华创债券日报：再议汇率和利率的关系

　　市场展望:投资策略上,我们继续维持短期内利率面临调整的判断,机构可以适度降低仓位。当然我们也认为一季度依然会有交易机会,机构目前可以耐心等待后期重新介入的机会。市场展望:投资策略上,我们继续维持短期内利率面临调整的判断,机构可以适度降低仓位。当然我们也认为一季度依然会有交易机会,机构目前可以耐心等待后期重新介入的机会。

　　第一,近期人民币汇率继续贬值,市场也很关系汇率和利率之间的相关性。通过研究利率与汇率的波动,我们发现二者在15年的相关性并不稳定。我们可以总结出汇率对于利率产生的如下几个影响:

　　首先,从偏长期的角度来看,人民币汇率贬值对于基本面的影响在于有利于出口和改善通缩预期,同时人民币贬值会降低外汇占款和人民币资产价格,并央行放松空间,是对债券市场利空的一个慢变量。

　　其次,要考虑央行出于汇率稳定所采取的不同操作,对于流动性的影响比较复杂:

　　对于利率最不利的情况是,人民币贬值压力巨大,央行出手干预汇率,但人民币依然继续贬值,这将给流动性带来较大负面影响。首先,人民币贬值本身就会带来外汇占款的下降,使得银行间流动性出现下降,如果央行出手干预汇率,意味着央行将在银行间外汇市场大量抛售美元,购买人民币,在人民币贬值预期的驱动下,这会促使企业和居民换汇意愿更强,美元不断流向企业和居民手中的同时,人民币不断回笼到央行手中,使得流动性更加紧张。这与15年3月和8月初的市场表现是一致的;

　　对于利率比较有利的情况是,无论央行出于人民币贬值造成外汇占款下降的压力,还是出于其不断干预汇率子弹不足的压力,最终采用降准进行对冲,这会降低短端利率,进而也会对长端利率产生向下引导的作用。如果干预市场最终还能够使得汇率趋于稳定,那么对于债市会产生利好效应。但值得注意的是,对于利率利好的幅度要取决于短端利率下行的幅度,在极端情况下,如果央行进行完全对冲,即资金完全等于消耗资金,使得短端利率并未下降,那么即使降准恐怕也无法对于利率产生实质性的利好,只是在情绪上利多债券。这与15年8-11月的市场表现是一致的。

　　因此,央行干预汇率对于利率是利大于弊还是弊大于利,我们需要观察央行究竟是主动降准还是被动降准。

　　最后,值得注意的一点是,从中期角度考虑,15年央行货币政策受到汇率制约相对不大,16年美联储正式加息周期,人民币汇率依然面临一定贬值压力。考虑到部分钉住美元的发展中国家已经纷纷开始加息,如果人民币贬值或者中国资本外流压力过大,“稳汇率”将成为货币政策考虑的重要目标,这将会制约央行的放松行为,因此也会对债券市场产生压力。

　　第二,周二统计局公布的12月下旬50城市物价数据显示,食品价格环比小幅回升,生产资料价格环比跌幅收窄,预期12月CPI同比小幅上升至1.7%,PPI同比跌幅收窄至5.7%。

　　为了深入探讨2016年度债券市场变化趋势,挖掘债券市场的投资机会和风险,华创证券研究所将在,上海,深圳三地分别召开2016年债券市场年度策略。

　　场时间为2016年01月06日(周三)下午1:30-5:00在国宾酒店(西城区阜成门外大街甲9号);

　　上海场时间为2016年01月07日(周四)下午1:30-5:00在上海裕景大饭店(上海市浦东新区浦东大道535号);

　　深圳场时间为2016年01月12日(周二)下午1:30-5:00在深圳马可波罗酒店(深圳市福田区福华一28号),机构投资者可以选择就近地址参与三地策略会。

　　会上华创证券债券团队将发布利率债、信用债、转债等大类资产的投资策略,并将就影响2016年债券市场的热点问题和机构进行充分交流。