沪市公司监管锐评第九期 | 管还是不管？——漫谈监管的边界

　　世事多矛盾。有时你不待见它，有时又期盼着它的到来，新年好像就是这样。监管亦然。想在市场上搞点事的，期盼着不要有监管，最好自己闷声发大财；在市场上受了损失，或看到各种乱象，又会义愤填膺，恨不得监管拍马赶到，匡扶正义。

　　有时想想，监管也挺不容易。所谓过犹不及，有余犹不足也。这“过”与“不过”的把握，的确让人左右为难。管得多了，市场就会缺少活力，甚至一些基本功能的发挥也会受影响；管得少了，又会乱象丛生，“三公”原则和投资者利益谁来保护？如何把握好这个度，管了该管的、放了该放的，方寸之间考验的是监管的智慧。从这个意义上说，监管就是一门艺术。

　　监管的该管与不该管，有些看起来直截了当，有些则需要更多的琢磨掂量。拿前段时间市场热议的昊华能源来说，公司2015年收购京东方能源30%的股权，说好标的有9.6亿吨的煤炭资源，但最近却披露说实际只有4.5亿吨。这么一来，公司2015年合并资产虚增28亿元，归母净利润也虚增14亿元，此后每年公司披露的资产情况也自然均被“注水”。这样的情况，自然是监管应当管的。这个“该管”的背后，就是信息披露的真实性。交易所当晚也发出问询函紧追细问，公司至今未能回复。

　　有时候情况会更复杂一些。另有家公司最近打算以近21亿元的价格与控股股东做单买卖，向控股股东购买两项药品所有权。蹊跷的是，两项药品尚未进入临床三期，最快也要等到2023年才能拿到批文上市，但上市公司却非要高价买下，而且还打算“大大方方”地向控股股东先行支付10亿元的预付款。这样的安排，似乎有悖常理。该不该管？不管，公司的真金白银将流出，显然并不妥当；管，公司前期已经有评估报告、有协议、也通过了董事会的审议程序，管的依据在哪里？

　　这个案件中，交易所的选择是发出了问询函，关注的焦点就是交易对价的公允性和支付安排的合理性。从问询的内容来看，监管的考虑依然在信息披露上。着眼点除了真实性，还更进一步，对披露内容提出了合理的质疑。道理也不复杂，这单关联交易在提交股东大会审议前，如果没有准确、完整的信息披露，合理的质疑没有得到充分的解释，投资者做出有效决策也就显然无从谈起。不过问题还在于，合理质疑的边界又在哪里呢？仔细琢磨，恐怕还是两件事。先是要有规则。关联交易要公允，不能损害上市公司和投资者利益，历来是证券法律法规对此类交易监管的核心要义。在规则的基础上，还考验着监管者的监管判断。支付安排是否合理，需要立足商业逻辑深入洞察；对价是否公允，离不开监管经验的积累锻炼出的专业性和判断力。

　　这两件案子中其实还有一个很大的不同。昊华能源虚增资产的暴露，发生的损失实际木已成舟，事后监管再多也只能要个说法、严肃追责，要追回已经发生的损失，恐怕很难。反观另一家公司，监管是在事中，“问询”让公司和控股股东接受公开的市场检验，最后难以自圆其说，主动调整支付对价和交易安排，还增加了相关承诺担保等。在这个层面讲，事中监管抓早抓小，及时发现、及时制止，化解风险隐患于无形，可能是监管更优的选择。对于类似昊华能源这种前期难以发现端倪、防不胜防的情况，还是需要提高违法违规成本，以有效震慑、遏制此类违规行为。新证券法的发布，其一大亮点就是提高违法违规成本，其意也正在于此。

　　公司监管的边界究竟在何处？前面两个案例，提供了相映成趣的好视角。但这也不是全部，还要看看哪些情况可以不管。上市公司的经营亏损就是一类典型。每年两市亏损的公司有数百家。按理说，纯粹的经营亏损本无需监管介入，市场自然会根据企业经营情况做出反应。但是，亏损只是公司经营情况的结果。净利润为负的表象之下，到底是单纯的经营不善，还是隐藏着恶意的违法违规，不揭开盖子，谁也不知道。从这个角度讲，所有亏损都需要监管的关注。但这也就带来了监管止所当止、行所当行的为难。对真正经营亏损的公司，过多的监管关注，可能会让企业觉得委屈；但如果都统统不管不问，那隐藏的猫腻也就无从发现。现实的选择，可能是该关注还得关注，但关注之后的行动要更加审慎，落脚点还是在信息披露上。因此，监管的边界可以有两层意思：广义上，是对所有与信息披露有关事项的关心、了解、核实；狭义上，是对重大问题和违规行为，采取具体的监管行动。

　　这两层意思，在说到信息披露与公司治理时则更为明显。控股股东的资金占用，是信披违规还是股东违反诚信？并购重组标的失控，是信披违规还是董监高不勤勉尽责？募集资金不翼而飞，是信披违规还是内控失序？这头是信息披露，那头就是公司治理，二者互相交织、难以分割。所以，对公司监管的边界更清晰的注解，可能还是信息披露与公司治理并举，用有效的公司治理来保障信息披露的质量。