泰达宏利基金：高景气行情或将延续大消费板块有望复苏建议积极布局下半年行情

　　近两周市场走势较为强势，甚至与全球走出截然不同的走势。具体来看，过去两周沪深300和创业板涨幅分别为2.2%和4.8%，而同期美国标普500和纳斯达克指数分别下跌9%。如果拉长到5月以来，沪深300和创业板指的涨幅分别为6.3%和15.4%，而同期标普500和纳斯达克指数则是-8.8%和-10.3%，国内市场跑赢美国市场的幅度进一步拉大。而且值得注意的是，在美联储加息力度上台阶和海外演绎衰退逻辑的情况下，美股成长风格大幅跑输市场，而A股表现较强的恰恰是成长风格，这是A股少有的独立行情走势。

　　第一，基本面独立：海外衰退，国内复苏。短期来看，国内复苏正在进行中，毕竟国内正处于加快复工复产后的经济回弹期，5月生产数据整体超出预期(环比4月均改善)。因此，短期国内股票走势与美股形成阶段性背离。

　　第二，流动性独立：海外收缩，国内放水。5月以来，银行间流动性较为充裕，DR007较3、4月在下台阶，引发是否会出现类似14年“水牛”的讨论。但当前出现类似14-15年的“资金牛”，可能性较低，这种宽裕流动性也难以持续维持。一方面，14-15年(主板)资金牛的形成，深植于当时宽松的金融创新土壤，很难被复制，包括场外配资、结构化产品等高杠杆工具(普遍达到5倍甚至10倍以上)，这些杠杆工具和金融创新业务大多已被叫停或限制，因此即使有宽货币的背景，也很难重现当年资金入市的情形。另一方面，随着后续经济复苏对利率提振，以及美联储收紧流动性下人民币汇率压力加大，也可能会限制市场利率进一步下行。

　　地产数据在好转。新房市场上周成交606万平，月度同比-21.77%，相较上月改善21.71pct；累计库存15507万平，一线、二线、三线及以下去化加速。二手房市场本周成交171万平，月度同比-10.59%，相较上月改善17.63pct。

　　5月份新增专项债发行节奏明显加快。根据地方债信披文件，5月份新增专项债发行规模将达到6319.62亿元，将创年内新高。前5个月新增专项债发行规模将达20338.53亿元。若监管对“基本发完”的底线月底年内新增专项债发行规模需达到3.1万亿元至3.3万亿元。这意味着二季度发行量将达到1.8万亿元至2万亿元，6月将进一步加速。

　　短期来看，A股走势持续独立于海外，需要国内经济快速复苏，以抵抗美国经济下行带来的出口和制造业的压力。而检验复苏成色的关键变量是中长期的增速。但当前信用结构仍然较差，中长期仍然还在回落，基建隐性债务没有宽松，城投债发行仍然较差(5月份)，而房地产销售恢复还需要时间，因此在中长期增速回到3月份增速之前，我们认为A股大概率仍然是震荡市、结构市。

　　如果中长期未来一季度内起来(三季度为大概率)：短期市场对政策效果、经济复苏斜率不明朗，能否做多的核心矛盾在于外围因素。而随着中长期增速可能在8、9月才能明显回升(增速超过3月份)，三季度市场会看到向上beta。

　　但如果中长期现在立刻起来(比3月份还高，短期面临的经济环境较为困难，马上好转的可能性不高)，那么在现在指数已经反弹到的疫情前也就是3月下旬的平台位置，可以继续高看一线年疫情后的一波强势反弹，但这种是小概率事件。相比20年初，不同点主要在于武汉疫情前经济处于复苏趋势。如果当前中长期增速能够立刻起来，并且持续性的修复，说明稳增长开始真正发挥效果，实体融资需求恢复，经济预期出现拐点，市场向上趋势确立，短期外部宏观因素成为次要因素，盈利回升叠加信用扩张，市场迎来指数级别行情，出现类似20年4月开始的强势反转，从目前来看，可能还比较难。

　　展望整个下半年，如果后续中长期持续复苏，带动经济持续修复，那么市场将延续盈利回升、信用扩张带来的估值与盈利的支撑，但在当前的经济环境和产业结构下，基建与地产很难成为经济的持续性主要驱动力，随着经济的企稳，稳增长政策可能会逐步收敛。因此大概率的情况可能是，后续中长期起来之后可能随着政策的收敛再度回落：市场可能会类似19年初，存在结构性机会。

　　结构上，继续看好疫后延续景气逻辑，比如军工、新能源基建(风、光、储、核、水)、汽车半导体、医美等医疗服务，这些板块上有估值顶、下有业绩底。其次，一些近期滞涨但有积极变化的板块也值得关注，比如猪肉(猪肉价格反弹)、消费建材(地产数据改善)、医药(估值便宜)等。最后，餐饮旅游、出行、调味品、白酒、啤酒这些疫情受损的板块疫后有望延续困境反转，但当前来看估值并不便宜，且存在疫情反复冲击的风险，但可以先关注，后续观察下半年疫情防护政策和消费复苏斜率。