，部分企业投资金额远超企业财务能力，资金缺口不小，项目推进风险性较大，硅料产能过剩隐忧开始显现，扩建的产能的增量明显大于需求增量，一旦产能过剩，各企业之间将开展价格战，硅料的利润将重新回到2018年甚至更早。

尽管大全能源的吨成本（4.00万/吨）全行业排第二，但由于业务结构单一，很有可能会使其倒在价格战的前期。

2、通威股份——业务营收均衡，风险小有保障，未来发展空间大

通威股份三大主营业务的营收较均衡，但是利润差距较大（硅料占总利润近70%）。一旦价格战开打，全行业最低的硅料吨成本、最高的利润会让通威占尽优势；硅料和电池片的组合非常有效的降低了多晶硅价格下降的风险（当多晶硅价格降低时，电池片的生产成本降低，利润就会增加）；通威的农牧业务还可以为其提供较稳定的现金流。除此之外，通威已经与众多下游厂商签订了大量长单，为通威的长期业务提供保障。

3、特变电工——天赋异禀，未来可期

特变电工的业务最为复杂，主要做的是能源业务及能源系统解决方案，它的营收与利润也最为均衡。对于特变电工来说，多晶硅并不是它最最核心的业务（多晶硅和EPC的毛利率为40.14%），低于通威和大全近25%。因为它的生产线老旧，产能低，效率低。尽管公司在2021年下半年与2022年上半年对老产线进行了升级，但是利润率仍然与通威、大全有不少的距离（升级后53.56%）。

2021年特变电工硅料和EPC部分的利润为33亿，较去年增长132%；非硅业务的利润为25.9亿，较去年增长162.55%。它最核心的业务为输变电高端制造及电力系统集成产业，它属于国家重大技术装备业，是国家经济安全和能源安全保障的支柱性产业，目前没有公司能够为威胁到特变电工在该产业的地位。

关于煤炭行业，特变电工的煤矿处于新疆准东地区，以电煤为主，主要与疆内各大发电企业签订长单的方式销售，准东煤炭受制于交通距离远的和运力限制，因为主要在新疆销售，价格较低（120至160元/吨），远低于市场价格，不受煤炭周期影响。因此，特变电工在输变电、煤炭及火电等领域拥有绝对优势，即便硅料市场打价格战，特变也不会受到非常大的影响。

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